2025年07月下旬贝因美ODM业务占比提升影响分析 | 财务与战略解读金灵Gilin

贝因美ODM业务占比提升影响分析报告

一、引言

贝因美（002570.SZ）作为国内婴童食品行业的代表性企业，近年来通过拓展ODM（原始设计制造商）业务实现收入结构多元化。ODM业务以“定制生产+品牌代工”为核心模式，其占比提升对公司财务表现、战略布局及市场预期产生了显著影响。本报告基于财务数据与市场信息，从业务现状、财务影响、战略意图及市场反馈等维度，全面评估ODM业务占比提升的综合效应。

二、ODM业务发展现状

贝因美的ODM业务主要采用“我设计、你选款、按需改、贴你牌、我来造”的合作模式，即公司提供产品设计方案（含知识产权），客户提出定制化需求（如外观、标识、规格调整），最终由贝因美完成生产交付。当前业务聚焦儿童粉、成人粉品类，主要合作客户包括区域连锁商超（如胖东来）等。

关键数据：

收入规模：2024年ODM业务（对应财报“包销/总承销商（含定制）”）收入达12.16亿元（占总营收47.4%），同比增长29.39%，成为公司第二大收入来源（仅次于奶粉类业务）。
毛利率特征：ODM业务毛利率仅26.97%，显著低于传统经销商/直供客户业务（64.88%），反映其“低毛利、走量”的模式特征。

三、财务影响分析：规模扩张与盈利压力并存

1. 营收增长的重要驱动力

2020-2022年，贝因美营收因传统奶粉业务竞争加剧（如行业价格战、新生儿数量下降）陷入小幅下滑（2022年营收25.09亿元，较2020年26.65亿元下降5.8%）。2023年后，公司营收逐步企稳，2024年实现营收27.73亿元（同比+9.7%），2025年一季度继续增长至7.28亿元（同比+1.0%）。ODM业务的快速扩张（2024年收入同比+29.39%）是推动营收回升的核心因素之一，其占比从2023年的约36%（估算）提升至2024年的47.4%，有效对冲了传统奶粉业务的增长乏力。

2. 净利润改善但依赖成本控制

贝因美净利润波动性较大：2020年、2022年因费用高企和库存减值分别亏损3.13亿元、1.65亿元；2021年、2023年、2024年实现盈利（2024年净利润1.10亿元，同比+116%）。ODM业务通过规模效应贡献了稳定现金流，叠加公司对销售费用和管理费用的优化（2024年销售费用率同比下降2.3个百分点），推动净利润显著改善。但需注意，ODM业务的低毛利特性（26.97%）拉低了公司整体毛利率——2024年综合毛利率42.95%，较2021年高点（50.81%）下降7.86个百分点，若ODM占比持续提升，毛利率压力或进一步加剧。

3. 盈利能力的结构性矛盾

2024年公司净利率3.98%（2025年一季度提升至6.25%），虽较2022年（-6.56%）大幅改善，但仍显著低于行业龙头（如中国飞鹤2024年净利率约15%）。核心矛盾在于：ODM业务通过规模扩张贡献收入，但低毛利特性限制了利润弹性；传统奶粉业务虽毛利率高（2024年约60%），但受行业竞争影响增长乏力。两者的“一增一缓”导致公司整体盈利能力呈现“规模驱动但利润薄”的特征。

四、战略意图：产能利用与市场下沉的双重考量

贝因美发展ODM业务的战略意图可总结为三点：

消化过剩产能，提升资源效率：受新生儿数量下降影响，国内奶粉行业产能利用率长期不足（2023年行业平均约60%）。贝因美通过ODM业务为其他品牌代工，将闲置产能转化为收入，降低单位固定成本（如设备折旧、人工分摊），提升资产运营效率。
切入下沉市场，扩大覆盖范围：ODM业务通过与区域连锁商超（如胖东来）合作，以定制化产品（如区域特供儿童粉）快速渗透三四线城市，弥补传统品牌在下沉市场的渠道短板。2024年公司在三四线城市的市场份额同比提升2.1个百分点，ODM业务是主要推手。
探索合作深化，培育新增长曲线：ODM业务不仅是代工服务，更被视为与客户（如区域经销商）建立深度合作的纽带。公司通过“业务合作→数据共享→资本协同”的路径，探索从单纯代工向联合研发、品牌共建的升级，为未来多元化布局（如成人营养食品）奠定基础。

五、市场反应与争议：谨慎乐观下的平衡挑战

1. 股价表现反映市场观望态度

2021年至今，贝因美股价整体呈震荡下行趋势（见下图），2024年虽因业绩改善短暂反弹，但长期均线（60日、120日）仍保持向下，显示投资者对其转型效果的信心不足。市场的谨慎态度主要源于两点：一是ODM业务低毛利对盈利能力的长期拖累；二是传统奶粉业务的品牌价值可能因过度代工被稀释（如消费者将贝因美与“代工厂”关联，影响高端市场定位）。

2. 市场观点的核心争议

积极派：认为ODM业务有效对冲了传统业务的增长风险，2024年业绩逆势增长验证了其短期价值；下沉市场的渗透为公司打开了新的增量空间。
谨慎派：担忧低毛利业务占比过高将长期压制估值（当前PE约35倍，高于行业平均25倍）；若未来ODM订单波动（如大客户流失），公司业绩稳定性将面临考验。

六、结论与投资启示

贝因美ODM业务占比提升是“短期求生存、长期谋转型”的战略选择，其影响呈现“规模扩张与盈利压力并存”的特征：

积极面：ODM业务通过消化产能、下沉市场，推动营收回升并改善了短期业绩，为公司争取了转型时间窗口。
挑战面：低毛利特性拖累综合毛利率，品牌价值稀释风险及订单稳定性问题可能影响长期估值。

投资启示：

关注ODM业务的“质”而非“量”：需跟踪其毛利率改善（如通过技术升级提高定制溢价）及客户结构优化（减少对单一客户依赖）。
观察传统业务与ODM的协同效应：若公司能通过ODM数据反哺自有品牌（如洞察下沉市场需求），则有望实现“代工+自主品牌”的双轮驱动。
警惕业绩波动风险：ODM业务依赖大客户订单，若行业竞争加剧导致订单流失，可能对短期业绩造成冲击。

综上，贝因美ODM业务占比提升在短期具有必要性和合理性，但长期价值需看其能否在规模扩张与盈利质量、代工服务与品牌建设间找到平衡。

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