2025年08月上半旬 德力佳关联交易占比超90%风险分析及投资警示

德力佳传动科技（江苏）股份有限公司是一家专注于高速重载精密齿轮传动产品研发与生产的风电零部件企业，核心产品为风电主齿轮箱，实控人为刘建国、孔金风夫妇。公司于2024年底申请上交所主板上市，2025年7月31日进入上市审核阶段。

根据公开披露的招股说明书及权威信源，报告期（2022-2024年）内，德力佳关联销售占比分别为37.39%、45.43%和43.56%，2021年关联销售占比为74.75%，均未超过90%。但用户关注的“关联交易占比超90%”可能指向极端假设场景（如历史或未来潜在变化），需基于此假设展开风险分析。

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德力佳的关联方主要包括三类：

1. 股东兼客户
   ：三一重能（持股28%）、远景能源（通过彬景投资持股15.27%）为前五大客户，贡献主要营收；
2. 间接关联方
   ：东方电气旗下投资公司通过东昊氢能（德力佳股东）形成间接关联；
3. 人员关联
   ：董监高及核心技术团队多人具有三一重能或远景能源背景，部分仍在关联方担任要职。

关联交易以向关联方销售风电主齿轮箱为主，占公司主营业务收入的核心比重（2024年上半年关联销售占比仍达57.72%）。

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若德力佳关联交易占比超90%（以下简称“极端场景”），其风险将从当前的“较高水平”升级为“极高水平”，具体体现在以下维度：

当前，德力佳对三一重能、远景能源的销售占比已维持在45%-75%区间，远超监管关注的30%红线，导致其市场拓展能力受限（前五大客户贡献96.55%营收）。若关联交易占比超90%，公司将几乎完全依赖关联方订单，丧失独立面向市场获取客户的能力。

：业务决策可能被关联方主导（如高管团队的关联方背景），研发方向、定价策略等核心经营环节将受关联方战略调整直接影响，企业自主性被大幅削弱。

当前，德力佳对三一重能的销售单价比非关联客户高15%-20%，而同期风电齿轮箱市场价格降幅超30%（行业龙头陷入亏损），但其毛利率逆势稳定在25%左右。公司仅以“合同定价方式”和“可比市场价格”解释差异，未提供第三方评估数据，已引发利润调节质疑。

：关联交易占比超90%意味着公司利润几乎由关联方交易贡献，非公允定价的操作空间极大（如通过高价销售虚增收入、低价采购降低成本）。监管机构及投资者将难以通过外部市场数据验证利润真实性，财务报表可信度将严重受损。

关联方（如三一重能、远景能源）既是股东又是主要客户的双重身份，天然存在利益冲突。当前，德力佳已存在“早期低价转让资产+订单扶持”的历史操作，内部控制有效性待验证。

：关联交易占比超90%将导致公司治理机制失效——关联方可能通过资金占用、资产转移等方式“掏空”上市主体利益（如通过关联采购高价购入低质原材料），而内部监督（如董事会、监事会）因人员关联难以形成有效制衡，利益输送风险从“潜在可能”变为“大概率事件”。

当前，德力佳前五大客户贡献96.55%营收（金风科技、三一重能合计占比超75%），已面临“客户集中度过高”风险（如2024年上半年金风科技排产调整直接导致订单减少）。

：关联交易占比超90%意味着公司经营完全绑定单一或少数关联客户。若关联方因行业周期（如风电装机量下滑）、战略调整（如自产齿轮箱替代外购）或自身经营恶化（如资金链断裂）减少采购，德力佳将面临收入“断崖式下跌”，持续经营能力将受到根本性挑战。

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中国证监会对拟上市公司关联交易的审核核心关注四方面：

。尽管未明确“关联交易占比上限”，但从监管动态（如《上市公司治理准则（修订征求意见稿）》强调规范关联交易决策）及历史案例看，关联交易占比越高，审核通过难度越大。

若德力佳关联交易占比超90%，将直接违背监管核心关切：

• 必要性存疑
  ：超90%的关联交易难以证明“不可替代”，可能被认定为“非必要”；
• 独立性缺失
  ：业务、利润高度依赖关联方，不符合“具有直接面向市场独立经营的能力”的上市要求；
• 持续盈利能力存疑
  ：经营稳定性受关联方控制，无法保证未来业绩可预测性。

历史上，因关联交易问题导致IPO被否的案例中，占比超50%的企业已面临严格问询，超90%的企业几乎无过会可能。

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尽管德力佳报告期内关联交易占比未超90%，但假设其占比超90%，风险将达到“极高水平”：业务独立性彻底丧失、利润真实性无法验证、利益输送风险失控、经营稳定性崩溃，且与监管审核要求严重冲突，上市通过可能性极低。

1. 对拟投资者
   ：若德力佳未来关联交易占比持续高位（如接近或超过90%），需警惕其财务造假、经营不可持续及上市失败风险，建议谨慎参与Pre-IPO融资或股权投资。
2. 对公司管理层
   ：需通过拓展非关联客户、优化定价机制（引入第三方评估）、完善治理结构（减少高管关联方背景）降低关联交易依赖，以符合监管要求并提升市场信任度。

（注：本报告基于公开信息及极端假设场景分析，实际风险需以公司最新披露数据为准。）