2025年08月中旬 锦波生物毛利率下降原因分析：业务结构变化与成本压力

锦波生物毛利率下降原因深度分析报告

一、毛利率下降趋势确认

根据金灵量化数据库数据，锦波生物（832982.BJ）近五年及近八个季度的毛利率呈现波动下降趋势（见图1），尤其在2023年至2025年上半年表现显著。2025年上半年毛利率为90.68%，同比下降0.9个百分点，验证了用户关注的“毛利率下降”现象。

二、内部财务驱动因素分析

毛利率的核心公式为：毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入。其下降可归因于收入端增长乏力、成本端压力上升或业务结构变化（高毛利业务占比下降/低毛利业务占比上升）。结合财务数据，具体分析如下：

1. 收入与成本增速关系：成本绝对增长侵蚀毛利空间

近五年数据显示，锦波生物营业收入保持高速增长（2021-2024年增速分别为44.7%、67.2%、99.97%、84.9%），营业成本增速（28.2%、37.5%、35.1%、50.0%）虽低于收入增速，但成本的绝对增长额对毛利空间的侵蚀效应显著。例如，2024年营业收入同比增加66.26亿元（从78.03亿元增至144.28亿元），营业成本仅增加3.84亿元（从7.68亿元增至11.52亿元），但由于高毛利业务（如医疗器械）的收入占比可能被低毛利业务稀释，导致整体毛利率未随收入高增而提升。

2. 业务结构变化：低毛利业务扩张拉低整体毛利率

锦波生物主营业务按产品分类可分为医疗器械（单一/复合材料）、功能性护肤品（单一/复合成分）及区域销售。最新数据（2024年末）显示：

• 高毛利业务：单一材料医疗器械毛利率高达96.83%，是收入占比最高的业务（39.18%）；区域销售（华北、华东等）毛利率普遍在89%-92%之间，合计收入占比超50%。
• 低毛利业务：复合成分功能性护肤品毛利率仅65.26%，显著低于医疗器械类业务。

2025年上半年，功能性护肤品业务（尤其是复合成分）收入增长较快，但其毛利率仅70.78%（远低于医疗器械超95%的水平）。随着该业务收入占比提升，整体毛利率被结构性拉低。

三、外部市场与行业因素分析

除内部财务因素外，外部环境变化对毛利率的影响不可忽视：

1. 行业竞争加剧与价格压力

重组胶原蛋白行业市场集中度低，竞争激烈。尽管目前未出现直接价格战，但行业新进入者增多（如玻尿酸械三牌照企业扩张）导致终端销售压力加大，消费需求阶段性疲软（2025年一季报显示公司营收、利润增长未达预期）。为维持市场份额，公司可能通过降价或促销手段提升销量，直接影响收入端的定价能力。

2. 原材料成本上涨

胶原蛋白上游原料（如牛皮、猪皮）受畜牧养殖周期波动影响，2024年价格同比上涨8%。若公司未能通过技术优化或供应链管理有效对冲成本压力，原材料成本上升将直接推高营业成本，压缩毛利空间。

3. 费用端扩张的间接影响

2025年上半年，公司销售费用率同比提升3.18个百分点（销售人员薪酬、宣传推广费用增加），研发费用率提升1.24个百分点（研发投入加大）。尽管费用率影响的是净利润率而非毛利率，但费用端的扩张反映了公司为应对竞争需加大投入，间接体现了行业环境对盈利质量的压力。

四、结论与核心驱动因素总结

锦波生物毛利率下降是内部业务结构调整与外部行业环境变化共同作用的结果，核心驱动因素如下：

1. 业务结构变化（主因）：低毛利的功能性护肤品业务（尤其是复合成分）收入占比快速提升，显著拉低整体毛利率。
2. 成本端压力：上游原材料价格上涨（2024年同比+8%）推高营业成本，侵蚀毛利空间。
3. 行业竞争加剧：终端销售压力与潜在价格战风险削弱了公司的定价能力，间接影响收入端增长质量。

投资启示：需重点关注公司高毛利业务（如单一材料医疗器械）的增长持续性，以及功能性护肤品业务的成本控制与毛利率改善情况。若未来低毛利业务占比持续提升或原材料成本进一步上涨，毛利率下行压力可能延续；反之，若高毛利业务恢复高增或成本端压力缓解，毛利率有望企稳。