爱尔眼科现金流情况详细分析报告

一、现金流整体概况

爱尔眼科（300015.SZ）作为民营眼科医疗服务龙头，其现金流表现与业务扩张策略、盈利质量密切相关。基于2025年中报（2025H1）及2024年年报数据，三大活动现金流呈现以下特征：

• 经营活动现金流（CFO）：2025H1实现净额34.02亿元（+18.7% YoY，对比2024H1的28.67亿元）；2024年全年净额48.82亿元（-16.86% YoY），虽2024年略有下降，但整体保持稳定，为业务运营提供核心现金支撑。
• 投资活动现金流（CFI）：2025H1净额**-17.04亿元**（-22.3% YoY，对比2024H1的-13.93亿元）；2024年全年净额**-35.1亿元**，主要用于境内外连锁扩张（如新建医院、收购资产），符合公司“分级连锁+全球布局”的长期战略。
• 筹资活动现金流（CFF）：2025H1净额**-18.07亿元**（-45.6% YoY，对比2024H1的-12.41亿元）；2024年全年净额**-12.7亿元**，主要用于偿还债务（2025H1偿还债务支付现金24.01亿元）及分配股利（2025H1分配股利支付现金4.91亿元），体现公司对财务风险的控制及股东回报的重视。

二、经营活动现金流：盈利质量与运营效率的核心体现

经营活动现金流是企业现金流的“生命线”，反映了主营业务的现金变现能力及运营效率。爱尔眼科的经营活动现金流表现出高收现、强匹配的特征：

1. 收入质量：收现比稳定，变现能力强

收现比（销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入）是衡量收入变现能力的关键指标。2025H1，爱尔眼科销售商品收到的现金为113.84亿元，营业收入为115.07亿元，收现比达98.93%（2024年为97.5%），接近100%，说明公司收入几乎全部转化为现金，不存在大量应收款项占用资金的情况。这一指标远高于行业平均水平（民营医疗服务行业收现比约85%-90%），体现了爱尔眼科作为眼科龙头的客户信任度及结算效率。

2. 成本控制：付现比合理，运营效率提升

付现比（购买商品、接受劳务支付的现金/营业成本）反映了企业对供应商资金的占用能力。2025H1，爱尔眼科购买商品支付的现金为37.85亿元，营业成本为59.19亿元，付现比为63.94%（2024年为65.2%）。付现比低于100%，说明公司通过应付账款等方式占用了供应商资金，延长了现金周转期，提升了运营效率。这一结果得益于公司的规模优势（与供应商谈判能力强）及供应链管理优化（如集中采购降低成本）。

3. 盈利质量：经营现金流与净利润匹配度高

经营活动现金流净额与净利润的比值（现金流净利率）是衡量盈利质量的核心指标。2025H1，爱尔眼科净利润为22.20亿元，经营活动现金流净额为34.02亿元，现金流净利率达153.2%（2024年为137.3%）。现金流高于净利润，说明公司净利润的现金含量高，不存在“虚盈实亏”的情况。这一结果主要源于：（1）折旧、摊销等非现金支出的增加（2025H1折旧与摊销约10亿元）；（2）应收款项的减少（2025H1应收账款较2024年末减少5%）；（3）应付账款的增加（2025H1应付账款较2024年末增加8%）。

三、投资活动现金流：扩张策略支撑长期增长

投资活动现金流净额（CFF）主要反映企业的扩张意愿及长期投资能力。爱尔眼科作为“分级连锁”模式的开创者，投资活动现金流持续流出，用于新建医院、收购资产及境外布局，支撑长期增长。

1. 境内扩张：下沉市场渗透，巩固龙头地位

2025H1，爱尔眼科投资活动现金流流出17.04亿元，其中9.07亿元用于购买固定资产、无形资产（如新建医院大楼、医疗设备），4.87亿元用于投资（如产业并购基金布局县级医院）。截至2024年末，爱尔眼科境内拥有352家医院及229家门诊部，覆盖全国31个省份，县级医院布局已达120家（2023年为80家）。下沉市场的扩张不仅提升了市场份额（县级市场眼科服务渗透率约30%，低于城市的60%），还为未来现金流增长奠定了基础（县级医院单店年收入约500-800万元，毛利率约40%）。

2. 境外布局：全球化战略，拓展增长空间

2024年，爱尔眼科境外收入达26.3亿元（同比+13.5%），占比12.5%（2023年为11.2%）。境外投资主要集中在东南亚（新加坡、马来西亚）及欧洲（西班牙、意大利），2024年新增境外眼科中心25家（总数达163家）。虽然境外扩张短期内需要大量资金投入（2024年境外投资现金流流出5.2亿元），但长期来看，境外市场（如东南亚人口红利、欧洲高端医疗需求）将成为公司现金流的重要来源（欧洲眼科中心单店年收入约1500-2000万元，毛利率约50%）。

四、筹资活动现金流：偿债能力强，回报股东意愿高

筹资活动现金流净额（CFF）反映了企业的融资策略及偿债能力。爱尔眼科筹资活动现金流净额持续为负（2025H1为-18.07亿元，2024年为-12.7亿元），主要用于偿还债务及分配股利，体现了公司稳健的财务策略。

1. 偿债能力：资产负债率低，财务风险小

2024年末，爱尔眼科资产负债率为34.41%（2023年为33.66%），虽略有上升，但仍远低于行业警戒线（50%）。2025H1，公司偿还债务支付的现金为24.01亿元（2024年为18.5亿元），主要用于偿还到期的银行贷款及债券（2024年发行的10亿元公司债到期）。低资产负债率意味着公司偿债能力强，不会因债务压力影响现金流稳定性。

2. 回报股东：股利支付率稳定，现金流充足

2024年，爱尔眼科分配股利、利润支付的现金为8.5亿元（2023年为7.2亿元），股利支付率（股利/净利润）为23.9%（2023年为22.5%），保持稳定。2025H1，公司分配股利支付的现金为4.91亿元（2024H1为4.1亿元），说明公司在扩张的同时，仍注重回报股东。这一策略不仅提升了股东信心，还吸引了长期投资者（如社保基金、公募基金），为公司后续融资奠定了基础。

五、自由现金流：价值创造能力强，应对风险能力足

自由现金流（FCF=经营活动现金流净额-投资活动现金流净额中的资本支出）是衡量企业价值创造能力的核心指标。爱尔眼科2025H1自由现金流为5.94亿元（2024年为13.72亿元），虽略有下降，但仍保持正数，说明公司在维持扩张的同时，还有能力应对未来的挑战（如医保控费、竞争加剧）。

自由现金流的用途主要包括：（1）偿还债务（2025H1偿还债务24.01亿元）；（2）分配股利（2025H1分配股利4.91亿元）；（3）储备现金（2025H1货币资金为52.57亿元，较2024年末增加1.2亿元）。充足的自由现金流使爱尔眼科在面对行业波动（如2024年价格下行压力）时，能够保持运营稳定，甚至逆势扩张（2024年新增医院45家）。

六、行业对比与未来展望

1. 行业对比：龙头地位稳固，现金流优势明显

与民营医疗服务行业的其他龙头企业相比，爱尔眼科的现金流表现显著领先：

• 通策医疗（牙科龙头）：2024年经营活动现金流净额约20亿元（爱尔眼科为48.82亿元），收现比约90%（爱尔眼科为97.5%）；
• 希玛眼科（眼科细分龙头）：2024年经营活动现金流净额约5亿元（爱尔眼科为48.82亿元），收现比约85%（爱尔眼科为97.5%）。

爱尔眼科的现金流优势源于其规模效应（全国近1000家连锁机构）、业务结构（高端项目占比高，如屈光手术占比40%，毛利率55%）及运营效率（收现比高、付现比合理）。

2. 未来展望：现金流持续增长，长期价值凸显

爱尔眼科的现金流未来将保持稳定增长，主要驱动因素包括：

• 业务结构优化：高端项目（全飞秒、ICL、OK镜）占比提升（2025H1屈光手术收入占比42%，同比+2个百分点），毛利率上升（2025H1屈光手术毛利率56%，同比+1个百分点），推动经营活动现金流增长；
• 扩张效果显现：境内下沉市场（县级医院）及境外市场（东南亚、欧洲）的连锁机构逐步盈利，贡献增量现金流；
• 成本控制加强：通过集中采购、数字化转型（AI辅助诊断降低人力成本），降低营业成本，提升付现比，提高运营效率。

结论

爱尔眼科的现金流情况整体健康、质量优异：

• 经营活动现金流稳定，收现比高，盈利质量好；
• 投资活动现金流流出用于连锁扩张，长期增长有保障；
• 筹资活动现金流净额为负，偿债能力强，回报股东意愿高；
• 自由现金流充足，应对风险能力强。

作为眼科医疗服务龙头，爱尔眼科的现金流表现不仅支撑了当前的扩张策略，还为未来的长期价值创造奠定了基础。尽管2024年经营活动现金流略有下降，但2025Q1业绩回升（营收+16.0%，归母净利润+16.7%）说明公司已调整策略，未来现金流将继续增长。

对于投资者而言，爱尔眼科的现金流情况是其长期投资价值的重要支撑，建议关注其高端项目占比、下沉市场扩张进度及境外市场盈利情况的变化，这些因素将直接影响未来现金流的增长速度。