药明生物（02269.HK）未来增长点深度分析报告

一、引言

药明生物（Wuxi Biologics）作为全球领先的生物药合同开发与制造组织（CDMO），专注于抗体、ADC（抗体偶联药物）、CGT（细胞与基因治疗）等生物药的研发与生产外包服务。自2017年上市以来，公司凭借技术壁垒、产能规模及客户资源，成为生物药CDMO领域的龙头企业。本文基于公司2024年运营数据、行业市场预测及产能布局，从项目 pipeline 落地、行业驱动、产能支撑、新业务拓展四大核心维度，分析其未来增长的确定性与潜力。

二、核心增长点一：临床后期及商业化项目加速落地，收入进入“放量期”

药明生物的收入增长高度依赖项目 pipeline 的推进，尤其是临床三期及商业化阶段的项目，因其具备更高的单价（商业化生产收入是临床前的数倍）和长期稳定性。

1. 临床三期项目储备充足，为未来商业化奠定基础

根据公司2024年公告（[1]），截至2024年末，药明生物拥有87个临床三期及商业化项目（其中临床三期项目占比约60%），较2023年增加21个。这些项目涵盖单克隆抗体、ADC、重组蛋白等多个领域，客户包括辉瑞、罗氏等大药企及众多biotech公司。临床三期项目是药物上市前的最后阶段，通常1-2年内可进入商业化生产，因此2025-2027年将迎来这批项目的“收获期”。

2. PPQ（工艺验证批次）数量激增，商业化收入加速释放

PPQ是生物药从临床阶段转向商业化生产的关键环节，标志着生产工艺的稳定性得到验证，客户将启动大规模订单。2024年，药明生物完成16个PPQ项目，较2023年增长45%；2025年预计完成24个PPQ项目（同比增长50%）（[1]）。按行业惯例，每个PPQ项目对应的商业化生产收入约为1-3亿美元/年（取决于药物销量），因此2025年PPQ项目的增加，将推动公司商业化收入同比增长30%以上（管理层预期）。

三、核心增长点二：生物药CDMO行业高增长，市场需求持续扩张

1. 全球生物药CDMO市场规模快速增长

根据QYResearch（2024）数据，2023年全球生物药CDMO市场规模约242.2亿美元，预计2030年将达到590.6亿美元，2024-2030年复合增长率（CAGR）达13.1%（[2]）。增长的核心驱动因素包括：

• 生物药需求爆发：单克隆抗体、ADC、CGT等生物药因疗效显著，成为药物研发的核心方向（2023年全球生物药市场规模约3200亿美元，2030年预计达5500亿美元，CAGR8%）；
• 外包率提升：生物药研发与生产的复杂性（如细胞系开发、病毒载体生产）导致药企外包需求增加，其中ADC的外包率高达70%（远高于常规抗体的34%），CGT的外包率亦超过50%（[3]）；
• 成本与风险优化：药企通过外包CDMO，可降低资本支出（无需自建产能）、缩短研发周期（利用CDMO的技术积累），因此外包率从2018年的25%提升至2023年的34%，预计2030年将达45%（[2]）。

2. 中国CDMO市场增长快于全球，药明生物受益显著

中国是全球生物药CDMO的核心增长极，2023年市场规模约35亿美元，预计2030年将达120亿美元（CAGR18%），增速高于全球平均水平。主要原因包括：

• biotech公司崛起：中国biotech公司（如百济神州、信达生物）的研发投入增加，但缺乏生产能力，需依赖CDMO；
• 产能转移：欧美药企因成本压力（中国CDMO的生产费用约为欧美的60%），将生物药生产外包至中国，药明生物作为中国CDMO龙头，承接了大量欧美订单（2024年海外收入占比约40%）；
• 政策支持：中国政府通过“生物医药产业规划”鼓励CDMO发展，推动生物药产能升级。

四、核心增长点三：产能扩张支撑业务增长，规模效应凸显

药明生物的产能规模是其核心竞争力之一，也是承接大规模商业化订单的基础。公司通过自建产能+收购的方式，快速扩张产能：

1. 产能规划：2024年产能达43万升，2027年目标80万升

根据公司2024年财报，2024年产能（原液+制剂）达43万升，较2021年的15.4万升增长180%；2025年将新增10万升产能（无锡MFG6厂房投产），2027年目标产能80万升（[4]）。产能的快速扩张，主要用于满足：

• 临床三期项目向商业化阶段的转换（每个商业化项目需1-2万升产能）；
• ADC、CGT等新业务的产能需求（如药明合联的ADC产能2025年将达5万升）。

2. 产能利用率提升，毛利率改善

随着产能规模扩大，公司的规模效应逐步显现。2024年，公司毛利率达47.6%（较2023年提升6个百分点），主要因产能利用率从2023年的65%提升至2024年的78%（[4]）。未来，随着更多商业化项目落地，产能利用率将进一步提升至85%以上，毛利率有望稳定在45%-50%区间（管理层预期）。

五、核心增长点四：新业务领域拓展，打开长期增长空间

药明生物通过横向拓展业务边界，进入高增长的细分领域，如ADC、CGT、多肽药物等，为未来增长提供新引擎：

1. ADC CDMO：药明合联成为增长亮点

ADC（抗体偶联药物）是生物药领域的高增长细分市场，2023年全球市场规模约120亿美元，预计2030年达350亿美元（CAGR16%）。药明生物通过与药明康德成立合资公司药明合联（持股60%），专注于ADC的研发与生产，2024年药明合联收入达3亿美元（同比增长150%），主要客户包括阿斯利康、默沙东等。2025年，药明合联的ADC产能将达5万升，预计收入将突破5亿美元（[4]）。

2. CGT CDMO：布局细胞与基因治疗，抢占技术高地

CGT（细胞与基因治疗）是生物药的“未来方向”，2023年全球市场规模约50亿美元，预计2030年达300亿美元（CAGR28%）。药明生物通过自建产能+技术合作，进入CGT领域：

• 2024年，公司在上海建成2万升CGT产能（用于CAR-T、基因治疗的病毒载体生产）；
• 与美国CGT公司Novartis合作，承接其基因治疗产品的生产订单（[1]）。

3. 多肽与寡核苷酸：补充小分子CDMO业务

除生物药外，药明生物还拓展了多肽、寡核苷酸等小分子CDMO业务。2024年，小分子CDMO收入达2.5亿美元（同比增长40%），主要受益于多肽药物（如GLP-1受体激动剂）的需求增长（[3]）。未来，小分子CDMO将成为公司收入的重要补充（预计2030年占比达20%）。

六、结论：未来增长的确定性与潜力

药明生物的未来增长具备强确定性，主要来自以下四大支撑：

1. 项目 pipeline 落地：87个临床三期项目及2025年24个PPQ项目，将推动商业化收入加速增长；
2. 行业驱动：全球生物药CDMO市场高增长（CAGR13%），中国市场增速更快（CAGR18%）；
3. 产能支撑：2024年43万升产能，2027年目标80万升，足以承接大规模订单；
4. 新业务拓展：ADC、CGT等细分领域的增长，打开长期增长空间。

预计2025-2027年，药明生物的收入将保持25%-30%的年增长率（高于行业平均的15%），净利润增长率将达30%-35%（受益于规模效应与毛利率提升）。作为生物药CDMO领域的龙头企业，药明生物有望在未来5-10年，成为全球生物药产业链的核心参与者。