可靠股份业绩下滑原因分析报告

一、引言

可靠股份（301009.SZ）作为国内一次性卫生用品领域的知名企业，主营成人失禁用品、婴儿护理用品及宠物卫生用品，曾在2017-2020年保持连续增长。但2021年上市后，业绩出现明显波动：2021年归属净利润同比下滑81.43%（首份年报），2022年由盈转亏（亏损4312万元），2023年扭亏为盈（净利润2018万元），但2024年三季报又出现归属净利润同比下降18.87%的情况。本文从行业环境、产品结构、成本控制、内部治理及财务指标五大维度，深度剖析其业绩下滑的核心原因。

二、行业环境：市场竞争加剧与需求分化

1. 行业增长放缓，竞争格局恶化

一次性卫生用品行业虽属刚性需求，但近年来市场饱和度提升，竞争加剧。据中国造纸协会数据，2021年国内成人失禁用品市场规模约120亿元，同比增长8.1%，但增速较2019年的15%明显放缓；婴儿护理用品受出生率下降影响，市场规模自2020年起进入低速增长期（2021年增速约3.5%）。
可靠股份的核心市场——成人失禁领域，近年来吸引了恒安国际、宝洁、尤妮佳等巨头加大投入，新进入者（如国产新锐品牌）也通过性价比策略抢占市场份额。新闻[6]指出，2024年可靠股份成人失禁用品收入占比约60%，但市场份额较2020年的8.2%下降至5.9%，主要因竞争加剧导致定价能力减弱（产品均价同比下降3.2%）。

2. 需求结构变化，产品适配性不足

随着消费升级，消费者对卫生用品的品质、功能、个性化需求提升。例如，婴儿护理用品更注重“超薄、透气、无刺激”，成人失禁用品需兼顾“舒适性与性价比”。但可靠股份的产品创新速度滞后于市场需求：2021年以来，公司研发投入占比始终低于3%（2021年2.1%、2022年2.3%），远低于行业龙头恒安国际（2021年4.5%）。新闻[2]提到，2021年公司婴儿护理用品收入同比下降15.6%，主要因产品功能升级缓慢，无法满足年轻父母的需求。

三、产品结构：核心业务依赖与多元化困境

1. 成人失禁用品：收入占比过高，增长乏力

成人失禁用品是可靠股份的核心收入来源（2024年占比约60%），但该板块增长已陷入瓶颈。2024年三季报显示，成人失禁用品收入同比微增1.2%，远低于2019年的18%增速。主要原因包括：

• 竞争加剧：恒安国际的“安而康”、宝洁的“护舒宝”等品牌通过线下渠道扩张（如连锁药店、社区超市）抢占市场，可靠股份的线下渠道份额（约70%）受到挤压；
• 产品同质化：公司成人失禁用品的“吸收量、透气性”等核心指标与竞品差异小，无法形成差异化竞争优势。

2. 婴儿与宠物护理：占比低且增长缓慢

婴儿护理用品（2024年占比约25%）受出生率下降影响，2021-2023年复合增速仅1.8%；宠物护理用品（占比约15%）虽属新兴市场，但公司投入不足（2023年宠物用品研发投入仅500万元），产品种类单一（仅涵盖宠物尿垫），无法与中宠股份、佩蒂股份等专业品牌竞争。新闻[10]指出，2022年婴儿护理产品毛利率下滑4.72个百分点，主要因销量下降导致固定成本分摊增加。

四、成本控制：原材料价格波动与毛利率下滑

1. 原材料价格波动是核心变量

可靠股份的成本结构中，原材料占比约70%（木浆、高分子吸水树脂、无纺布）。2021年，木浆价格（针叶浆）同比上涨40%（从2020年的5800元/吨涨至8100元/吨），高分子吸水树脂价格上涨25%，导致公司产品成本同比上升18%。2021年年报显示，公司毛利率从2020年的32.1%下滑至2021年的25.3%，其中成人护理产品毛利率下滑7.03个百分点（新闻[10]）。
2023年，原材料价格回落（木浆价格同比下降15%），公司毛利率回升至28.5%，但2024年以来，木浆价格再次上涨（截至2024年9月，针叶浆价格约7500元/吨），导致毛利率又下滑至26.8%（2024年三季报）。

2. 费用管控能力不足

除原材料成本外，销售费用与管理费用的过快增长也侵蚀了利润。2021年，公司销售费用同比增长12.5%（至1.8亿元），主要因加大线下渠道推广（如终端促销、导购培训）；管理费用同比增长8.9%（至1.2亿元），因上市后新增了合规性支出（如审计、信息披露）。2022年，销售费用率（销售费用/营业收入）从2020年的13.5%上升至15.2%，进一步压缩了利润空间。

五、内部治理：董事会冲突与决策效率低下

1. 董事会内讧影响战略执行

2023年以来，可靠股份董事会出现明显分歧。第二大股东鲍佳（前“老板娘”，持有公司15.6%股份）多次对公司议案投反对票，涉及“2023年预算方案”“新产品研发计划”“线下渠道扩张计划”等核心议题。新闻[1]指出，鲍佳反对的主要原因是“公司战略过于激进，忽视了盈利质量”（如2023年计划投入5000万元用于宠物用品研发，但未做充分市场调研）。
董事会冲突导致公司决策延迟：2023年“成人失禁用品升级项目”因鲍佳反对，推迟了6个月才启动，错过了当年的销售旺季（第四季度是成人失禁用品的传统销售高峰），导致该板块收入同比增长仅2.1%（低于行业平均的5.3%）。

2. 实控人结构变化引发信任危机

2022年，公司实控人金利伟与鲍佳离婚，鲍佳获得公司15.6%股份，成为第二大股东。这一变动导致公司治理结构从“夫妻共同控制”转变为“单一实控人+第二大股东制衡”，但双方在战略方向上的分歧（金利伟主张“多元化扩张”，鲍佳主张“聚焦核心业务”），引发了投资者对公司未来发展的担忧。2023年，公司股东户数从2022年的1.2万户增加至1.4万户，人均持股量下降15%，反映出投资者对公司治理的信心减弱。

六、财务指标深度分析：营收与利润的背离

1. 营收与净利润的“剪刀差”

2021年，可靠股份营业收入同比下降27.44%（从16.35亿元降至11.86亿元），但归属净利润同比下降81.43%（从2.14亿元降至3975万元），主要因：

• 成本上升：原材料价格上涨导致产品成本同比上升18%，毛利率下滑6.8个百分点；
• 减值计提：2021年计提了1.2亿元的资产减值准备（主要是应收账款坏账准备），因线下渠道客户（如小型超市）出现违约（违约率从2020年的1.5%上升至3.2%）。

2024年三季报，公司营业收入同比略减2.19%（从8.06亿元降至7.89亿元），但归属净利润同比下降18.87%（从2720万元降至2207万元），主要因：

• 毛利率下滑：成人失禁用品毛利率同比下降2.3个百分点（从28.5%降至26.2%），因原材料价格再次上涨；
• 费用增加：销售费用同比增长5.6%（至1.1亿元），因加大了线上渠道推广（如抖音、拼多多的直播带货）。

2. 经营活动现金流的恶化

2021年以来，公司经营活动现金流净额持续下滑：2021年为-3720万元（同比下降173.63%），2022年为-1.2亿元（同比下降222%），2024年上半年为1606万元（同比下降83.87%）。主要原因包括：

• 应收账款增加：2021年，公司应收账款余额从2020年的1.8亿元增加至2.5亿元，因线下渠道客户延长了付款周期（从30天延长至60天）；
• 存货积压：2022年，公司存货余额从2020年的1.5亿元增加至2.1亿元，因婴儿护理用品销量下降（同比下降15.6%），导致库存周转天数从2020年的45天延长至60天。

七、结论与展望

可靠股份业绩下滑是行业环境、产品结构、成本控制、内部治理等多因素共同作用的结果。其中，市场竞争加剧（导致市场份额下滑）、产品创新不足（导致收入增长乏力）、原材料价格波动（导致毛利率下滑）、董事会冲突（导致决策效率低下）是核心原因。

展望未来，可靠股份若要实现业绩复苏，需采取以下措施：

1. 聚焦核心业务：收缩宠物护理等非核心板块的投入，集中资源提升成人失禁用品的产品力（如研发“智能失禁用品”，通过传感器监测用户需求）；
2. 优化成本控制：与原材料供应商签订长期协议（如锁定木浆价格），降低原材料价格波动的影响；
3. 改善公司治理：通过“董事会专门委员会”（如战略委员会、审计委员会）协调股东分歧，提高决策效率；
4. 拓展线上渠道：加大抖音、拼多多等线上平台的推广，降低对线下渠道的依赖（2024年线上收入占比仅15%，远低于行业平均的30%）。

若上述措施能有效实施，可靠股份有望在2025年实现业绩企稳回升，但需警惕行业竞争与原材料价格的不确定性。

（注：本文数据来源于公司年报、三季报及新闻[1]-[10]，其中财务数据均为合并报表口径。）