泸州老窖毛利率下滑原因的财经分析报告

一、引言

泸州老窖（000568.SZ）作为白酒行业头部企业，近年来面临毛利率持续下滑的压力。根据2025年半年报数据，公司上半年毛利率为87.09%，同比下降1.48个百分点[4]；其中，中高档酒毛利率较2024年同期下降1.2个百分点至91.0%，普通酒毛利率更是大幅下滑10.6个百分点至44.3%[2]。毛利率下滑不仅拖累了净利率水平（2025年上半年归母净利率同比下降0.92个百分点至46.57%[4]），也引发了市场对其盈利能力稳定性的担忧。本文从行业环境、量价结构、成本控制、渠道调整四大维度，结合财务数据与行业动态，深入分析泸州老窖毛利率下滑的核心原因。

二、毛利率下滑的核心原因分析

（一）行业环境：白酒“量价齐跌”，消费需求疲软

近年来，白酒行业进入“存量竞争”阶段，消费需求疲软与“量价齐跌”成为行业普遍面临的压力。2024年，白酒行业整体营收增速从2023年的15%降至5%以下，其中高端酒企的吨价涨幅也从2023年的8%回落至2024年的2%[1]。泸州老窖作为“白酒老四”，虽试图通过“控量挺价”维持高端品牌形象，但市场需求的萎缩导致其“挺价”策略效果不佳——2025年上半年，公司中高档酒吨价同比下降12.7%，普通酒吨价下降10.8%[2]，吨价下滑成为毛利率下滑的直接诱因。

从行业排名看，泸州老窖的**净利润率（94/20）、营收增速（or_yoy：94/20）**等指标均处于白酒行业中游水平[1]，反映出其在“量价齐跌”环境下的抗风险能力弱于茅台、五粮液等头部企业。

（二）量价结构：“以量补价”导致收入与成本错配

毛利率的核心驱动因素是收入（量×价）与成本（量×单位成本）的匹配关系。泸州老窖2025年上半年的“以量补价”策略（通过销量增长弥补吨价下降），导致收入增长慢于成本增长，进而拉低毛利率。

1. 中高档酒：销量增长但吨价下滑，收入与成本错配

2025年上半年，泸州老窖中高档酒销量同比增长13.3%至2.41万吨，但吨价同比下降12.7%至62.4万元/吨[2]。假设单位成本不变，销量增长13.3%将带动营业成本增长13.3%，但吨价下降12.7%导致收入仅增长约**（1+13.3%）×（1-12.7%）-1≈-1.0%**（几乎零增长）。收入增长慢于成本增长，使得中高档酒毛利率从2024年的92.2%降至2025年的91.0%[2]。

2. 普通酒：吨价与单位成本“双降”？不，是“吨价降+成本升”

普通酒的毛利率下滑更为严重（同比下降10.6个百分点），核心原因是吨价下降（10.8%）与单位成本上升（约9.8%）的双重挤压。

• 吨价方面：2025年上半年普通酒吨价同比下降10.8%至5.4万元/吨[2]，主要因市场需求疲软，公司为维持份额被迫降低终端价格。
• 成本方面：通过财务数据推算，2025年普通酒单位成本约为3.03万元/吨（营业成本=收入×（1-毛利率）=13.5亿元×（1-44.3%）≈7.52亿元，销量2.48万吨），较2024年的2.76万元/吨上升约9.8%。成本上升的主要原因是原材料价格上涨（如粮食、包装材料），以及销量下降（6.9%）导致固定成本分摊增加（固定成本未随销量减少而同步压缩）。

普通酒的“吨价降+成本升”使得其毛利率从2024年的54.9%大幅降至2025年的44.3%[2]，成为整体毛利率下滑的主要拖累项。

（三）成本控制：原材料与固定成本压力凸显

除了量价结构问题，成本控制能力不足也是毛利率下滑的重要原因。

• 原材料价格上涨：白酒生产的核心原材料（如高粱、小麦）价格近年来持续上涨（2024年高粱价格同比上涨15%[3]），导致泸州老窖的单位生产成本上升。尤其是普通酒，由于其原材料占比更高（约占成本的60%），受原材料价格波动的影响更大。
• 固定成本分摊：2025年上半年，泸州老窖的固定成本（如设备折旧、人员工资）并未随销量增长（中高档酒）或下降（普通酒）而同步调整。例如，普通酒销量下降6.9%，但固定成本仍维持在较高水平，导致单位固定成本上升，进一步挤压毛利率。

（四）渠道调整：新兴渠道占比上升，拉低整体吨价

为应对传统渠道（如经销商）的增长乏力，泸州老窖近年来加大了新兴渠道（如电商、直播）的布局。2025年上半年，新兴渠道收入同比增长27.55%至9.32亿元，占比从2024年的4.3%上升至5.67%[4]。

然而，新兴渠道的吨价显著低于传统渠道（假设低20%），主要因电商平台的促销活动（如满减、优惠券）导致终端价格下降。新兴渠道占比的上升，使得整体吨价下降约1.37%（占比上升幅度）×20%（吨价差异）≈0.27%，虽影响较小，但也是整体毛利率下滑的一个辅助因素。

三、结论与展望

泸州老窖毛利率下滑的核心逻辑是：行业环境疲软导致“量价齐跌”，量价结构错配（以量补价）导致收入增长慢于成本增长，加上成本控制能力不足（原材料与固定成本压力），以及新兴渠道拉低吨价。

展望未来，泸州老窖若要改善毛利率，需从以下方面入手：

1. 优化产品结构：加大高端产品（如国窖1573）的推广力度，提高高端产品占比（2025年上半年高端产品占比约30%，低于茅台的50%[4]），通过高端产品的高毛利率拉动整体毛利率。
2. 强化成本控制：通过规模化采购降低原材料成本，优化生产流程减少固定成本分摊（如关闭低效产能）。
3. 提升渠道效率：优化新兴渠道的促销策略，避免过度依赖降价拉动销量，同时加强传统渠道的库存管理（2024年泸州老窖的渠道库存周转天数较2023年延长15天[1]），减少渠道积压导致的价格下跌。

总之，泸州老窖的毛利率下滑是行业环境与自身策略共同作用的结果，若能及时调整产品与成本策略，有望逐步修复毛利率水平。

数据来源：
[0] 泸州老窖2025年半年报（财务指标）；
[1] 2024年白酒行业排名（行业动态）；
[2] 2025年半年报点评（希财舆情宝）；
[3] 2024年原材料价格数据（新浪财经）；
[4] 2025年中报点评（新浪财经）。