恒瑞医药竞争对手威胁性分析报告
一、引言
恒瑞医药（600276.SH）作为国内医药行业的“创新药龙头”，其核心竞争力在于
仿创结合的商业模式
、
丰富的管线储备
及
稳健的财务表现
。然而，随着百济神州（
688235.SH）、信达生物（
01801.HK）等新兴创新药企业的崛起，恒瑞面临的竞争压力日益加剧。本报告从
研发投入与管线布局
、
市场份额与收入结构
、
财务表现与盈利能力
、
国际化进程
四大维度，分析竞争对手对恒瑞的威胁性。
二、主要竞争对手概述
恒瑞的核心竞争对手为
百济神州
（国内创新药“高举高打”代表）、
信达生物
（PD-1与ADC管线快速增长）及
君实生物
（特瑞普利单抗海外市场突破）。其中，百济神州因
高研发投入
、
国际化优势
及
营收增速快
，对恒瑞的威胁性最强；信达生物则凭借
PD-1放量
与
ADC管线储备
，分流恒瑞国内市场份额。
三、竞争对手威胁性分析
（一）研发投入与管线布局：百济“高投入” vs 恒瑞“规模化”
研发是创新药企业的核心竞争力，百济神州的研发投入强度与管线丰富度已超越恒瑞，构成长期威胁。
研发投入规模
：2024年，百济神州研发投入达140亿元
（约19.53亿美元），占营收比例52%
（同期恒瑞研发投入82.28亿元，占比29.4%）。百济的高投入主要用于ADC、PROTAC、双抗
等新兴领域，如BCL2抑制剂、BTK CDAC等管线，均处于全球领先地位。管线储备
：恒瑞拥有19款1类创新药
（如卡瑞利珠单抗、达尔西利）及90余款临床阶段产品
（重点在HER2 ADC、GLP-1/GIP双靶点）；百济则有泽布替尼（全球首个BTK抑制剂）
、**替雷利珠单抗（PD-1）**等核心产品，且ADC、PROTAC管线布局更前沿（如HER2 ADC、Claudin 18.2 ADC）。威胁性
：百济的高研发投入将加速其管线落地，未来可能在新兴靶点（如PROTAC）与
海外市场抢占恒瑞的先机；信达生物的**PD-1（信迪利单抗）与
ADC（IBI302）**管线已进入放量期，可能分流恒瑞国内肿瘤药市场份额。
（二）市场份额与收入结构：百济“国际化” vs 恒瑞“国内依赖”
恒瑞的收入主要依赖
国内市场
（海外收入占比仅2.6%），而百济的
海外收入占比超60%
，其市场份额扩张对恒瑞构成直接威胁。
（三）财务表现与盈利能力：恒瑞“稳健” vs 百济“高增长”
恒瑞的财务优势在于
盈利稳定性
与
现金流充足
，但百济的
高增速
与
亏损收窄
使其估值潜力更大，对恒瑞的市值形成压力。
盈利状况
：2024年，恒瑞净利润63.37亿元
（同比增长47.28%），扣非净利润61.78亿元
（同比增长49.18%），ROE约15%
（恢复至2020年水平）；百济仍处于亏损状态（净亏损46亿元
），但亏损较上年收窄27%
，且2025年预计实现经营利润与现金流为正
。现金流与负债
：恒瑞无有息负债
，流动资产以现金为主（2024年末现金及等价物355亿元
），现金流充足；百济2024年经营活动现金流**-12亿元**（同比改善30%
），2025年预计现金流为正，财务状况将逐步改善。威胁性
：百济的高增速
（2024年营收增速55% vs 恒瑞22.63%）使其市值逐步逼近恒瑞（百济A股市值2563亿元
vs 恒瑞3353亿元
），若未来盈利，其估值可能超过恒瑞；信达生物的PD-1放量
（2024年信迪利单抗收入28亿元
，同比增长35%
）将提升其盈利能力，对恒瑞的盈利稳定性构成威胁。
（四）国际化进程：百济“全球布局” vs 恒瑞“起步阶段”
恒瑞的国际化进程滞后于百济，其海外收入占比仅
2.6%
（2024年），而百济的
海外收入占比超60%
，其全球市场扩张对恒瑞构成长期威胁。
海外市场表现
：百济的泽布替尼已在40余个国家
获批（包括美国、欧盟、日本），2024年海外销售收入7.8亿美元
（占泽布替尼总收入70%
）；恒瑞的卡瑞利珠单抗仅在东南亚
（如泰国、越南）获批，海外收入7.16亿元
（占总营收2.6%
）。国际化策略
：百济采用“全球研发+全球销售
”模式，通过与诺华、安进等跨国药企合作，加速产品全球化；恒瑞则以“授权合作
”为主（如与德国默克合作开发HER2 ADC），海外销售能力较弱。威胁性
：百济的全球市场份额扩张
将挤压恒瑞的海外增长空间，尤其是在肿瘤药
（如BTK抑制剂、PD-1）领域；君实生物的特瑞普利单抗（2024年海外销售收入3.5亿美元
）也在抢占海外市场，进一步加剧恒瑞的国际化压力。
四、结论：竞争对手威胁性评估
（一）短期威胁（1-2年）
百济神州
：其高研发投入
与国际化优势
将继续抢占恒瑞的海外市场份额
（如BTK抑制剂、PD-1），同时其营收增速
（55%）将逼近恒瑞的营收规模（2024年百济营收272亿元 vs 恒瑞279.85亿元），短期内可能在营收上超过恒瑞。信达生物
：其PD-1放量
（信迪利单抗2024年收入28亿元）与ADC管线
（IBI302进入III期临床）将分流恒瑞的国内肿瘤药市场份额
（如卡瑞利珠单抗的市场份额可能从12%降至10%）。
（二）长期威胁（3-5年）
百济神州
：其ADC、PROTAC等新兴领域
的管线布局（如HER2 ADC、Claudin 18.2 ADC）将形成长期技术壁垒，若这些产品获批，将在全球市场
抢占恒瑞的创新药份额
（如恒瑞的HER2 ADC预计2025年获批，而百济的HER2 ADC已进入III期临床）。国际化压力
：百济的全球销售能力
（如泽布替尼的全球销售团队）将使其在海外市场
（如美国、欧盟）的竞争力远超恒瑞，恒瑞的海外扩张
（如卡瑞利珠单抗的美国FDA审批）可能面临百济的挤压。
（三）恒瑞的应对策略
加大研发投入
：恒瑞2024年研发投入82.28亿元
（占营收29.4%），需继续提升研发强度（目标：30%以上），重点布局ADC、GLP-1、双抗
等新兴领域，弥补与百济的管线差距。加速国际化进程
：通过收购或合作
（如收购海外药企的销售团队），提升海外销售能力，推动卡瑞利珠单抗、HER2 ADC等产品的全球审批与销售。优化产品结构
：继续扩大创新药占比
（目标：60%以上），减少对仿制药的依赖（2024年仿制药收入占比50%
），降低集采风险。
五、总结
恒瑞医药的主要竞争对手（百济神州、信达生物）在
研发投入
、
国际化进程
、
营收增速
等方面已形成显著优势，短期内将抢占恒瑞的
海外市场份额
与
国内肿瘤药市场份额
，长期则可能在
新兴领域
（如ADC、PROTAC）形成技术壁垒。恒瑞需通过
加大研发投入
、
加速国际化
、
优化产品结构
等策略，应对竞争对手的威胁，保持其“创新药龙头”地位。
风险提示
：
- 百济神州的
研发投入
（140亿元）远高于恒瑞（82.28亿元），若其管线落地，可能抢占恒瑞的创新药市场份额
；
- 信达生物的
PD-1放量
（信迪利单抗2024年收入28亿元）与ADC管线
（IBI302进入III期临床）将分流恒瑞的国内肿瘤药收入
；
- 恒瑞的
国际化进程
（海外收入占比2.6%）滞后于百济（60%），若海外扩张不及预期，可能面临全球市场份额
的挤压。