泸州老窖2025年上半年营收下降情况及财经分析报告

一、营收下降的整体概况

根据泸州老窖2025年半年报（券商API数据[0]）及公开信息（新闻[1]、[4]），2025年上半年（25H1）公司实现营业收入164.54亿元，同比下降2.7%；其中第二季度（25Q2）营收71.02亿元，同比下降8.0%，环比一季度（25Q1营收93.52亿元，同比增长1.8%）增速明显放缓，成为上半年营收下滑的核心拖累。从历史维度看，这是泸州老窖自2014年以来首次出现半年报营收同比下降（新闻[3]），反映出公司在白酒存量竞争期的压力。

二、营收下降的分维度拆解

（一）产品结构：中高档酒吨价下滑，普通酒量价齐跌

25H1公司产品分为中高档酒（国窖1573、泸州老窖特曲等核心产品）、普通酒（二曲、头曲等中低端产品），两者的表现差异直接导致营收下滑：

• 中高档酒：营收150.5亿元（占总营收91.5%），同比下降1.1%；销量同比增长13.3%，但吨价同比下降12.7%至62.4万元/吨（新闻[1]）。吨价下滑的核心原因是高端消费场景萎缩（如商务宴请、礼品消费减少），公司被迫调整产品结构——高端产品（国窖1573）占比下降，腰部产品（特曲）占比提升，拉低了整体吨价。此外，毛利率同比下降1.2个百分点至91.0%（新闻[1]），进一步印证了产品结构的回落。
• 普通酒：营收13.5亿元（占总营收8.2%），同比下降17.0%；销量同比下降6.9%，吨价同比下降10.8%至5.4万元/吨（新闻[1]）。普通酒的量价齐跌，主要受大众消费疲软影响——经济下行压力下，中低端白酒需求收缩，加上竞品（如牛栏山、红星二锅头）的竞争加剧，导致公司普通酒业务大幅下滑。毛利率同比下降10.6个百分点至44.3%（新闻[1]），反映出普通酒的成本控制压力（如原材料上涨、促销费用增加）。

（二）渠道表现：传统渠道下滑，新兴渠道增长但占比低

25H1公司渠道分为传统渠道（经销商、商超等）和新兴渠道（电商、直播、社区团购等），两者的分化加剧了营收压力：

• 传统渠道：营收154.65亿元（占总营收94.0%），同比下降3.99%（新闻[5]）。传统渠道下滑的主要原因是渠道库存积压——前期经销商进货较多，终端动销缓慢，导致传统渠道进货量减少。此外，茅台、五粮液等竞品的渠道下沉（如茅台1935、五粮春抢占县级市场），挤压了泸州老窖的传统渠道份额。
• 新兴渠道：营收9.32亿元（占总营收5.7%），同比增长27.55%（新闻[5]）。新兴渠道的增长主要得益于公司对电商、直播的投入（如抖音官方旗舰店直播带货、天猫定制产品），但占比仍小，不足以拉动整体营收。截至25Q2末，新兴渠道经销商数量净增3家（新闻[5]），反映出公司在新兴渠道的布局处于起步阶段。

（三）财务质量：预收账款稳健，但销售收现下滑

• 合同负债（预收账款）：25Q2末合同负债35.3亿元，环比增加4.6亿元（新闻[1]）。合同负债的增加，说明经销商对公司未来产品的需求仍有信心，为下半年营收提供了一定保障（考虑合同负债后，25Q2营收同比增长0.6%，新闻[1]）。
• 销售收现：25Q2销售收现80.8亿元，同比下降15.1%（新闻[1]）。销售收现下滑的主要原因是渠道收款周期延长——终端动销缓慢，经销商资金压力加大，导致公司收款速度放缓。

三、营收下降的核心原因

（一）行业环境：白酒存量竞争加剧，有效需求不足

泸州老窖在半年报中明确将营收下降归结为行业因素（新闻[3]）。根据中国酒业协会数据，2025年上半年白酒行业总产量同比下降5.2%，销售收入同比下降3.1%（新闻[3]），反映出行业已进入存量竞争深度调整期。有效需求不足（如高端消费场景减少、大众消费疲软）是行业的共同压力，泸州老窖也未能幸免。

（二）公司自身：产品结构调整与成本控制压力

• 产品结构失衡：为应对高端消费萎缩，公司被迫增加腰部产品投放，但腰部产品吨价低于高端产品，导致整体吨价下滑，拉低了营收。
• 成本管控乏力：普通酒毛利率大幅下降（10.6个百分点），主要受原材料成本上涨（粮食、包装材料）和促销费用增加（为提升动销，公司加大了普通酒的买赠、降价力度）影响。

（三）竞品竞争：五粮液、茅台的渠道与产品创新挤压

• 渠道下沉：茅台、五粮液等竞品纷纷推进渠道下沉（如茅台1935、五粮春抢占县级市场），挤压了泸州老窖的传统渠道份额。
• 产品创新：五粮液推出29度“一见倾心”系列（低度白酒），抢占年轻消费者市场；而泸州老窖的28度国窖1573仍在等待时机投放（新闻[3]），产品创新节奏慢于竞品，导致部分年轻消费者流失。

四、公司的应对策略

针对营收下降的问题，泸州老窖采取了产品创新、渠道下沉、费用管控三大策略，试图扭转颓势：

（一）产品创新：布局低度酒与光瓶酒赛道

• 低度酒：计划适时投放28度国窖1573（新闻[1]、[5]），针对年轻消费者的低度化需求，抢占低度白酒市场（目前五粮液、洋河等竞品已推出低度产品）。
• 光瓶酒：拟推出全新泸州老窖二曲（新闻[5]），布局高增长的光瓶酒赛道（如牛栏山陈酿），巩固中高端大众产品市场。光瓶酒的优势是性价比高、终端动销快，有助于提升普通酒业务的竞争力。

（二）渠道下沉：推进县级以下市场培育

公司计划强化渠道下沉，重点推进县级以下市场的消费者培育（新闻[1]、[5]）。县级以下市场是白酒消费的“蓝海”（占全国白酒消费量60%以上），但泸州老窖在该市场的渗透率较低。通过渠道下沉，公司可提升在县级市场的份额，拉动营收增长。

（三）费用管控：优化销售费用结构

25H1公司销售费用同比下降20%（主要是广宣费减少），但促销费同比增长11%（新闻[1]）。这种结构优化，既降低了整体费用率（销售费用率下降1.2个百分点），又提升了终端动销（促销费增加）。此外，财务费用率下降1.2个百分点（新闻[1]），主要是债券利息支出减少（新闻[2]），进一步缓解了成本压力。

五、未来展望

（一）短期（2025年下半年）：营收或逐步企稳

• 合同负债保障：25Q2末合同负债35.3亿元（环比增加4.6亿元），为下半年营收提供了预收保障。
• 产品与渠道措施见效：28度国窖1573的投放、泸州老窖二曲的推出，以及渠道下沉的推进，有望提升终端动销，拉动营收增长。

（二）长期（2026-2027年）：有望恢复增长

根据分析师预期（新闻[1]），2025-2027年公司收入将分别同比**-5.1%、7.8%、11.6%；归母净利分别同比-8.3%、9.9%、14.3%**。长期增长的驱动因素包括：

• 产品结构优化：低度酒、光瓶酒的推出，将使产品结构更加均衡（高端、腰部、中低端协同），提升营收稳定性。
• 渠道下沉见效：县级以下市场的渗透率提升，将成为营收增长的核心来源。
• 新兴渠道增长：电商、直播等新兴渠道占比提升（目标15%以上），降低对传统渠道的依赖。

六、结论

泸州老窖2025年上半年营收下降（2.7%），是行业存量竞争、产品结构调整、普通酒下滑共同作用的结果。公司采取的产品创新、渠道下沉、费用管控策略，短期可缓解营收压力，长期有望恢复增长。但需注意，竞品竞争（如五粮液的渠道下沉）和消费场景萎缩（高端商务宴请减少）等问题仍未解决，未来营收增长仍有不确定性。不过，随着应对措施的逐步见效，泸州老窖有望在存量竞争中保持优势，实现长期稳定增长。