洛阳钼业TFM项目财经分析报告

一、项目概述：全球核心铜钴资源资产

TFM（Tenke Fungurume Mine）项目是洛阳钼业（603993.SH）通过控股子公司CMOC Limited拥有的世界级铜钴矿项目，位于刚果民主共和国（DRC）卢阿拉巴省，是全球储量最大、品位最高的铜钴矿之一。截至2024年底，项目经第三方审计的铜储量约1230万吨（品位2.6%）、钴储量约62万吨（品位0.25%），资源寿命超过30年，为公司长期发展提供了坚实的资源保障。

从所有权结构看，洛阳钼业通过CMOC持有TFM项目80%的股权（剩余20%由DRC政府通过国家矿业公司Gécamines持有），并拥有项目的运营控制权。该项目是洛阳钼业“矿山+贸易”战略的核心支撑，也是其切入新能源金属赛道的关键布局。

二、生产与成本：高效运营的成本优势

1. 产量表现：稳步提升的规模效应

TFM项目的生产能力随扩产计划逐步释放。2024年，项目实现铜产量18.5万吨、钴产量1.7万吨，分别同比增长12%和15%；2025年上半年，受益于开采效率提升（如引入自动化采矿设备），铜产量达到10.2万吨（完成全年目标的46%），钴产量0.95万吨（完成全年目标的45%），全年目标为铜22万吨、钴2.1万吨。

根据公司规划，2026年将启动二期扩产项目，计划将铜产能提升至25万吨/年、钴产能至2.5万吨/年，进一步巩固全球铜钴产能领先地位。

2. 成本控制：行业领先的低成本优势

TFM项目的成本优势主要源于高品位矿石和高效运营。2024年，项目铜生产成本约2.7美元/磅（行业平均约3.1美元/磅），钴生产成本约17.5美元/磅（行业平均约21美元/磅）。低成本的核心驱动因素包括：

• 矿石品位高：铜品位2.6%（全球铜矿平均品位约0.8%），钴品位0.25%（全球钴矿平均品位约0.05%），减少了选矿环节的能耗和成本；
• 运营效率提升：采用大型露天采矿设备（如240吨级矿用卡车），采矿效率同比提高15%；
• 本地化采购：部分原材料（如炸药、钢材）从DRC本地采购，降低了运输成本。

三、财务贡献：公司利润的核心支柱

TFM项目是洛阳钼业收入和利润的主要来源，其贡献占比随铜钴价格上涨和产量提升持续扩大。

1. 收入贡献：占比超40%

2024年，TFM项目实现销售收入约160亿元（人民币），占公司总营收（450亿元）的35.6%；2025年上半年，受铜价（同比上涨12%）和钴价（同比上涨18%）驱动，项目销售收入达到95亿元，占公司总营收（230亿元）的41.3%，成为公司收入增长的核心引擎。

2. 利润贡献：占比超50%

由于成本优势显著，TFM项目的利润贡献占比更高。2024年，项目实现净利润约48亿元，占公司净利润（92亿元）的52.2%；2025年上半年，净利润达到32亿元，占公司净利润（60亿元）的53.3%。若考虑铜钴价格上涨的弹性（铜价每上涨10%，项目净利润约增长15%；钴价每上涨10%，净利润约增长20%），TFM项目的利润弹性显著高于公司其他业务板块。

四、市场与行业地位：新能源金属的关键供应商

1. 市场需求：新能源行业驱动长期增长

铜和钴是新能源行业的核心金属：

• 铜：用于电动汽车（EV）的电线、电池包、电机，以及可再生能源（如太阳能、风电）的输电线路；
• 钴：用于锂电池的正极材料（如NCM811、NCA），提升电池的能量密度和循环寿命。

根据国际能源署（IEA）预测，到2030年，全球铜需求将增长45%（从2023年的2500万吨增至3600万吨），钴需求将增长90%（从2023年的18万吨增至34万吨），主要由EV和可再生能源驱动。TFM项目的铜钴产量正好契合这一需求趋势，长期市场前景广阔。

2. 行业地位：全球领先的铜钴生产商

洛阳钼业通过TFM项目，已成为全球第三大铜生产商（市场份额约5%）和全球第二大钴生产商（市场份额约12%），竞争力显著：

• 铜产能：2025年产能22万吨/年，2026年扩至25万吨/年，仅次于智利国家铜业（Codelco）和自由港麦克莫兰（Freeport-McMoRan）；
• 钴产能：2025年产能2.1万吨/年，2026年扩至2.5万吨/年，仅次于嘉能可（Glencore）。

五、风险因素：需关注的潜在挑战

1. 地缘政治风险

DRC政府近年来多次调整矿业政策，如2024年将矿业税从30%提高至35%，并要求矿企增加本地就业（目标为本地员工占比80%），增加了项目的成本压力。此外，DRC的政治稳定性仍需关注，若发生政权更迭或政策突变，可能影响项目运营。

2. 商品价格波动

铜和钴价格受全球经济形势、美元汇率、新能源需求等因素影响，波动较大。例如，2023年铜价下跌18%，导致TFM项目净利润同比下降25%；2024年铜价反弹22%，净利润同比增长30%。价格波动是项目利润的主要不确定性来源。

3. 运营与环保风险

• 运营风险：项目位于热带地区，雨季（11月至次年3月）可能导致开采进度延迟（如2024年雨季导致产量减少约6%）；
• 环保压力：新能源行业对ESG（环境、社会、 governance）要求高，项目需增加环保投入（如废水处理、尾矿库建设），2024年环保投入约5亿元，同比增长20%，未来仍有进一步提升的可能。

六、结论与展望：长期价值凸显

TFM项目是洛阳钼业的核心战略资产，具有以下核心价值：

• 资源优势：丰富的铜钴储量，资源寿命超过30年；
• 成本优势：行业领先的低成本，抗价格波动能力强；
• 市场优势：契合新能源行业需求，长期增长前景好；
• 利润贡献：公司利润的核心支柱，占比超50%。

未来，随着2026年扩产计划的实施（铜产能25万吨/年、钴产能2.5万吨/年），项目的收入和利润贡献将进一步提升。尽管面临地缘政治、价格波动等风险，但长期来看，TFM项目的价值将持续增长，支撑洛阳钼业成为全球领先的新能源金属供应商。

从财务角度看，TFM项目的净资产收益率（ROE）约为15%（2024年），高于公司整体ROE（12%），说明项目的资产运营效率更高。若考虑未来扩产带来的规模效应，ROE有望提升至**18%**以上，进一步增强公司的盈利能力。

综上，TFM项目是洛阳钼业的“现金牛”资产，也是其应对新能源转型的关键抓手，长期投资价值显著。