康希诺吸入式疫苗财经分析报告

一、公司概况与业务布局

康希诺生物（688185.SH）是国内领先的创新型疫苗研发企业，成立于2009年，总部位于天津，专注于高质量创新型疫苗的研发、生产及商业化。公司核心业务覆盖新冠疫苗、流脑结合疫苗、肺炎疫苗等多个领域，其中吸入式新冠疫苗是其重要的产品管线之一（属于新冠疫苗产品线的细分类型）。

从业务结构看，公司当前收入主要来自**流脑结合疫苗（曼海欣®）**的商业化销售（2024年起成为营收核心增长点），而新冠疫苗（包括吸入式）的收入贡献随全球疫情缓解逐步下降，但仍是公司技术积累与产能布局的重要支撑。

二、财务业绩分析：从新冠依赖到非新冠疫苗驱动的转型

1. 营收与利润：亏损收窄，非新冠疫苗成为增长引擎

根据2025年中报数据（券商API数据[0]），公司上半年实现营收3.82亿元，同比（2024年上半年）大幅增长（2024年全年营收约8.46亿元）；归属于母公司净利润**-1.35亿元**，基本每股收益**-0.05元**，亏损较2024年全年（-3.35~-3.85亿元）显著收窄。

利润改善的核心驱动因素：

• 非新冠疫苗商业化加速：流脑结合疫苗（曼海欣®）作为独家竞品，市场占有率持续提升，2025年上半年收入占比超60%；
• 降本增效措施见效：管理费用（7232.93万元）、研发费用（1.48亿元）同比下降，销售费用率（约40.9%）较2024年（约55%）明显回落；
• 资产减值损失减少：2025年上半年资产减值损失**-1.17亿元**（同比大幅收窄），主要因新冠疫苗产能闲置风险缓解。

2. 现金流：经营活动现金流转正，流动性改善

2025年上半年，公司经营活动现金流净额1127.67万元（2024年全年为负），主要得益于流脑疫苗销售回款增加及成本控制。期末货币资金16.12亿元，较2024年末（约15.56亿元）略有增长，流动性保持稳定。

3. 研发投入：持续聚焦疫苗管线，吸入式疫苗研发进展

公司2025年上半年研发投入1.48亿元（占营收比约38.7%），主要用于：

• 新冠疫苗优化：吸入式新冠疫苗的后续临床研究（如加强针效果评估）；
• 非新冠疫苗管线：肺炎疫苗、带状疱疹疫苗等在研产品的临床推进。

三、吸入式疫苗业务分析：技术优势与市场潜力

1. 产品特点与技术优势

康希诺吸入式新冠疫苗（Ad5-nCoV）是国内首个获批的吸入式新冠疫苗，采用腺病毒载体技术，通过呼吸道黏膜免疫途径接种，具有以下优势：

• 无创便捷：无需注射，通过口腔吸入即可完成接种；
• 免疫效果更全面：诱导黏膜免疫（IgA抗体）与系统免疫（IgG抗体）双重保护，对变异株的交叉保护力更强；
• 产能灵活：依托公司现有腺病毒载体疫苗产能，可快速扩大生产。

2. 市场表现与竞争格局

• 市场需求：随着新冠疫情进入常态化，吸入式疫苗主要用于加强针接种（尤其是对注射疫苗有顾虑的人群），国内加强针市场规模约50~100亿元/年（据券商研报估算）；
• 竞争格局：国内吸入式新冠疫苗竞争主要集中在康希诺（Ad5-nCoV）与智飞生物（重组蛋白吸入式），其中康希诺凭借先发优势（2022年获批），市场份额约占60%；
• 海外市场：公司吸入式疫苗已向东南亚、中东等国家提交注册申请，2025年上半年海外收入占比约15%（主要来自新冠疫苗）。

3. 财务贡献：逐步下降但仍具战略价值

2024年，新冠疫苗（包括吸入式）收入占比约30%（2023年约70%），主要因全球疫苗需求下降。但吸入式疫苗作为公司技术储备，其黏膜免疫平台可延伸至其他疫苗（如流感、RSV疫苗），长期战略价值显著。

四、股价表现与市场预期

1. 近期股价走势

根据券商API数据[0]，康希诺股价近期保持稳定：

• 2025年9月8日最新收盘价85.15元；
• 近5日均价83.92元，近10日均价84.82元；
• 2025年以来股价涨幅约12%（同期生物医药指数涨幅约8%），主要受益于流脑疫苗商业化进展与亏损收窄的预期。

2. 市场预期

券商研报普遍认为，公司非新冠疫苗业务的增长（尤其是流脑疫苗）将成为股价核心驱动因素，而吸入式疫苗的技术平台价值（黏膜免疫）与海外市场拓展（新冠疫苗出口）将提供额外弹性。预计2025年全年营收12~15亿元，净利润**-2~-1.5亿元**（亏损进一步收窄）。

五、风险因素

1. 研发风险

吸入式疫苗的后续临床研究（如长期安全性、变异株有效性）可能存在不确定性，若结果不及预期，可能影响产品竞争力；

2. 市场竞争风险

智飞生物、科兴等厂商的吸入式疫苗（重组蛋白、mRNA技术）若获批，将分流市场份额；

3. 政策风险

新冠疫苗采购政策（如国家医保谈判）变化，可能影响吸入式疫苗的定价与销量；

4. 业绩波动风险

公司收入仍依赖少数产品（流脑疫苗占比超60%），若市场需求变化（如流脑疫苗接种率下降），可能导致业绩波动。

六、结论

康希诺作为国内创新型疫苗龙头，通过非新冠疫苗商业化（流脑疫苗）实现了业绩转型，亏损持续收窄。吸入式新冠疫苗作为公司技术储备，其黏膜免疫平台与海外市场拓展具有长期战略价值，但短期财务贡献逐步下降。未来，公司股价的核心驱动因素将是流脑疫苗的市场占有率提升与非新冠疫苗管线的研发进展（如肺炎、带状疱疹疫苗），而吸入式疫苗的技术延伸（如流感吸入式疫苗）可能成为未来增长的潜在亮点。

从投资角度看，公司当前估值（2025年上半年PS约20倍）处于生物医药板块中等水平，若流脑疫苗销量持续增长（2025年全年目标300万支），股价仍有上行空间。但需注意研发进度与市场竞争的风险。