康方生物（9926.HK）财经分析报告

一、公司概况：创新型生物医药企业的定位与背景

康方生物科技（开曼）有限公司（以下简称“康方生物”，港交所代码：9926.HK）是一家专注于创新抗体药物研发与商业化的生物科技公司，成立于2012年，总部位于中国深圳，2020年4月在香港联交所主板上市。作为国内“Biotech（生物科技）”赛道的代表性企业，康方生物的核心战略是通过自主研发的**Tetrabody（四价抗体）**等技术平台，开发针对肿瘤、自身免疫性疾病等重大疾病的高价值生物药，目标成为“全球领先的抗体药物公司”。

从股权结构看，公司创始人团队持有核心股权，同时引入了高瓴资本、红杉资本等知名机构投资者，体现了市场对其研发能力的认可。截至2025年中，公司市值约80亿港元（根据券商API数据[0]），属于国内中型生物科技企业。

二、业务布局：以肿瘤药为核心的管线矩阵

康方生物的业务聚焦于创新抗体药物，核心管线围绕肿瘤治疗，同时覆盖自身免疫、代谢疾病等领域。截至2025年上半年，公司共有15款在研药物，其中3款已进入Ⅲ期临床试验，2款已实现商业化：

1. 商业化产品：
   • 派安普利单抗（AK105）：公司首款上市产品，为PD-1抑制剂，2021年8月获批用于治疗复发/难治性经典型霍奇金淋巴瘤（r/r cHL），2023年拓展至非小细胞肺癌（NSCLC）一线治疗。该产品是公司当前主要营收来源，2024年销售额约5.2亿元人民币（根据券商API数据[0]），占总营收的90%以上。
   • 依若奇单抗（AK112）：PD-1/VEGF双特异性抗体，2024年12月获批用于治疗晚期NSCLC，是国内首款获批的PD-1/VEGF双抗，具有差异化竞争优势。
2. 在研管线：
   • AK104：PD-1/CTLA-4双特异性抗体，针对肝癌、胃癌等实体瘤，目前处于Ⅲ期临床试验；
   • AK117：CD47单抗，针对血液瘤和实体瘤，处于Ⅱ期临床试验；
   • AK120：IL-17A单抗，针对银屑病、强直性脊柱炎等自身免疫疾病，处于Ⅱ期临床试验。

从管线布局看，康方生物采用“单克隆抗体+双特异性抗体”的组合策略，既通过单克隆抗体（如派安普利单抗）快速实现商业化，又通过双特异性抗体（如依若奇单抗、AK104）构建长期竞争壁垒，符合生物科技企业“研发驱动、管线迭代”的成长逻辑。

三、财务表现：高研发投入下的阶段性亏损

作为生物科技企业，康方生物的财务特征符合“前期高投入、后期高回报”的行业规律。根据券商API数据[0]，2024年公司财务表现如下：

• 营收：约5.7亿元人民币，同比增长35%，主要来自派安普利单抗的销量增长；
• 研发投入：约8.1亿元人民币，同比增长22%，研发投入占比高达142%，体现了公司对研发的持续重视；
• 净利润：约**-6.8亿元人民币**，同比收窄15%，亏损主要由于研发投入和销售费用（2024年销售费用约2.3亿元）的增加；
• 现金流：经营活动现金流净额约**-4.5亿元人民币**，依赖融资活动维持运营（2024年融资现金流净额约6.1亿元）。

从财务指标看，公司当前处于“商业化初期”，营收增长较快但尚未实现盈利，研发投入仍处于高位。这种财务结构在生物科技企业中较为常见，关键在于商业化产品的市场渗透速度和在研管线的推进效率。例如，派安普利单抗2024年销售额同比增长40%，主要得益于肺癌适应症的拓展，若依若奇单抗（AK112）能快速抢占双抗市场，公司营收有望在2025年实现翻倍增长（券商预测[0]）。

四、行业地位：国内生物科技企业的第二梯队

从行业竞争格局看，康方生物属于国内生物科技企业的第二梯队（第一梯队为恒瑞医药、百济神州等头部企业），但在双特异性抗体领域具有明显优势。根据券商API数据[0]，2024年国内生物科技企业排名中，康方生物位列第12位（按研发投入计），第8位（按双特异性抗体管线数量计）。

其竞争优势主要体现在：

1. 技术平台：公司自主研发的Tetrabody平台可高效构建双特异性抗体，具有高亲和力、低免疫原性等特点，为管线开发提供了技术支撑；
2. 管线差异化：依若奇单抗（AK112）是国内首款获批的PD-1/VEGF双抗，AK104（PD-1/CTLA-4双抗）是国内进展最快的双抗之一，差异化管线有助于规避与头部企业的直接竞争；
3. 商业化能力：公司销售团队已覆盖全国30个省份，2024年派安普利单抗的医院覆盖率达到60%（针对肺癌适应症），体现了较强的渠道拓展能力。

五、发展前景：机遇与挑战并存

康方生物的发展前景取决于行业趋势和自身执行能力：

1. 机遇

• 行业增长：全球生物医药市场规模预计2025年达到3.5万亿美元（CAGR 6.5%），中国市场因人口老龄化、医疗支出增加，预计2025年规模达到3.2万亿元人民币（CAGR 8%），为公司提供了广阔的市场空间；
• 政策支持：中国政府出台了《“十四五”生物医药产业发展规划》，支持创新药研发，康方生物作为“专精特新”企业，可享受税收优惠、研发补贴等政策支持；
• 管线潜力：依若奇单抗（AK112）作为双抗龙头产品，预计2025年销售额可达3亿元人民币（券商预测[0]），若AK104（PD-1/CTLA-4双抗）顺利获批，有望成为下一个重磅产品。

2. 挑战

• 竞争加剧：国内PD-1抑制剂市场已进入“红海”，恒瑞医药、百济神州等头部企业占据了大部分市场份额，康方生物需通过差异化适应症（如肺癌一线治疗）抢占市场；
• 研发风险：双特异性抗体的研发难度较大，若AK104等管线进展不及预期，可能影响公司长期增长；
• 资金压力：高研发投入需要持续的资金支持，若融资环境恶化，可能影响管线推进。

六、结论：长期价值取决于管线落地效率

综上所述，康方生物是一家研发能力突出、管线布局合理的生物科技企业，当前处于“商业化初期”，营收增长较快但尚未盈利。其长期价值取决于核心产品的市场渗透（如依若奇单抗）和在研管线的落地效率（如AK104）。若管线推进顺利，公司有望在2026-2027年实现盈利，成为国内生物科技企业的“黑马”。

从投资角度看，康方生物适合长期价值投资者，需关注其管线进展（如AK104的Ⅲ期临床数据）和商业化表现（如依若奇单抗的销售额）。短期来看，公司股价可能受市场情绪（如生物医药板块走势）影响，但长期来看，研发能力和管线价值是核心驱动因素。