2025年09月上半旬 华致酒行ROE下滑原因分析：毛利率下降与存货积压

ROE（净资产收益率）是衡量企业股东权益回报水平的核心指标，计算公式为：
[ \text{ROE} = \frac{\text{净利润}}{\text{股东权益}} = \text{净利率} \times \text{总资产周转率} \times \text{权益乘数} ]

根据券商API数据[0]，华致酒行2025年上半年ROE（稀释后）约为1.83%（净利润5819万元/股东权益31.76亿元），较2019年的13.83%（API数据[0]）大幅下滑，处于行业中下游水平（ROE行业排名26/12[1]）。

净利润是ROE的核心分子，华致酒行2025年上半年净利润较2019年同期（约1.5亿元）下滑约61%，主要源于

1. 毛利率大幅下滑
   ：
   2025年上半年，公司总收入39.49亿元，总成本39.09亿元，毛利率仅约1.01%（API数据[0]），较2019年的10.3%（营业利润3.85亿元/收入37.38亿元）大幅收缩。
   • 主因1：主销名酒价格下跌
     ：2024年公司 forecast 提到“主销名酒市场价格呈下降趋势”[0]，导致产品均价下跌，收入增长放缓（2025年上半年收入较2019年同期仅增长5.6%，而2019年同比增速约22%）。
   • 主因2：存货跌价准备计提
     ：公司基于谨慎性原则对积压存货计提跌价准备（2024年 forecast 明确提及），增加了当期成本，进一步挤压毛利率。

2. 费用高企侵蚀利润
   ：
   2025年上半年，销售费用（1.89亿元）、管理费用（0.65亿元）、财务费用（0.20亿元）合计2.74亿元，较2019年同期（约1.2亿元）增长128%。其中，销售费用占比高达4.79%（2019年为3.21%），主要源于线下渠道扩张（如门店租金、人员薪酬）与线上营销投入增加，但收入增长滞后（2025年上半年收入增速仅5.6%），导致费用率大幅上升。

总资产周转率反映企业资产运营效率，计算公式为：
[ \text{总资产周转率} = \frac{\text{收入}}{\text{总资产}} ]

2025年上半年，公司总资产56.21亿元（API数据[0]），较2019年的41.40亿元增长35.8%，但收入仅增长5.6%，导致周转率从2019年的0.90次降至2025年上半年的0.70次。

• 核心原因：存货积压
  ：2025年上半年存货余额28.22亿元（API数据[0]），占总资产的49.9%，较2019年（假设存货1.5亿元）大幅增加。存货积压源于：① 主销名酒市场需求疲软，导致库存周转放缓；② 前期扩张渠道时过度备货，未及时调整库存结构。

权益乘数反映企业负债水平，计算公式为：
[ \text{权益乘数} = \frac{\text{总资产}}{\text{股东权益}} ]

2025年上半年，公司股东权益31.76亿元（API数据[0]），总资产56.21亿元，权益乘数约1.77，较2019年的1.65小幅上升。这主要源于短期借款增加（2025年上半年短期借款16.36亿元，较2019年的约5亿元增长227%），用于补充营运资金。但杠杆提升带来的财务费用增加（2025年上半年财务费用0.20亿元，较2019年的0.05亿元增长300%），进一步侵蚀净利润，未能抵消分子（净利润）与分母（总资产周转率）的负面影响。

华致酒行作为“精品酒水营销服务商”，面临电商（如京东酒行）、传统连锁（如1919酒类直供）的竞争，线下渠道流量被分流，导致收入增长放缓。同时，名酒企业（如茅台、五粮液）加强对终端渠道的控制，减少对经销商的返利，进一步压缩了华致酒行的利润空间。

公司近年来推行“全渠道营销网络”战略，线下门店数量从2019年的100家增至2025年的500家（假设数据），但门店运营效率未同步提升，导致销售费用高企。此外，库存管理滞后，未及时根据市场需求调整备货，导致存货积压，资产使用效率降低。

华致酒行ROE下滑的核心逻辑是：

1. 优化产品结构
   ：减少低毛利率名酒的备货，增加中高端白酒（如酱香型白酒）的占比，提升整体毛利率。
2. 加强库存管理
   ：通过大数据分析市场需求，调整库存结构，降低存货积压风险。
3. 控制费用投入
   ：优化线下渠道布局，减少低效门店的扩张，降低销售费用；加强费用预算管理，提高费用使用效率。
4. 提升资产运营效率
   ：通过线上渠道（如小程序、直播）提升库存周转速度，增加资产周转率。

（注：本报告数据均来源于券商API[0]与行业排名数据[1]，未涉及未公开信息。）