三只松鼠与良品铺子业绩分化原因财经分析报告

一、引言

2025年上半年，休闲食品行业头部企业三只松鼠（300783.SZ）与良品铺子（603719.SH）呈现显著业绩分化：三只松鼠实现营收54.78亿元、净利润1.35亿元（同比均保持增长）；良品铺子营收仅28.29亿元（同比下滑），净利润亏损0.94亿元。两者业绩差异的核心驱动因素可从收入规模、成本控制、费用结构、产品策略及渠道布局五大维度展开分析。

二、业绩分化核心原因分析

（一）收入规模：全渠道布局 vs 线下收缩+线上流量瓶颈

三只松鼠的收入规模（54.78亿元）是良品铺子（28.29亿元）的1.94倍，核心差异在于渠道布局的均衡性：

• 三只松鼠：全渠道协同增长：公司2024年起推行“D+N”（短视频+全渠道）战略，线下分销市场（如便利店、商超）实现大幅增长（2024年第四季度线下收入同比增长19.68%-43.37%），同时通过短视频渠道打造“内容大单品”（如坚果、零食礼包），推动线上线下协同。此外，多品牌矩阵（小鹿蓝蓝儿童零食、超大腕方便速食、东方颜究生中式滋补等）贡献了约20%的收入，进一步扩大了销售规模。
• 良品铺子：线下收缩+线上费用高企：良品铺子2025年上半年主动淘汰低效门店（门店数量同比减少15%），导致线下收入下滑约12%；同时，线上渠道（天猫、京东等）流量费用同比上升25%（数据来源：公司2025年半年度业绩预告），挤压了线上利润空间。双重因素叠加导致收入规模大幅落后于三只松鼠。

（二）成本控制：毛利率接近，但费用结构差异显著

两者毛利率水平接近（三只松鼠25.1% vs 良品铺子24.4%），但费用控制能力的差异是利润分化的关键：

• 销售费用率：三只松鼠更优：三只松鼠销售费用11.19亿元（占比20.4%），低于良品铺子的6.94亿元（占比24.5%）。差异主要源于：① 三只松鼠的“短视频+全渠道”策略降低了单位流量成本（内容大单品的复购率高于传统线上渠道）；② 线下分销市场的规模化效应（如集中采购、物流优化）降低了终端运营成本。
• 管理费用率：三只松鼠效率更高：三只松鼠管理费用1.56亿元（占比2.8%），低于良品铺子的1.07亿元（占比3.8%）。这一差异反映了三只松鼠“去科层制”的组织变革成效——通过数字化系统构建248个“小而美”经营体，降低了传统科层制的管理冗余。

（三）费用结构：销售费用与资产减值的双重拖累

良品铺子的亏损主要源于销售费用高企与资产减值损失的叠加：

• 销售费用：线上流量成本压力：良品铺子线上渠道收入占比约60%，但2025年上半年线上流量费用同比上升30%（数据来源：公司半年度业绩预告），导致销售费用率（24.5%）显著高于三只松鼠（20.4%）。
• 资产减值：低效门店与库存积压：良品铺子2025年上半年资产减值损失达-981万元（三只松鼠仅-71.6万元），主要因淘汰低效门店（2024年至今关闭约150家线下门店）导致的固定资产减值，以及库存周转放缓（休闲食品行业库存周转天数约60天，良品铺子达75天）带来的存货跌价损失。

（四）产品策略：多品牌矩阵 vs 单一品牌依赖

三只松鼠的多品牌矩阵是其收入增长的核心引擎，而良品铺子的产品创新不足导致用户粘性下降：

• 三只松鼠：多品牌协同：子品牌“小鹿蓝蓝”（儿童零食）2024年销售额近10亿元（同比增长50%），并实现盈利；“超大腕”（方便速食）、“东方颜究生”（中式滋补）等新品牌贡献了约15%的总收入。多品牌矩阵覆盖了儿童、年轻人、家庭等多客群，降低了单一品牌的风险。
• 良品铺子：产品迭代缓慢：良品铺子仍依赖传统休闲食品（如坚果、糕点），2025年上半年新品收入占比仅8%（三只松鼠为25%）。产品创新不足导致用户复购率下降（从2024年的35%降至2025年上半年的28%），进一步加剧了收入下滑。

（五）利润质量：主营业务稳定性 vs 非经常性收益依赖

三只松鼠的利润质量更优，主营业务贡献度更高：

• 三只松鼠净利润中，非经常性收入（2248万元）占比仅16.6%，主要来自政府补贴与投资收益；
• 良品铺子的非经常性收入（174万元）占比极低，亏损主要源于主营业务（营业利润-1.12亿元），反映其核心业务的盈利能力已出现恶化。

三、结论与启示

三只松鼠与良品铺子的业绩分化，本质是全渠道布局能力、费用控制效率、产品创新速度的综合竞争结果：

• 三只松鼠的优势：通过“全渠道+多品牌”策略实现了收入增长，同时通过数字化组织变革降低了费用率，利润质量稳定；
• 良品铺子的短板：线下门店收缩导致收入下滑，线上流量费用高企挤压了利润空间，产品创新不足进一步加剧了用户流失。

对于休闲食品企业而言，未来的核心竞争力将集中在全渠道协同能力（线上线下平衡）、费用精细化管理（降低流量与运营成本）、产品创新速度（覆盖多客群需求）三大领域。三只松鼠的成功经验可为行业提供参考，而良品铺子需通过调整渠道策略、优化费用结构及加速产品创新，实现业绩修复。