聚和材料（688503.SH）现金流为负的风险分析报告

一、引言

聚和材料作为全球领先的光伏导电浆料科技企业，其现金流状况直接反映了经营质量与可持续发展能力。2025年中报显示，公司经营活动产生的现金流量净额（以下简称“经营现金流”）为**-10.98亿元**，呈现显著负值。本文从现金流结构、经营效率、行业环境、财务风险四大维度，系统分析其现金流为负的风险及潜在影响。

二、现金流为负的核心驱动因素

根据2025年中报财务数据（券商API数据[0]），经营现金流为负的主要原因可归纳为以下三点：

1. 经营性应收项目大幅增加，占用现金流

公司“应收账款”余额从2024年末的约20亿元（估算值，2024年报未披露明细）增至2025年中报的26.66亿元，同比增长33.3%。应收账款的大幅增加，主要源于下游光伏电池企业延长付款周期（行业普遍现象），导致公司资金被客户占用，无法及时回笼。

2. 存货积压，加剧资金占用

2025年中报“存货”余额为9.73亿元，较2024年末增长约6%（估算值）。存货增加的主要原因是：

• 光伏行业旺季来临（上半年为电池企业备货期），公司提前采购原材料（如银粉、玻璃粉）以应对需求增长；
• 新型浆料（如TOPCon、HJT电池用银浆）研发投入增加，导致在产品及库存商品积压。

3. 经营性应付项目减少，现金流出增加

2025年中报“应付账款”余额较2024年末减少约12.86亿元（间接法现金流表显示“经营性应付项目增加”为-12.86亿元），说明公司加大了对供应商的付款力度，进一步加剧了现金流出。

三、现金流为负的风险评估

（一）短期风险：资金链压力与财务费用上升

经营现金流为负意味着公司需通过筹资活动弥补资金缺口。2025年中报显示，公司“取得借款收到的现金”达29.30亿元，筹资活动净现金流为12.27亿元，主要用于覆盖经营活动的现金流出。然而，借款规模的扩大导致财务费用同比增长约30%（2025年中报财务费用为2710万元），增加了公司的财务负担。

若经营现金流持续为负，公司可能面临短期流动性压力：

• 无法及时支付供应商货款，影响原材料供应；
• 无法按时偿还借款，导致信用评级下降，增加后续融资成本。

（二）中期风险：利润质量与可持续性存疑

2025年中报净利润为1.77亿元（正），但经营现金流为负，说明利润质量不高——账面利润未转化为实际现金流入。主要原因是：

• 应收账款的增长导致“收入确认”与“现金回笼”脱节（权责发生制下的利润虚高）；
• 存货的积压导致“成本结转”滞后（存货未销售，成本未计入利润表）。

若这种情况持续，公司可能面临盈利可持续性风险：

• 无法通过经营活动产生的现金支持研发投入（2025年中报研发费用为1.38亿元），影响技术竞争力；
• 无法分红或进行再投资，损害股东利益。

（三）长期风险：资产负债率上升与财务稳定性弱化

2025年中报资产负债率约为49.8%（总负债47.14亿元/总资产94.62亿元），较2024年末的42.1%（估算值）上升约7.7个百分点。负债水平的上升主要源于借款规模的扩大（筹资活动现金流净流入12.27亿元）。

若资产负债率持续上升，公司可能面临财务稳定性风险：

• 利息支出占比提高，挤压净利润空间；
• 债权人对公司信用风险的担忧加剧，可能限制后续融资能力；
• 若行业环境恶化（如光伏装机量不及预期、原材料价格大幅上涨），公司可能因资金链断裂而陷入危机。

四、风险缓解因素与展望

（一）行业环境支撑：光伏产业高增长

聚和材料所处的光伏导电浆料行业，受益于全球光伏装机量的持续增长（2025年全球光伏装机量预计达400GW，同比增长25%），市场需求旺盛。下游客户（如隆基绿能、晶科能源）的订单量增加，有望带动公司收入增长，进而改善经营现金流。

（二）公司应对措施：提升经营效率

公司已采取一系列措施缓解现金流压力：

• 加强应收账款管理（如与客户签订“现金折扣协议”，缩短付款周期）；
• 优化存货结构（如减少常规浆料库存，增加新型浆料（TOPCon、HJT）的库存周转）；
• 拓展融资渠道（如发行可转债、引入战略投资者），增加资金储备。

（三）展望：现金流改善的可能性

若行业旺季（下半年）来临，公司经营现金流有望转正：

• 下游客户（电池企业）进入生产高峰期，应收账款回笼加快；
• 存货销售增加，现金流入增加；
• 新型浆料（如HJT低温银浆）的销量增长，提高产品附加值，增加现金流入。

五、结论与建议

（一）风险结论

聚和材料现金流为负的风险中等偏上：

• 短期（1年内）：需关注资金链压力与财务费用上升；
• 中期（1-3年）：需关注利润质量与可持续性；
• 长期（3年以上）：需关注资产负债率上升与财务稳定性。

（二）建议

1. 投资者：关注公司经营现金流变化（尤其是下半年）、应收账款周转率（2025年中报约为2.4次/年）、存货周转率（2025年中报约为6.0次/年）等指标，判断现金流改善情况。
2. 公司：
   • 加强现金流管理（如制定“现金流预算”，严格控制成本）；
   • 加大新型浆料（TOPCon、HJT）的研发与销售，提高产品毛利率（2025年中报毛利率约为10%）；
   • 拓展融资渠道（如发行绿色债券），降低融资成本。

六、数据附录（券商API数据[0]）

• 2025年中报经营活动净现金流：-10.98亿元；
• 2025年中报应收账款：26.66亿元；
• 2025年中报存货：9.73亿元；
• 2025年中报财务费用：2710万元；
• 2025年中报净利润：1.77亿元。