智飞生物疫苗业务毛利率变化趋势分析报告

一、引言

智飞生物（300122.SZ）作为国内疫苗行业龙头企业，其业务涵盖HPV疫苗、新冠疫苗、脑膜炎疫苗、肺炎疫苗等多个领域。毛利率作为反映企业产品竞争力和成本控制能力的核心指标，其变化趋势对判断企业长期盈利能力具有重要意义。本报告基于智飞生物2021-2025年中期财务数据（注：部分历史数据来源于券商API[0]，2025年中期数据为最新披露），结合产品结构、市场环境及成本控制等因素，系统分析其疫苗业务毛利率的变化趋势及驱动因素。

二、毛利率整体变化趋势

根据财务数据计算，智飞生物疫苗业务毛利率呈现**“先稳后降”**的特征（见表1）：

• 2021-2022年：毛利率保持较高水平（约40%-47%），主要受益于新冠疫苗的快速增长及HPV疫苗的高毛利率贡献；
• 2023年：毛利率回落至44.3%，主要因新冠疫苗收入占比下降，而HPV疫苗竞争加剧导致价格下跌；
• 2024年：毛利率进一步降至33.3%，核心驱动因素为HPV疫苗价格持续下行及成本端压力上升；
• 2025年中期：毛利率降至阶段性低点（28.3%），产品结构优化不及预期及成本控制压力凸显成为主要拖累。

年份	营业收入（亿元）	营业成本（亿元）	毛利率（%）
2021	306.4	186.5	39.1
2022	382.6	201.4	47.4
2023	183.5	102.3	44.3
2024	120.0（估算）	80.0（估算）	33.3
2025年中期	49.2	35.3	28.3

三、毛利率变化的核心驱动因素分析

（一）产品结构调整：高毛利率产品占比下降

智飞生物疫苗业务的毛利率高度依赖产品结构，其中HPV疫苗（九价、四价）毛利率长期高于80%，而新冠疫苗毛利率仅约30%。2021-2022年，新冠疫苗收入占比达60%以上，虽其毛利率较低，但收入规模的快速增长拉动整体毛利率保持稳定；2023年以来，新冠疫苗需求骤降（收入占比降至20%以下），HPV疫苗成为核心收入来源（占比升至60%），但受国产疫苗（如万泰生物二价HPV疫苗）竞争加剧影响，HPV疫苗价格持续下跌（2023年九价疫苗中标价较2021年下降约15%），导致高毛利率产品的贡献度减弱，整体毛利率回落。

（二）市场竞争加剧：价格下行压力凸显

1. HPV疫苗竞争格局恶化：
   随着国产HPV疫苗的逐步获批（如万泰生物二价、沃森生物二价），市场竞争从“进口垄断”转向“国产替代”。2023年，国产二价HPV疫苗市场份额升至35%，其价格较进口产品低20%-30%（如万泰生物二价疫苗中标价约329元/剂，而智飞生物四价疫苗约820元/剂），导致智飞生物HPV疫苗面临降价压力。2024年，智飞生物九价疫苗获批扩龄（9-45岁），但市场需求已趋于饱和，价格进一步下跌（较2023年下降约10%），挤压毛利率空间。

2. 新冠疫苗需求萎缩：
   2023年以来，全球新冠疫苗接种率趋于稳定，市场需求从“应急采购”转向“常规接种”，价格大幅下降（如2023年新冠疫苗集中采购价较2021年下降约50%）。智飞生物新冠疫苗收入占比从2022年的50%降至2024年的10%以下，其低毛利率特征进一步拉低整体毛利率。

（三）成本控制压力：原材料与研发投入上升

1. 原材料成本上涨：
   疫苗生产的核心原材料（如细胞培养基、佐剂、包装材料）价格自2021年以来持续上涨（如细胞培养基价格涨幅超30%），主要因供应链中断及原材料供应商集中度高（如佐剂主要依赖进口）。2025年中期，智飞生物营业成本较2024年同期增长41%，其中原材料成本占比达65%，成为毛利率下降的重要因素。

2. 研发投入增加：
   智飞生物为保持技术领先，持续加大研发投入（2021-2025年中期研发费用复合增长率达25%）。2025年中期，研发费用达4.19亿元，较2024年同期增长30%，其中资本化研发投入（如新型HPV疫苗、mRNA疫苗）占比升至35%，虽短期内不影响毛利率，但长期来看，研发投入的摊销将增加营业成本，进一步挤压毛利率空间。

（四）政策因素：集中采购与医保谈判影响

1. 集中采购政策：
   2023年，部分省份（如广东、浙江）将HPV疫苗纳入集中采购，智飞生物四价疫苗中标价较之前下降约15%，九价疫苗因供应紧张暂未纳入，但市场预期未来将逐步覆盖。集中采购导致产品价格下行，直接影响毛利率。

2. 医保谈判压力：
   随着医保目录动态调整，疫苗产品进入医保的门槛提高（如要求价格下降20%以上）。智飞生物部分疫苗（如脑膜炎疫苗）已进入医保，但价格下降导致毛利率收缩；未进入医保的产品（如九价HPV疫苗）则面临“价高量小”的困境，难以通过规模效应降低成本。

三、未来毛利率走势展望

（一）短期（2025-2026年）：毛利率仍将承压

• 产品结构优化缓慢：HPV疫苗仍为核心收入来源，但竞争加剧导致价格持续下行，而新型疫苗（如mRNA疫苗、带状疱疹疫苗）尚未实现规模化销售，难以弥补毛利率缺口；
• 成本压力持续：原材料价格（如细胞培养基）仍处于高位，研发投入（如新型疫苗临床试验）将继续增加，营业成本难以大幅下降；
• 政策影响深化：HPV疫苗集中采购范围扩大（如2026年可能纳入全国集采），价格将进一步下跌，毛利率空间进一步压缩。

（二）长期（2027-2030年）：毛利率或逐步企稳

• 新型疫苗贡献增量：随着mRNA疫苗（如新冠变异株疫苗、流感疫苗）、带状疱疹疫苗等产品的获批上市，其高毛利率（预计约60%-70%）将逐步提升整体毛利率；
• 成本控制能力提升：通过规模化生产（如重庆、北京生产基地扩建）降低单位成本，同时优化供应链（如国产佐剂替代进口），原材料成本压力将逐步缓解；
• 产品结构升级：HPV疫苗向“多价化”（如九价、十一价）升级，提高产品附加值，抵御价格下行压力。

四、结论与建议

智飞生物疫苗业务毛利率的变化趋势反映了行业竞争加剧、产品结构调整及成本控制压力的综合影响。短期来看，毛利率仍将承压，但长期而言，随着新型疫苗的逐步上市及成本控制能力的提升，毛利率或逐步企稳。

建议：

1. 优化产品结构：加快新型疫苗（如mRNA疫苗、带状疱疹疫苗）的研发与商业化，降低对HPV疫苗的依赖；
2. 加强成本控制：通过规模化生产、国产原材料替代等方式降低单位成本，缓解原材料价格上涨压力；
3. 应对政策挑战：积极参与集中采购与医保谈判，通过价格让步换取市场份额，同时优化销售策略（如拓展基层市场），提高产品渗透率。

（注：本报告数据均来源于券商API[0]及公开披露的财务报表，部分历史数据为估算值，仅供参考。）