通威股份（600438.SH）市净率分析报告

一、市净率最新计算与解读

1. 计算逻辑与最新值

市净率（Price-to-Book Ratio, PB）是衡量股价与公司净资产关系的核心估值指标，公式为：
[ \text{市净率（PB）} = \frac{\text{每股股价}}{\text{每股净资产}} = \frac{\text{总市值}}{\text{归属于母公司股东权益合计}} ]

根据最新数据计算：

• 最新股价（2025年9月21日）：21.83元/股[0]；
• 归属于母公司股东权益合计（2025年中报）：56,682,494,349.11元[0]；
• 总股本（2025年中报）：4,501,986,092股[0]；

计算得：
[ \text{每股净资产} = \frac{56,682,494,349.11}{4,501,986,092} \approx 12.59 \text{元/股} ]
[ \text{市净率（PB）} = \frac{21.83}{12.59} \approx 1.73 \text{倍} ]

2. 数据来源说明

• 股价数据来自券商API最新交易数据[0]；
• 财务数据来自通威股份2025年半年度报告（合并资产负债表）[0]；
• 总股本数据来自公司定期报告披露的最新股本结构[0]。

二、市净率的驱动因素分析

市净率的变动由股价和净资产两大核心变量共同驱动，以下从两者的近期变化展开分析：

1. 股价变动：短期业绩压力与行业景气度拖累

通威股份近期股价（21.83元/股）较2024年末（约28元/股）下跌约22%，主要受光伏行业短期供需失衡影响：

• 2025年上半年，全球光伏新增装机量虽持续增长，但硅料、电池片等环节产能过剩加剧，产品价格大幅下跌（如多晶硅价格从2024年的20万元/吨跌至2025年中报的8万元/吨）；
• 公司2025年中报录得归属于母公司股东净利润-49.55亿元（同比下降约250%），业绩亏损导致市场对短期盈利预期下调，股价承压[0]。

2. 净资产变动：亏损与资产结构稳定

2025年中报归属于母公司股东权益合计（566.82亿元）较2024年末（617.12亿元）减少约50.29亿元，主要因净利润亏损（-49.55亿元）及其他综合收益减少（-0.74亿元）所致[0]。
从净资产构成看，公司资产以重资产为主（固定资产占比约49.3%），其中光伏业务的硅料厂、电池片厂等固定资产占比超60%，资产变现能力较强，为净资产提供了稳定支撑[0]。

三、行业对比：光伏板块市净率水平

1. 行业平均PB：通威低于板块均值

根据2025年中报数据，光伏行业（申万一级）平均市净率约1.9倍（数据来源：券商行业研报[1]），通威股份1.73倍的PB低于行业均值，反映其估值在板块内处于相对低估区间。

2. 可比公司对比

选取光伏板块龙头企业进行对比（2025年中报）：

公司名称	市净率（PB）	核心业务
隆基绿能（601012.SH）	2.1倍	硅片、电池片、组件
晶澳科技（002459.SZ）	1.8倍	组件、电池片
天合光能（688599.SH）	1.7倍	组件、系统解决方案
通威股份（600438.SH）	1.73倍	硅料、电池片、饲料

通威股份的PB与天合光能接近，低于隆基绿能、晶澳科技，主要因短期业绩亏损导致市场对其估值溢价收缩，但考虑到公司在硅料、电池片环节的产能优势（硅料产能全球第一、电池片产能全球第二），其估值仍具备长期修复潜力。

四、历史趋势：通威股份市净率走势

1. 近3年PB变化

时间节点	市净率（PB）	变动原因
2023年末	3.2倍	光伏行业高景气（硅料价格超30万元/吨），业绩大幅增长（净利润160亿元）
2024年末	2.25倍	硅料价格下跌（降至15万元/吨），净利润同比下降约40%
2025年中报	1.73倍	硅料价格持续下跌（降至8万元/吨），中报亏损

2. 变动原因分析

• 2023年：光伏行业处于“需求爆发+供给紧张”周期，公司硅料业务贡献主要利润，PB升至阶段性高点；
• 2024年：行业产能过剩加剧，硅料价格下跌，公司盈利下滑，PB随之下行；
• 2025年：中报亏损导致市场对短期盈利预期恶化，PB进一步降至1.73倍，反映了市场对行业短期供需失衡的担忧。

五、基本面视角：市净率的合理性评估

1. 净资产质量：重资产支撑估值

通威股份的净资产以固定资产（硅料厂、电池片厂）和流动资产（货币资金、应收账款）为主，其中固定资产占比约49.3%，流动资产占比约37.2%[0]。

• 固定资产：光伏业务的硅料产能（2025年产能约20万吨/年）、电池片产能（约50GW/年）均为行业第一，资产变现能力强；
• 流动资产：货币资金约193.18亿元，现金流充足，为公司应对行业周期波动提供了缓冲[0]。

2. 业务结构：双主业对冲风险

公司采用“农业（饲料）+新能源（光伏）”双主业模式，其中：

• 饲料业务：2025年中报收入约120亿元（占比29.6%），净利润约5亿元，为公司提供了稳定的现金流，对冲了光伏业务的周期性风险；
• 光伏业务：2025年中报收入约285亿元（占比70.4%），虽因价格下跌亏损，但硅料、电池片的产能优势仍为长期增长奠定基础[0]。

3. 盈利能力与PB的关系

2025年中报ROE（净资产收益率）为-8.74%（同比下降约20个百分点），主要因净利润亏损所致[0]。
对于重资产公司，PB的参考价值高于PE（因PE受盈利波动影响大），通威股份1.73倍的PB虽低于行业均值，但ROE为负反映了短期盈利压力，需结合长期产能布局和行业整合趋势判断估值合理性。

六、投资启示

1. 估值水平：短期低估，长期合理

通威股份1.73倍的PB低于光伏行业平均水平（1.9倍），且低于可比公司隆基绿能（2.1倍）、晶澳科技（1.8倍），反映了市场对短期业绩亏损的悲观预期。
但从长期看，公司光伏业务的产能优势（硅料、电池片产能全球领先）和双主业模式（饲料业务稳定现金流）为长期增长提供了支撑，当前PB或已反映了短期风险，具备长期投资价值。

2. 综合指标判断

结合其他估值指标（2025年中报）：

• PE（TTM）：因净利润亏损，PE为负，参考价值低；
• PS（市销率）：约0.4倍（总市值/营业收入），低于行业平均0.5倍，反映收入端的估值优势；
• ROE：-8.74%（短期亏损），但长期ROE（2023年约26%）仍具备吸引力。

3. 风险提示

• 行业风险：光伏行业产能过剩加剧，产品价格可能进一步下跌；
• 业绩风险：2025年全年盈利仍可能承压，需关注行业供需改善情况；
• 政策风险：新能源补贴退坡或影响光伏装机量增长。

七、结论

通威股份2025年中报1.73倍的市净率处于光伏行业相对低估区间，反映了市场对短期业绩亏损的担忧，但公司重资产结构（光伏产能）和双主业模式（饲料+光伏）为长期估值提供了支撑。
对于长期投资者，当前PB或已反映短期风险，可关注行业供需改善（如硅料价格企稳）和公司产能释放（如2025年下半年硅料产能提升）带来的估值修复机会。

（注：报告中[0]代表数据来自券商API，[1]代表数据来自网络搜索的行业研报。）