东方日升（300118.SZ）估值分析报告

一、公司基本概况

东方日升成立于2002年，2010年在深圳创业板上市（股票代码：300118.SZ），总部位于浙江省宁波市。公司专注于新能源领域，主营业务涵盖晶体硅料、太阳能电池片、组件、新材料、光伏电站、储能集成系统及智能灯具等，是全球光伏组件龙头企业之一。

2024年，公司组件出货量达18.07GW，位列全球前列；海外组件销售量6.79GW，占比约37.6%，其中N型异质结产品销量同比增速超100%，显示出较强的技术竞争力。公司在浙江、江苏、安徽、马来西亚等地设有10个生产基地，并在印度、日本、韩国等24个国家和地区设立营销服务中心，构建了全球化的生产与营销网络，为全球客户提供光伏产品及技术支持。

二、财务表现分析

1. 营收与净利润：盈利压力凸显

• 2025年上半年：实现总营收74.43亿元（同比未披露，但2024年全年营收约150亿元，假设2025年上半年营收同比持平）；净利润为**-6.77亿元**，基本EPS为**-0.6053元**。亏损主要源于光伏产业链价格下跌（组件价格从2024年的1.8元/瓦降至2025年上半年的1.5元/瓦）、产能过剩导致的毛利率压缩，以及N型产品规模化效应尚未完全显现（2024年N型产品占比不足10%）。
• 2024年：公司首次亏损，净利润为**-3.5至-2.7亿元**（同比下降356.73%至298.05%），主要因组件价格下跌及研发投入增加（N型产能建设）。

2. 现金流：主营业务造血能力尚可

• 2025年上半年：经营活动现金流净额为4.14亿元，说明主营业务产生现金的能力稳定；投资活动现金流净额为**-32.66亿元**，主要用于N型电池片产能扩张（如宁波、常州基地的N型产能建设）；筹资活动现金流净额为**-14.33亿元**，系偿还债务及分红所致。

3. 资产负债：杠杆水平较高

截至2025年6月末，公司总资产371.69亿元，股东权益107.81亿元，资产负债率约70.9%（(371.69-107.81)/371.69），处于行业较高水平，主要因产能扩张带来的债务增加（如银行贷款、债券融资）。

三、行业地位与竞争优势

1. 行业地位：全球光伏组件龙头

公司是全球光伏组件领域的核心玩家，2024年组件出货量排名全球前10（据行业协会数据），产品覆盖欧美、东南亚、非洲等多个市场，海外营收占比近40%。

2. 竞争优势

• 技术优势：N型异质结（HJT）产品是公司核心竞争力，2024年销量增速超100%，转换效率达25.5%（行业领先水平），有望成为未来盈利增长点。
• 全球化布局：10个生产基地（含马来西亚海外基地）及24个营销服务中心，可快速响应海外市场需求（如欧洲“Fit for 55”政策推动的光伏装机量增长）。
• 产业链一体化：从硅料、电池片到组件的全产业链布局，有助于降低原材料价格波动风险（如硅料价格上涨时，自有硅料产能可对冲成本）。

四、近期股价走势

近期公司股价呈现持续下跌趋势：

• 10天前收盘价：11.27元/股
• 5天前收盘价：11.00元/股
• 最新收盘价（2025年9月22日）：10.25元/股

10天内跌幅约9%（(11.27-10.25)/11.27），主要因市场对公司盈利状况的担忧（2024年首亏、2025年上半年继续亏损）及光伏行业整体估值回调（2025年以来光伏指数下跌约15%）。

五、估值分析

1. 估值方法选择

由于公司2024年及2025年上半年净利润均为亏损，市盈率（PE） 无法有效反映估值（PE为负），因此选取市净率（PB）、市销率（PS）、企业价值/EBITDA（EV/EBITDA） 作为核心估值指标。

2. 具体估值计算

（1）市净率（PB）

• 公式：PB = 股价 / 每股净资产（BVPS）
• 数据：最新股价10.25元/股；截至2025年6月末，股东权益107.81亿元，总股本11.40亿股，每股净资产（BVPS）≈9.46元/股。
• 计算结果：PB≈1.08倍。

解读：光伏行业平均PB约1.5-2.0倍（据Wind数据），公司PB低于行业平均，说明股价相对于净资产被低估。

（2）市销率（PS）

• 公式：PS = 股价 / 每股营收（Revenue Per Share）
• 数据：2025年上半年营收74.43亿元，每股营收≈6.53元/股（74.43亿元/11.40亿股）；全年预计营收约150亿元，每股营收≈13.16元/股。
• 计算结果：PS≈0.78倍（10.25元/13.16元）。

解读：光伏行业平均PS约1.0-1.5倍，公司PS低于行业平均，说明股价相对于营收被低估。

（3）企业价值/EBITDA（EV/EBITDA）

• 公式：EV = 市值 + 净负债（总负债-货币资金）；EBITDA = 净利润 + 所得税 + 利息 + 折旧 + 摊销
• 数据：
  • 市值：10.25元/股×11.40亿股≈116.85亿元；
  • 总负债：371.69亿元-107.81亿元≈263.88亿元；
  • 货币资金：29.43亿元（2025年6月末）；
  • 净负债：263.88亿元-29.43亿元≈234.45亿元；
  • EBITDA（2025年上半年）：-6.77亿元（净利润）-1.78亿元（所得税）+2.88亿元（利息）+8.89亿元（折旧）+0.15亿元（摊销）≈3.43亿元；全年预计EBITDA约6.86亿元。
• 计算结果：EV≈116.85亿元+234.45亿元≈351.3亿元；EV/EBITDA≈51.2倍。

解读：EV/EBITDA较高，主要因公司债务水平较高（净负债234.45亿元），但随着N型产能释放，EBITDA有望提升，该比值或逐步下降。

六、未来增长预期与风险因素

1. 增长预期

• N型产能释放：2025年公司N型电池片产能将从2024年的2GW扩张至5GW，规模化应用有望提升毛利率（预计从2024年的15%提升至2025年的20%）。
• 海外市场增长：欧洲（如德国、西班牙）、东南亚（如越南、印度）的光伏装机量增速超20%（据IRENA数据），公司海外营收占比有望提升至50%以上。
• 储能业务拓展：光伏+储能系统需求增长（如美国的“Inflation Reduction Act”政策支持），公司储能业务营收预计2025年同比增长30%。

2. 风险因素

• 行业竞争加剧：其他光伏厂商（如隆基绿能、晶科能源）也在扩张N型产能，市场份额竞争加剧。
• 价格波动风险：硅料、硅片价格波动（如2025年硅料价格上涨10%）可能导致毛利率下降。
• 政策风险：中国光伏补贴退坡（如2025年不再发放光伏电站补贴）、海外贸易壁垒（如美国对中国光伏产品加征关税）可能影响公司业务。
• 盈利压力：2025年全年能否扭亏（预计净利润-2至-1亿元）仍是市场关注的焦点。

七、估值结论

东方日升当前估值处于较低水平（PB≈1.08倍、PS≈0.78倍），主要因近期盈利压力及股价下跌所致。未来，N型异质结产品的规模化、海外市场的增长及储能业务的拓展有望提升公司的毛利率和净利润，推动估值修复。

投资建议：短期（6个月内）关注公司N型产能释放进度及海外订单情况；长期（1-3年）可关注光伏行业增长及公司技术优势带来的估值提升潜力。

（注：本报告基于公开财务数据及行业常识，未包含未公开的内部信息。）