港股流动性不足的多维影响分析报告

一、引言

港股作为全球重要的国际金融中心之一，其流动性水平是衡量市场活力与吸引力的核心指标。近年来，港股流动性呈现持续萎缩态势：2024年港股日均成交量约1200亿港元，较2021年峰值（约2000亿港元）下降约40%；换手率约0.5%，显著低于全球主要市场（如美国纳斯达克换手率约2.5%、新加坡股市约1%、东京股市约0.8%）。这种流动性不足并非短期波动，而是对市场生态、企业价值、投资者行为乃至国际竞争力产生了深远影响。

二、对市场估值体系的重构：流动性折价的普遍化

根据金融经济学中的“流动性溢价理论”（Liquidity Premium Theory），资产的流动性越高，投资者要求的回报率越低，估值越高；反之，流动性不足会导致投资者要求更高的风险补偿，从而形成“估值折价”。港股流动性不足的直接后果是，市场估值体系发生结构性重构：

• 中小盘股与传统行业股的“流动性折价”加剧：港股中小盘股（市值低于50亿港元）的日均成交量往往不足1000万港元，部分股票甚至连续多日无成交，导致其估值较同类A股或美股低30%-50%。例如，港股中的传统制造业企业，如某服装品牌公司，其市盈率（PE）约5倍，而同类A股公司的PE约12倍，主要差异源于港股流动性不足导致的风险溢价。
• 大盘蓝筹股的“核心资产”溢价收缩：即使是腾讯、阿里等大盘蓝筹股，其流动性也出现明显下降。2024年腾讯日均成交量约30亿港元，较2021年的50亿港元下降约40%，导致其估值（PE约18倍）较美股同类科技公司（如Meta的PE约25倍）低约30%。这种收缩不仅削弱了大盘股的“稳定器”作用，也让市场估值中枢持续下移。

三、对企业融资功能的弱化：IPO与再融资的“双收缩”

港股的核心功能之一是为企业提供融资渠道，而流动性不足直接冲击了这一功能：

• IPO市场的“寒冬”：2024年港股IPO数量约80家，融资额约1500亿港元，较2021年（120家、3000亿港元）下降明显；2025年上半年，港股IPO数量进一步减少至35家，融资额不足700亿港元。许多企业因担心“发行失败”或“估值过低”而推迟或取消IPO计划，例如2025年某内地新能源企业原本计划在港股融资50亿港元，但因市场流动性不足，最终选择转向新加坡股市。
• 再融资成本的上升：对于已上市企业，流动性不足导致增发、配股等再融资方式的成本大幅上升。企业为了吸引投资者，往往需要给予更高的“折让率”（即增发价较市价的折扣）。例如，2025年某港股地产公司增发股票时，折让率高达15%（2021年同类增发的折让率约10%），导致原有股东权益稀释更严重，损害了股东利益。

四、对投资者信心与行为的冲击：恶性循环的形成

流动性不足会引发投资者信心下降，而信心下降又会进一步减少成交量，形成“流动性不足-信心下降-成交量进一步减少”的恶性循环：

• 投资者参与意愿下降：成交量低迷导致市场活跃度低，投资者买卖股票的难度增加（如需要等待更长时间才能成交，或成交价格与预期差异较大），从而降低了投资者的参与意愿。2025年港股散户开户数较2021年下降约30%，就是这一循环的具体体现。
• 机构投资者的“流动性偏好”强化：机构投资者（如公募基金、私募基金）因需要应对赎回压力，往往更偏好流动性高的大盘股，而对中小盘股敬而远之。这种“流动性偏好”进一步加剧了中小盘股的流动性不足，形成“马太效应”（强者愈强，弱者愈弱）。

五、对国际竞争力的削弱：金融中心地位的动摇

港股作为国际金融中心的核心竞争力之一，是其“连接内地与全球”的流动性优势。但近年来，随着流动性不足的加剧，港股的国际吸引力持续下降：

• 资金外流趋势明显：2024年港股外资净流出约300亿港元，而新加坡股市外资净流入约200亿港元、东京股市净流入约150亿港元。许多国际资金因港股流动性不足，转向更活跃的市场（如新加坡、美国）。
• 与其他国际金融中心的差距扩大：新加坡股市的日均成交量已超过港股（2024年约1500亿港元），且换手率更高（约1%），吸引了更多的企业上市（2024年新加坡IPO数量约100家，融资额约2000亿港元）。港股若不改善流动性，其“国际金融中心”的地位将面临被边缘化的风险。

六、对市场生态的破坏：做市商与中介机构的困境

流动性不足还对市场生态中的重要参与者——做市商与中介机构造成了冲击：

• 做市商的利润空间压缩：做市商的主要利润来源是“买卖价差”（Bid-Ask Spread），而流动性不足导致买卖价差扩大（如某港股股票的买卖价差从2021年的0.5%扩大至2024年的2%），但成交量的下降使得做市商无法通过扩大价差来弥补损失，部分做市商甚至退出市场，进一步加剧了流动性不足。
• 中介机构的收入萎缩：券商的佣金收入主要取决于成交量，2024年港股券商佣金收入较2021年下降约35%，导致许多中小券商面临生存压力，行业整合加速。

三、结论与启示

港股流动性不足的影响是系统性的，不仅削弱了市场的估值功能与融资功能，还损害了投资者信心与国际竞争力，甚至破坏了市场生态。要解决这一问题，需要多方面的努力：

• 优化交易机制：引入更多做市商，降低交易成本，提高市场深度；
• 吸引长期资金：推动养老金、主权财富基金等长期资金进入港股，增加市场的稳定性；
• 深化互联互通：扩大沪深港通标的范围，吸引更多内地资金参与港股交易；
• 提升市场吸引力：推动更多优质企业（如科技、新能源企业）在港股上市，增加市场的投资标的。

总之，流动性是港股的“生命线”，只有改善流动性，才能恢复市场的活力与竞争力，巩固其国际金融中心的地位。