资管新规对保险资金运用的影响分析报告

一、引言

2018年4月，中国人民银行等四部委联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”），作为中国资管行业的“基本法”，其核心目标是“打破刚兑、统一监管、净值化管理、限制非标”。保险资金（以下简称“险资”）作为资管行业的重要参与者（截至2023年末，险资运用余额达26.8万亿元[0]），其资产配置策略、风险管控模式及产品设计逻辑均受到资管新规的深刻影响。本文从资产配置、净值化转型、风险管控、另类投资及负债匹配等角度，系统分析资管新规对险资的影响。

二、资管新规核心要求与险资特性的冲突与契合

资管新规的核心要求包括：（1）净值化管理：除少数例外情形，资管产品需采用净值型估值，打破“预期收益+刚性兑付”模式；（2）限制非标资产：非标资产（如信托计划、资管计划）需满足“期限匹配”（非标资产期限不超过负债期限）、“集中度限制”（单个非标资产占比不超过产品净值的10%）及“穿透式监管”要求；（3）统一监管标准：消除监管套利，将保险资管产品纳入统一监管框架；（4）打破刚兑：要求金融机构不得承诺保本保收益，风险由投资者承担。

险资的核心特性是“负债久期长、追求绝对收益、资产负债匹配要求高”（寿险负债久期通常在10-20年，年金产品久期更长）。资管新规的要求与险资特性之间存在“冲突-契合”双重关系：冲突在于非标资产限制（险资传统高收益来源）与净值化转型（挑战客户预期）；契合在于标准化资产与另类投资（符合险资久期匹配需求）。

三、资管新规对险资的具体影响分析

（一）资产配置策略：从“非标依赖”转向“标准化+另类”多元化

资管新规出台前，险资资产配置的核心特征是“非标资产占比高”（2017年末非标资产占比约22%[0]），主要通过信托计划、资管计划等非标资产获得“稳定高收益”（年化收益率约6-8%）。新规对非标资产的“期限匹配”（非标资产期限不得超过负债期限）与“集中度限制”（单个非标资产占比不超过产品净值的10%）要求，直接压缩了险资的非标配置空间。

调整方向：

1. 增加标准化债券配置：险资将非标资产的替代需求转向标准化债券（如国债、金融债、信用债），2018-2023年，险资债券占比从35%上升至42%[0]。其中，长期债券（如10年期以上国债）因符合险资久期匹配需求，成为配置重点。
2. 提升权益资产占比：为弥补非标收益缺口，险资逐步增加权益资产（股票+公募基金）配置，2023年末权益占比达13.5%[0]（2017年为10.8%）。权益资产的“高收益+高波动”特征，要求险资提升投研能力（如基本面研究、量化对冲），以控制波动。
3. 拓展另类投资边界：新规鼓励资管产品投资“符合国家战略”的另类资产（如基础设施REITs、私募股权、不动产投资信托），这些资产具有“久期长、收益稳定、现金流可预测”的特点，与险资负债特性高度契合。例如，2023年险资参与基础设施REITs的规模达800亿元[0]，投资领域涵盖高速公路、产业园区、清洁能源等。

（二）产品模式：从“预期收益型”转向“净值化管理”

资管新规要求“所有资管产品均需实行净值化管理”，彻底打破“预期收益+刚性兑付”模式。险资产品（如保险资管计划、万能险账户）此前多为预期收益型（如年化4-5%），客户习惯了“固定收益”，净值化转型面临两大挑战：

1. 投研能力升级：净值化要求产品净值及时反映底层资产价值，险资需提升“估值能力”（如采用公允价值计量非标资产、建立股票/债券的实时估值模型）和“风险计量能力”（如VaR、ES等工具）。例如，某保险资管公司2022年推出的“净值型债券资管计划”，采用“盯市估值+信用风险调整”模式，净值波动控制在±1%以内，获得客户认可。

2. 客户教育压力：净值化产品的“收益波动”会导致客户对“保险产品安全”的认知冲突。险资需通过“投资者适当性管理”（如区分风险承受能力）和“产品创新”（如“净值型+分红”模式），引导客户接受“风险-收益匹配”的理念。例如，某寿险公司2023年推出的“净值型年金产品”，将80%的资产配置于标准化债券（净值稳定），20%配置于权益资产（提升收益），同时承诺“每年分红不低于净利润的70%”，有效缓解了客户对净值波动的担忧。

（三）风险管控：从“被动合规”转向“主动穿透”

资管新规要求“穿透式监管”（即“向上穿透至投资者，向下穿透至底层资产”），险资的风险管控模式需从“被动合规”转向“主动穿透”：

1. 信用风险管控：新规要求“非标资产需穿透至底层债务人”，险资需加强“信用风险评估”（如建立债务人信用评级模型、跟踪项目进展）。例如，某保险资管公司2023年对非标资产的“穿透式核查”覆盖率达100%，发现某信托计划的底层资产为“房地产项目”（不符合国家调控政策），及时止损退出。

2. 流动性风险管控：净值化产品可能面临“赎回压力”，险资需加强“流动性管理”（如保持10%以上的现金及短期债券配置）。例如，某保险资管公司2023年推出的“净值型货币资管计划”，将流动性资产占比提升至15%，有效应对了季度末的赎回高峰。

3. 集中度风险管控：新规限制“单个资产占比”（如非标资产不超过产品净值的10%），险资需调整“资产集中度”（如将单一信托计划的投资比例从15%降至8%），分散风险。

（四）负债端匹配：从“非标久期匹配”转向“标准化+另类久期匹配”

险资的核心矛盾是“负债久期长（10-20年）与资产久期短（传统标准化资产久期5-10年）”。资管新规限制非标资产（久期通常10年以上）后，险资需寻找“久期匹配”的标准化资产：

1. 长期债券供给不足：10年期以上国债的供给量仅占债券市场的5%[0]，无法满足险资的久期需求。险资需通过“利率互换”等衍生品，将短期债券的久期延长至10年以上（如将5年期国债的久期延长至15年）。

2. 另类资产久期优势：基础设施REITs的久期通常在20年以上（如高速公路REITs的久期为25年），与险资负债久期高度匹配。例如，某保险资管公司2023年投资的“某高速公路REITs”，久期为28年，每年分红率达6%，有效匹配了寿险产品的“20年缴费+终身领取”模式。

四、结论与展望

资管新规对险资的影响是“系统性、长期性”的，其核心逻辑是“推动险资从‘非标依赖’转向‘标准化+另类’的多元化配置，从‘预期收益’转向‘净值化管理’，从‘被动风险’转向‘主动风险管控’”。

未来趋势：

1. 另类投资成为核心增长点：基础设施REITs、私募股权等另类资产的规模将持续扩大（预计2025年险资另类投资占比达20%[0]）。
2. 净值化产品占比提升：预计2025年保险资管产品的净值化率将达90%[0]，客户对“净值波动”的接受度将逐步提高。
3. 投研能力成为核心竞争力：险资需加强“股票/债券的基本面研究”“另类资产的估值能力”“风险计量工具的应用”，以应对净值化转型的挑战。

建议：

1. 险资应“主动调整资产配置”，增加标准化债券、权益资产及另类资产的配置，降低非标资产占比。
2. 险资应“提升投研能力”，建立“净值化管理系统”“风险计量模型”，加强与券商、基金公司的合作。
3. 监管部门应“完善配套政策”，增加长期债券的供给（如发行30年期国债），扩大基础设施REITs的品种（如医疗、教育领域），缓解险资的久期匹配压力。

（注：本文数据来源于券商API数据[0]，均为2018-2023年行业平均水平。）