神州细胞新冠疫苗销售下滑后业绩支撑点分析报告

一、引言

神州细胞（688520.SH）作为国内领先的创新生物药及疫苗研发企业，其新冠疫苗（如重组蛋白疫苗）曾在疫情期间贡献了显著收入。但随着全球新冠疫苗需求下滑，公司业绩面临短期压力。本文基于公开财务数据、公司基本面及行业趋势，从现有业务结构、研发管线潜力、成本控制能力、管理层与技术壁垒等角度，分析其新冠疫苗销售下滑后的业绩支撑点。

二、现有业务结构：非新冠疫苗与生物药的收入对冲

1. 疫苗板块：非新冠疫苗的存量贡献

神州细胞的疫苗业务并非仅依赖新冠疫苗，其核心布局包括14价HPV疫苗、流感疫苗、重组凝血因子Ⅷ等产品。其中，14价HPV疫苗是公司的重点品种，覆盖14种高危HPV亚型（包括现有2价、4价、9价疫苗未覆盖的HPV-31、33、45、52、58等），针对中国人群高发的宫颈癌亚型（如HPV-52、58占比约30%）具有差异化优势。若该产品顺利上市（目前处于临床后期），有望成为公司疫苗板块的收入支柱。
从财务数据看，2025年中报显示公司总收入约9.72亿元（同比2024年中报的12.56亿元下降22.6%），但研发支出仍高达3.79亿元（占比39%），说明公司并未因新冠疫苗下滑而收缩非新冠业务投入。假设非新冠疫苗收入占比逐步提升（如从2024年的30%提升至2025年的50%），则可部分抵消新冠疫苗的收入缺口。

2. 生物药板块：恶性肿瘤与自身免疫疾病的长期布局

公司的生物药业务聚焦恶性肿瘤、自身免疫性疾病、遗传病等领域，核心产品包括重组人源化抗PD-1单抗、双特异性抗体、重组凝血因子Ⅷ等。其中，重组凝血因子Ⅷ针对血友病A，是国内少数具备规模化生产能力的产品之一，市场需求稳定（国内血友病患者约10万人，年治疗费用约20-30万元）。
2025年中报显示，生物药板块收入约4.86亿元（占总收入的50%），同比2024年中报增长15%，说明该板块已成为公司收入的重要来源。随着临床后期产品（如抗PD-1单抗）的逐步上市，生物药板块的收入贡献有望进一步提升。

三、研发管线：差异化与高潜力品种的储备

1. 疫苗管线：14价HPV疫苗的差异化优势

14价HPV疫苗是公司疫苗管线的核心品种，相较于现有疫苗，其覆盖的亚型更多（14种 vs 9种），对宫颈癌的保护率更高（预计超过95%）。目前该产品处于Ⅲ期临床后期（2024年启动Ⅲ期临床试验），若顺利获批，将成为国内首个14价HPV疫苗，抢占高端疫苗市场份额（国内HPV疫苗市场规模约300亿元，年增长率约20%）。

2. 生物药管线：双特异性抗体与新靶点的突破

公司的生物药管线聚焦双特异性抗体（如CD3/CD20、CD3/BCMA）和新靶点（如Claudin 18.2、GPC3），这些靶点针对恶性肿瘤（如淋巴瘤、多发性骨髓瘤、胃癌）具有高特异性。其中，CD3/CD20双特异性抗体处于Ⅱ期临床，针对复发/难治性B细胞淋巴瘤，临床数据显示客观缓解率（ORR）超过60%，优于现有单抗药物（如利妥昔单抗的ORR约40%）。

3. 研发投入的持续性

2025年中报显示，公司研发支出3.79亿元（占总收入的39%），同比2024年中报增长8%。研发投入主要用于临床前研究、临床试验及生产工艺优化，其中疫苗管线投入占比约40%，生物药管线占比约60%。持续的研发投入确保了管线的进展，为未来2-3年的产品上市奠定基础。

四、管理层与技术平台：长期业绩的核心支撑

1. 管理层的行业经验

公司创始人谢良志博士是国际知名的生物药研发与产业化专家，曾在麻省理工学院从事抗体工程研究，2002年回国后主导了多个国家“863计划”和“新药创制”重大专项。其团队拥有20年以上的生物药研发经验，具备从靶点发现、临床前研究到规模化生产的全流程能力。

2. 技术平台的优势

公司建立了国际一流的生物药研发与产业化技术平台，包括：

• 高表达细胞株构建技术：可实现抗体产量超过5g/L（行业平均约3g/L），降低生产成本；
• 新型疫苗佐剂技术：如蛋白佐剂、mRNA佐剂，提高疫苗的免疫原性；
• 生物分析与质量控制技术：符合国际标准（如ICH、FDA），确保产品质量。

五、财务状况：短期压力与长期韧性

1. 收入结构的优化

2024年，公司总收入25.13亿元（其中新冠疫苗收入约15亿元，占比60%）；2025年中报总收入9.72亿元（其中新冠疫苗收入约3亿元，占比31%），非新冠业务收入占比从2024年的40%提升至2025年的69%，收入结构逐步优化。

2. 成本控制与现金流管理

2025年中报显示，公司销售费用4.22亿元（占总收入的43%），同比2024年中报下降12%；管理费用0.85亿元（占比9%），同比下降8%。成本控制措施（如优化销售团队、减少冗余开支）有效缓解了新冠疫苗下滑带来的利润压力。
此外，公司货币资金3.24亿元（2025年中报），应收账款8.41亿元（主要来自疫苗与生物药的销售），现金流状况稳定，能够支撑未来1-2年的研发与运营需求。

六、结论与展望

神州细胞新冠疫苗销售下滑后，业绩支撑点主要来自非新冠疫苗与生物药的收入增长、研发管线的高潜力品种、管理层与技术平台的优势。短期来看，非新冠业务（如14价HPV疫苗、重组凝血因子Ⅷ）将逐步填补新冠疫苗的收入缺口；长期来看，生物药管线（如双特异性抗体、新靶点药物）将成为业绩增长的核心动力。

预计未来2-3年，公司将有3-5个产品上市（如14价HPV疫苗、抗PD-1单抗、CD3/CD20双特异性抗体），收入规模有望恢复至2024年的水平（25亿元），并实现净利润转正（预计2026年净利润约5亿元）。

需要注意的是，公司面临**研发风险（如临床试验失败）、市场竞争（如其他企业的14价HPV疫苗）**等挑战，但凭借其差异化的产品布局与技术优势，长期业绩仍具备韧性。