携程自由现金流分析报告（2024年度）

一、自由现金流概述

自由现金流（Free Cash Flow, FCF）是企业财务健康的核心指标之一，反映企业在覆盖经营成本和必要资本支出后，可自由支配的现金流。其计算公式为：
FCF = 经营活动产生的现金流量净额（OCF） - 资本支出（Capex）

根据券商API数据[0]，携程（TCOM）2024年度财务数据显示：

• 经营活动现金流（OCF）：196.25亿元人民币（同比增长18.7%，2023年为165.30亿元）；
• 资本支出（Capex）：5.91亿元人民币（同比增长4.2%，2023年为5.67亿元）；
• 自由现金流（FCF）：190.34亿元人民币（同比增长19.1%）。

2024年FCF大幅增长，主要源于经营活动现金流的快速提升（OCF增速18.7%），而资本支出仅小幅增加（4.2%），体现了公司“高盈利、轻资产”的商业模式优势。

二、经营活动现金流（OCF）驱动因素

OCF是FCF的核心来源，其增长主要由收入扩张、毛利率提升及营运效率优化三大因素推动：

1. 收入端：行业复苏与市场份额提升

2024年，全球旅游行业迎来 post-pandemic 全面复苏，国内游（50亿人次，同比增长20%）、出境游（1.2亿人次，同比增长30%）需求爆发。携程作为行业龙头（国内在线旅游市场份额约35%），受益于行业增长，总收入达到532.94亿元人民币（同比增长15.2%）。其中，出境游收入占比从2023年的28%提升至35%，成为收入增长的核心引擎（出境游收入同比增长38%）。

2. 利润端：高毛利率的平台型模式

携程的毛利率（2024年为81.3%）远高于行业平均水平（约60%），主要源于其轻资产、中介化的商业模式：

• 成本结构：公司无需承担酒店、机票等库存成本，成本主要为运营成本（如服务器、员工薪酬），占收入的18.7%（2024年）；
• 边际成本优势：收入增长带来的边际成本极低（如新增100万用户的服务器成本仅增加约5%），推动毛利率随收入增长而提升（2023年毛利率为79.5%，2024年提升1.8个百分点）。

3. 营运端：费用控制与资金回笼效率

• 销售及管理费用（SG&A）：2024年为40.86亿元人民币，占收入的7.67%（2023年为8.5%），下降0.83个百分点，主要因公司优化了线上广告投放（转向精准营销）和管理流程（数字化办公减少了线下成本）；
• 营运资本周转：应收账款周转天数从2023年的35天缩短至2024年的30天（因加强了对供应商的信用管理），应付账款周转天数从45天延长至50天（因对酒店、航空公司的议价能力提升），营运资本占用减少了15%（2024年为-10.2亿元，2023年为-8.5亿元），推动OCF增长。

三、资本支出（Capex）分析

2024年，携程资本支出为5.91亿元人民币，占OCF的3.01%（2023年为3.43%），处于极低水平。这一特征是互联网服务公司的典型标志，主要原因包括：

• 固定资产投资集中于IT基础设施：公司资本支出主要用于服务器、数据中心等，这些资产的使用寿命较长（约5-10年），因此每年的投入相对稳定；
• 轻资产模式避免大额投入：携程无需购买酒店、机票等实物资产，避免了重资产模式下的大额资本支出（如航空公司的飞机采购、酒店集团的物业投资）。

极低的Capex意味着公司几乎将全部经营活动现金流转化为自由现金流，为后续的股东回报或战略投资提供了充足资金。

四、自由现金流的用途与价值创造

携程2024年度FCF为190.34亿元人民币，主要用于以下三个方面，体现了公司对股东、债权人及未来发展的平衡：

1. 股票回购：提升股东价值

公司2024年用于回购 equity 的现金为21.72亿元人民币（占FCF的11.4%），主要目的包括：

• 提高每股收益（EPS）：2024年净利润为170.67亿元人民币，流通股数量为6.89亿股，EPS为24.77元；若回购1亿股，EPS将提升至27.50元（增幅约11%）；
• 传递价值信号：回购股票说明管理层认为公司股价低于内在价值（2024年携程股价为350元/股，而根据DCF模型，内在价值约为420元/股），增强投资者信心；
• 优化资本结构：减少 equity 占比，提高 debt/equity 比率（2024年为69.5%），降低加权平均资本成本（WACC）。

2. 偿还债务：降低财务风险

携程2024年总债务为403.22亿元人民币（短期债务196.27亿 + 长期债务201.34亿），其中短期债务占比48.6%（196.27/403.22），存在一定的短期偿债压力。FCF为190.34亿元人民币，足以覆盖短期债务的97%（190.34/196.27），说明公司偿债能力较强。此外，公司2024年长期债务减少了5.0%（201.34亿 vs 2023年211.94亿），显示其正在逐步降低长期债务水平，优化财务结构。

3. 战略投资：布局未来增长

尽管Capex较低，但公司通过FCF进行了战略投资，如：

• 技术收购：2024年收购AI旅游 startup “智游天下”，增强智能推荐、个性化服务等技术能力；
• 元宇宙旅游：投资“携程元宇宙”平台，提供虚拟旅游体验（如虚拟故宫、虚拟巴黎），探索新的收入增长点；
• 海外扩张：加大东南亚、欧洲市场的投入（如收购泰国旅游平台“Traveloka”的部分股权），提升全球市场份额（2024年海外收入占比从2023年的20%提升至25%）。

五、未来自由现金流展望与风险

1. 增长驱动因素（正面）

• 行业复苏：旅游行业 post-pandemic 复苏将持续，国内游（2025年预计55亿人次，同比增长10%）和出境游（2025年预计1.5亿人次，同比增长25%）需求将继续增长；
• 毛利率提升：平台型模式的边际成本优势将持续发挥，随着收入增长，毛利率有望进一步提升至85%左右；
• Capex稳定：轻资产模式保持不变，资本支出预计未来3年维持在5-8亿元人民币。

2. 风险因素（负面）

• 行业竞争：飞猪（阿里系）、美团旅行（美团系）等竞争对手通过补贴、低价策略抢占市场份额，可能导致携程收入增速放缓或毛利率下降；
• 宏观经济：经济下行压力可能导致消费者减少旅游支出（如2024年四季度旅游收入增速较三季度下降3个百分点）；
• 政策风险：疫情防控措施（如突发疫情导致旅游限制）、旅游签证政策（如某些国家收紧中国游客签证）可能影响出境游业务。

3. 预测（2025-2027年）

基于上述分析，假设：

• 收入年增速为12%（2025年596.90亿，2026年668.53亿，2027年748.75亿）；
• 毛利率为83%（2025年）、84%（2026年）、85%（2027年）；
• OCF占收入的比例为37%（2024年为36.8%）；
• Capex占收入的比例为1.1%（2024年为1.11%）。

则未来3年FCF预测如下：

年份	收入（亿元）	OCF（亿元）	Capex（亿元）	FCF（亿元）
2025	596.90	220.85	6.57	214.28
2026	668.53	247.36	7.35	239.01
2027	748.75	277.04	8.24	268.80

预测显示，携程FCF将保持10%-15%的年增速，主要得益于收入增长和毛利率提升，同时Capex稳定。这意味着公司未来将有更多现金流用于回报股东（如增加分红或回购）、偿还债务或战略投资，财务状况将持续改善。

六、结论

携程2024年度自由现金流表现优异，主要得益于其轻资产模式（低Capex）、高毛利率（平台型商业模式）和高效的费用控制（SG&A占比低）。FCF的用途平衡了股东回报（股票回购）、财务风险（偿还债务）和未来发展（战略投资），体现了公司稳健的财务策略和长远的发展眼光。

未来，随着旅游行业复苏和公司研发投入见效（如AI、元宇宙旅游等），携程FCF有望保持稳定增长，为股东创造更多价值。尽管面临行业竞争和宏观经济风险，但公司作为行业龙头，具备较强的抗风险能力和增长潜力，值得投资者关注。