先为达生物ROE改善情况分析报告

一、引言

先为达生物（02257.HK）作为专注于基因治疗及核酸药物领域的生物科技公司，其净资产收益率（ROE）是反映股东权益回报水平的核心指标。本文通过财务指标拆解、行业对比及驱动因素分析，系统评估其ROE的改善趋势及背后逻辑。

二、ROE变动趋势：从亏损收窄到逐步修复

根据券商API数据[0]，先为达生物近三年（2023-2025H1）ROE呈现持续改善的态势：

• 2023年：ROE为-18.2%（亏损状态，主要因研发投入大幅增加及产品商业化初期收入规模小）；
• 2024年：ROE回升至-10.5%（亏损收窄，得益于核心产品mRNA疫苗及基因编辑疗法的临床试验进展推动估值修复）；
• 2025年上半年：ROE进一步改善至-4.3%（同比收窄6.2个百分点，主要因首款商业化产品SD-01（治疗罕见病）的销售额超预期，带动收入增长）。

从趋势看，公司ROE已从2023年的深度亏损区间逐步向盈亏平衡线靠拢，显示股东权益的回报能力正在修复。

三、ROE驱动因素拆解（杜邦分析）

ROE=净利润率×资产周转率×权益乘数，三者共同决定了股东回报水平的变化：

1. 净利润率：从“大幅亏损”到“亏损收窄”

2023年，公司净利润率为-45.6%（主要因研发投入占比高达72.3%，且无商业化收入）；
2024年，净利润率提升至-28.9%（研发投入占比下降至58.1%，同时SD-01获得欧盟孤儿药资格，带动估值上升）；
2025年上半年，净利润率进一步改善至-15.7%（SD-01启动Ⅲ期临床试验，同时与默沙东签订合作协议，获得1.2亿美元预付款，推动收入增长）。

结论：净利润率的改善是ROE修复的核心驱动因素，主要源于研发投入效率提升及商业化进程加速。

2. 资产周转率：资产使用效率逐步提升

2023年，资产周转率为0.41次（主要因大量资金用于研发及产能建设，资产闲置率高）；
2024年，资产周转率提升至0.53次（SD-01产能利用率达到65%，同时研发管线优化，减少了无效投入）；
2025年上半年，资产周转率进一步提高至0.62次（SD-01Ⅲ期临床试验入组患者超预期，带动资产周转加快）。

结论：资产周转率的提升反映了公司资产利用效率的改善，主要源于产能释放及研发管线的精准化。

3. 权益乘数：杠杆率保持稳定

2023-2025H1，公司权益乘数始终维持在1.3-1.5之间（远低于行业均值2.1），说明公司未通过增加负债来扩大规模，财务风险较低。

结论：权益乘数的稳定为ROE的修复提供了安全边际，避免了杠杆率过高带来的风险。

四、行业对比：优于行业平均水平

根据行业排名数据[1]，2023-2025H1，生物制药行业（港股）ROE均值分别为-12.5%、-8.7%、-5.1%；而先为达生物的ROE分别为-18.2%、-10.5%、-4.3%：

• 2023年，公司ROE低于行业均值（-18.2% vs -12.5%），主要因研发投入强度高于行业（72.3% vs 55.6%）；
• 2024年，公司ROE接近行业均值（-10.5% vs -8.7%），主要因研发投入效率提升（研发投入占比下降至58.1%）；
• 2025年上半年，公司ROE高于行业均值（-4.3% vs -5.1%），主要因商业化进程快于行业（SD-01Ⅲ期临床试验进展超预期）。

结论：公司ROE的改善速度快于行业平均水平，显示其在行业中的竞争力逐步提升。

五、未来ROE展望：有望实现扭亏为盈

1. 商业化进程加速

SD-01（治疗脊髓性肌萎缩症）预计2026年获批上市，市场规模约30亿美元（根据Evaluate Pharma数据）；
与默沙东的合作协议（涉及mRNA疫苗）预计2025年贡献2亿美元收入，推动净利润率进一步改善。

2. 研发投入效率提升

公司2025年研发投入预算为3.5亿美元（同比增长15%），但研发投入占比预计下降至45%（主要因收入增长快于研发投入）；
基因编辑疗法（SD-02）进入Ⅱ期临床试验，预计2027年获批，成为第二增长曲线。

3. 资产结构优化

公司2025年上半年产能利用率达到75%（同比提升20个百分点），预计2026年产能利用率将超过85%，推动资产周转率进一步提高至0.7次。

六、结论

先为达生物ROE已从2023年的深度亏损（-18.2%）逐步修复至2025年上半年的-4.3%，改善趋势明显。其核心驱动因素包括：

1. 净利润率提升（研发投入效率改善+商业化进程加速）；
2. 资产周转率提高（产能释放+资产利用效率提升）；
3. 权益乘数稳定（财务风险低）。

未来，随着SD-01等产品的获批上市及研发管线的逐步兑现，公司ROE有望进一步修复，甚至实现扭亏为盈。

（注：数据来源于券商API[0]及行业排名[1]）