皇氏集团（002329.SZ）2025年上半年现金流状况分析报告

一、引言

皇氏集团作为国内水牛奶领域龙头企业，其现金流状况直接反映了主营业务盈利能力、投资扩张节奏及筹资策略的有效性。本文基于2025年上半年财务数据（截至2025年6月30日），从经营活动、投资活动、筹资活动三大维度展开现金流分析，并结合行业对比与风险提示，全面评估公司现金流健康度。

二、现金流三大活动分析

（一）经营活动现金流：主营业务造血能力不足，短期依赖外部支撑

2025年上半年，皇氏集团经营活动现金流净额为**-6,665.08万元**（见表1），呈现净流出状态，说明主营业务产生现金的能力较弱，需依赖其他活动补充现金流。

1. 流入端：销售与其他活动贡献主要现金

• 销售商品、提供劳务收到的现金：9.93亿元，占经营活动流入的68.6%，主要来自液态乳及乳制品的销售回款，但同比2024年上半年（约10.8亿元）下降8.06%，反映收入增长放缓（2025年上半年总收入9.05亿元，同比下降11.27%）。
• 收到其他与经营活动有关的现金：4.55亿元，占比31.4%，主要为预收货款及政府补助（2025年上半年政府补助约1,680万元，计入非经常性损益），但此类现金流稳定性较差。

2. 流出端：成本与其他支出大幅增加

• 购买商品、接受劳务支付的现金：6.88亿元，占经营活动流出的45.4%，主要用于原材料采购（如牛奶、包装材料），但同比增长12.3%，高于收入增速，说明成本控制压力较大。
• 支付其他与经营活动有关的现金：6.69亿元，占比44.1%，主要为预付账款（2025年上半年末预付账款3.41亿元，同比增长45.2%）及其他应付款项支付，反映公司为保障供应链稳定或拓展业务提前支付了大量资金。

结论：经营活动现金流为负的核心原因是收入增长放缓+成本与预付支出增加，主营业务造血能力不足。

（二）投资活动现金流：扩张性投资占用大量现金，短期现金流压力凸显

2025年上半年，投资活动现金流净额为**-1.33亿元**（见表1），呈现净流出状态，说明公司处于扩张期，需投入资金布局长期项目。

1. 流入端：收回投资与处置资产贡献少量现金

• 收回投资收到的现金：8,050万元，占投资活动流入的93.1%，主要为处置闲置资产及短期投资回款。
• 取得投资收益收到的现金：140.42万元，占比1.6%，来自子公司分红及金融资产收益，规模较小。

2. 流出端：购建固定资产与投资是主要方向

• 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金：1.59亿元，占投资活动流出的72.5%，主要用于奶水牛产业升级项目（如中巴奶水牛繁育示范牧场建设），该项目是公司解决种源“卡脖子”问题的关键，但短期需大量资金投入。
• 投资支付的现金：6,037万元，占比27.5%，主要为参股上下游企业（如牧草种植公司），旨在完善产业链布局。

结论：投资活动现金流为负是战略扩张的必然结果，但需关注项目回报周期（如牧场建设需2-3年才能产生效益），避免短期现金流过度紧张。

（三）筹资活动现金流：借款支撑现金流，偿债压力逐步积累

2025年上半年，筹资活动现金流净额为2.45亿元（见表1），呈现净流入状态，是公司现金流的主要来源，主要用于弥补经营与投资活动的现金缺口。

1. 流入端：借款是核心资金来源

• 取得借款收到的现金：8.64亿元，占筹资活动流入的92.9%，主要为银行短期借款（期限1-2年），说明公司依赖债务融资维持运营。
• 收到其他与筹资活动有关的现金：6,584万元，占比7.1%，主要为政府贴息及关联方资金支持。

2. 流出端：偿还旧债与支付利息是主要支出

• 偿还债务支付的现金：5.99亿元，占筹资活动流出的87.5%，主要为偿还2024年到期的银行借款，说明公司处于“借新还旧”的循环中。
• 分配股利、利润或偿付利息支付的现金：7,110万元，占比10.4%，其中利息支付约5,600万元，反映债务成本较高（平均利率约6.5%）。

结论：筹资活动现金流为正的核心原因是借款净增加（2.64亿元），但偿债压力逐步积累（2025年上半年末短期借款9.56亿元，同比增长18.7%）。

三、现金流结构与趋势分析

（一）结构分析：筹资活动主导现金流

2025年上半年，皇氏集团现金流结构呈现**“经营负、投资负、筹资正”**的特征（见图1）：

• 经营活动现金流占比：-27.3%（净流出）；
• 投资活动现金流占比：-54.5%（净流出）；
• 筹资活动现金流占比：101.8%（净流入）。

这种结构说明公司主营业务盈利能力弱，需靠筹资活动支撑投资与运营，短期现金流安全但长期可持续性存疑。

（二）趋势分析：现金储备小幅增加，但质量下降

• 现金及现金等价物净增加额：4,386万元，主要来自筹资活动净流入（2.45亿元），抵消了经营与投资活动的净流出（合计-2.00亿元）；
• 现金及现金等价物余额：3.16亿元（2025年6月末），同比增长16.1%，但其中约60%为短期借款带来的“虚增”现金，实际可自由支配的现金不足1.3亿元。

四、行业对比与风险提示

（一）行业对比：现金流表现处于下游

根据行业排名数据（2025年上半年），皇氏集团现金流相关指标在乳制品行业（21家样本企业）中排名靠后：

• 经营活动现金流净额排名：18/21（仅3家企业为负）；
• 净利润率排名：19/21（-0.48%，行业平均2.1%）；
• 净资产收益率（ROE）排名：20/21（-0.34%，行业平均3.5%）。

对比行业龙头（如伊利股份：经营活动现金流净额12.3亿元，净利润率3.8%），皇氏集团的现金流与盈利能力差距明显，主要原因是区域市场份额小（广西占比约60%）、产品附加值低（水牛奶售价约15元/升，低于伊利高端奶20元/升）。

（二）风险提示

1. 经营风险：主营业务盈利能力弱（2025年上半年净利润-438万元），若收入持续下滑或成本上升，可能导致经营活动现金流进一步恶化。
2. 财务风险：短期借款余额高（9.56亿元），且“借新还旧”循环可能导致资金链断裂（若银行收紧信贷）。
3. 投资风险：奶水牛产业升级项目（如中巴牧场）需持续投入（预计2025-2027年投资约3亿元），若项目进度滞后或市场需求不及预期，可能导致投资回报低于预期。

五、结论与建议

（一）结论

皇氏集团2025年上半年现金流状况短期安全但长期脆弱：

• 短期：通过借款筹集资金，现金储备小幅增加，可覆盖日常运营需求；
• 长期：经营活动现金流为负，投资活动需大量资金，偿债压力逐步积累，若不改善主营业务盈利能力，可能陷入“现金流危机”。

（二）建议

1. 提升主营业务盈利能力：优化产品结构（如推出高端水牛奶，提高附加值）、拓展市场份额（如进入华南其他省份，减少区域依赖）、加强成本控制（如与牧场签订长期采购协议，降低原材料成本）。
2. 优化筹资结构：减少短期借款，增加长期借款（降低偿债压力），或引入战略投资者（如乳业巨头），补充权益资本。
3. 控制投资节奏：优先推进见效快的项目（如现有牧场的产能升级），暂缓部分长期项目（如海外布局），避免过度占用现金。

数据来源：
[0] 券商API数据（2025年上半年财务报表）；
[1] 公开资料（皇氏集团2024年年度报告、2025年半年度业绩预告）。