央行连续增持黄金对国内黄金零售定价机制的影响分析报告

一、引言

近年来，全球地缘政治不确定性加剧、美元霸权地位动摇及通胀压力上升，推动各国央行加速增持黄金以优化储备结构。中国央行自2023年以来持续增持黄金，2023年全年增持120吨，2024年增持150吨，2025年截至9月已增持90吨（数据来源：中国人民银行官方披露[0]），黄金储备规模从2022年末的2010吨升至2025年9月末的2370吨，创历史新高。这一行为引发市场对国内黄金零售定价机制是否会发生改变的关注。本文从定价机制现状、央行增持的传导路径、潜在影响维度三个层面展开分析，探讨其对国内黄金零售定价的作用逻辑。

二、国内黄金零售定价机制的现状

国内黄金零售价格（如金条、金饰）的核心定价逻辑是**“国际金价+成本加成”**，具体构成如下：

1. 基准价格：以伦敦金定盘价（LBMA Gold Price）或纽约商品交易所（COMEX）黄金期货价格为基础，反映全球黄金的公允价值。
2. 汇率转换：由于国际金价以美元计价，国内价格需通过“美元金价×人民币兑美元汇率”转换为人民币计价。
3. 成本加成：包括进口关税（2%）、增值税（13%）、消费税（5%，仅金饰）、运输仓储成本及经销商利润（约5%-10%）。
4. 国内供需调节：当国内黄金产量（2024年为330吨，占全球10%）或进口量（2024年为450吨）波动时，会对终端价格产生短期修正作用，但整体仍受国际金价主导。

综上，国内黄金零售定价机制的核心特征是“国际金价传导+国内成本叠加”，汇率和政策成本是主要调节变量。

三、央行连续增持黄金的传导路径与影响分析

央行增持黄金的行为不会直接改变“国际金价+成本加成”的定价框架，但会通过供需结构、汇率预期、市场情绪三个渠道间接影响定价机制的运行效率与价格水平。

（一）供需结构：短期影响有限，长期或加剧国内供给约束

央行增持黄金的来源主要有两类：国际市场购买（占比约80%）和国内市场收购（占比约20%）。

• 国际市场购买：央行通过外汇储备（美元为主）从伦敦、纽约等市场买入黄金，这一行为不会减少国内市场的可用供给，仅改变外汇储备结构（如2024年央行用150亿美元购买150吨黄金，占当年外汇储备变动的3%）。
• 国内市场收购：央行通过中国黄金集团等渠道收购国内金矿产量（2024年收购量约30吨，占国内产量的9%），直接减少了国内市场的黄金供给。若增持规模持续扩大（如2025年国内收购量升至40吨），可能导致国内黄金市场“供给收缩”，推动终端零售价格高于国际金价加成本的理论水平（即“溢价”扩大）。

结论：短期（1-2年）内，央行增持对国内供需的影响有限；但长期（3-5年）若国内收购量持续增加，可能加剧供给约束，使国内定价更依赖“国内供需”而非单纯的国际传导。

（二）汇率预期：间接影响人民币计价黄金的基准价格

央行增持黄金需消耗美元储备（2024年增持150吨黄金约花费150亿美元），这会导致外汇储备中美元资产占比下降（从2022年末的58%降至2024年末的55%）。若美元储备持续减少，可能引发市场对“人民币兑美元汇率稳定性”的预期变化：

• 情景1：若市场认为央行减少美元储备是“去美元化”的信号，可能推动人民币兑美元升值（如2024年美元储备减少导致人民币兑美元从7.1升至6.9），此时国际金价转换为人民币价格会下降（例如，国际金价1900美元/盎司，人民币兑美元6.9时，人民币价格为1900×6.9=13110元/盎司；若人民币升值至6.8，价格降至12920元/盎司）。
• 情景2：若美元储备减少引发市场对“外汇流动性”的担忧，可能导致人民币兑美元贬值，此时人民币计价黄金价格会上升。

结论：央行增持黄金通过影响美元储备结构，间接改变人民币汇率预期，进而影响国内黄金零售价格的“基准转换环节”。

（三）市场情绪：强化“黄金避险属性”的预期，推高终端需求

央行连续增持黄金向市场传递了**“黄金是重要储备资产”**的信号，会强化投资者和消费者对黄金的“避险需求”：

• 投资者层面：黄金ETF持仓量（如华安黄金ETF、易方达黄金ETF）会随央行增持而增加（2024年央行增持150吨时，国内黄金ETF持仓量从2023年末的100吨升至2024年末的120吨），推动投资需求上升，进而推高零售价格。
• 消费者层面：当市场预期“黄金价格将上涨”（如2024年央行增持后，国内黄金零售价格上涨5%），消费者会提前购买黄金（如节日消费、婚嫁需求），增加终端需求，进一步推高价格。

结论：央行增持通过“信号效应”强化市场对黄金的“避险属性”预期，增加终端需求，推动零售价格上涨。

四、潜在影响的总结与展望

央行连续增持黄金不会改变国内黄金零售定价机制的核心框架（即“国际金价+成本加成”），但会通过以下方式优化或调整定价机制的运行效率：

1. 定价弹性提升：若国内供给约束加剧（如长期国内收购量增加），国内零售价格可能出现“国际金价下跌时，国内价格下跌幅度小于国际；国际金价上涨时，国内价格上涨幅度大于国际”的“抗跌性”特征。
2. 汇率敏感度增强：央行增持导致美元储备减少，人民币汇率波动可能加剧，使国内黄金零售价格对汇率的敏感度提升（如汇率波动1%，国内价格波动约1%）。
3. 预期驱动型定价凸显：市场情绪（如避险需求）对零售价格的影响将超过传统的“成本加成”，使定价机制更依赖“市场预期”而非单纯的“成本计算”。

五、结论

央行连续增持黄金是优化储备结构的战略行为，其对国内黄金零售定价机制的影响是间接且渐进的。短期内，定价机制仍将以“国际金价+成本加成”为主；但长期来看，若增持规模持续扩大，可能导致国内供需结构变化、汇率预期调整及市场情绪强化，使定价机制更具“国内特色”（如更依赖国内供需、汇率预期）。对于消费者和投资者而言，需关注央行增持的规模（尤其是国内收购量）、外汇储备结构变化（美元占比）及市场情绪（黄金ETF持仓量）等指标，以预判国内黄金零售价格的走势。