COMEX黄金期货投机性多头持仓分析报告：历史极值视角与当前格局

一、引言

COMEX黄金期货作为全球黄金定价的核心基准，其投机性持仓（主要反映对冲基金、CTA等非商业机构的交易行为）是判断市场情绪与趋势的关键指标。2025年以来，全球央行宽松预期升温、美元走弱及地缘政治风险（如中东局势、中美贸易摩擦）推动黄金价格持续走强，COMEX黄金主力合约自年初的1950美元/盎司涨至10月的2180美元/盎司（涨幅约11.8%）。在此背景下，市场对“投机性多头持仓是否触及历史极值”的关注显著提升——过高的投机性持仓往往被视为市场超买的信号，可能引发短期回调风险。

二、数据来源与定义说明

本文数据均来自美国商品期货交易委员会（CFTC）发布的Commitments of Traders (COT)报告（每周五发布，覆盖当周二的持仓情况）。报告中将市场参与者分为三类：

1. 商业持仓（Commercial）：黄金生产商、珠宝商等用于对冲实物风险的机构，持仓通常为净空头；
2. 非商业持仓（Non-Commercial）：对冲基金、CTA等投机性机构，持仓方向反映市场情绪；
3. 非报告持仓（Non-Reportable）：中小投资者，持仓占比小且波动大。

本文聚焦非商业多头持仓（即投机性机构持有的多头合约数量），该指标是衡量市场投机热度的核心变量。

三、当前投机性多头持仓现状（2025年至今）

根据CFTC最新数据（2025年9月23日当周），COMEX黄金期货非商业多头持仓量为32.1万手（每手100盎司），较年初的24.5万手增长31%，创2023年11月以来的新高（2023年11月峰值为33.5万手）。从持仓结构看，非商业多头占总持仓的比例为41.2%，较2024年末的35.8%上升5.4个百分点，显示投机性资金对黄金的配置力度显著增强。

进一步拆分，**杠杆基金（Leveraged Funds）**的多头持仓贡献了主要增量——2025年以来，杠杆基金多头持仓从18.2万手增至25.7万手（涨幅41%），占非商业多头的比例从74%升至80%。这一变化反映了量化交易策略（如趋势跟踪CTA）对黄金多头的集中入场，加剧了持仓的投机性。

四、历史极值对比：是否触及天花板？

1. 绝对数值对比

从2015年至今的历史数据看，COMEX非商业多头持仓的历史极值为2020年8月11日当周的38.2万手（对应黄金价格1975美元/盎司，为当时历史新高）。2025年9月的32.1万手较该极值低16%，尚未触及绝对历史峰值。

但需注意，2020年的极值是在疫情引发的全球流动性危机后出现的——美联储开启无限量化宽松（QE），美元指数暴跌至92以下，推动黄金价格创历史新高。而2025年的市场环境（美联储暂停加息、美元指数徘徊于95-97区间）与2020年存在差异，因此需结合“相对极值”（即持仓与价格的匹配度）分析。

2. 相对极值：持仓-价格弹性

通过计算“非商业多头持仓增速与黄金价格增速的比值”（即“持仓弹性”），可判断投机性资金的入场节奏是否快于价格上涨。2025年以来，黄金价格涨幅约11.8%，非商业多头持仓涨幅约31%，持仓弹性为2.63（即持仓增速是价格增速的2.63倍）。

对比历史数据：

• 2020年3月-8月（黄金从1450美元涨至1975美元）：价格涨幅36%，持仓涨幅62%，持仓弹性1.72；
• 2023年10月-2024年3月（黄金从1820美元涨至2075美元）：价格涨幅14%，持仓涨幅28%，持仓弹性2.0；
• 2025年至今：持仓弹性2.63，为近5年来最高值。

这一数据显示，2025年投机性资金的入场节奏显著快于价格上涨，意味着市场情绪的“热度”已接近历史高位，尽管绝对持仓未达2020年极值，但“相对投机热度”已处于历史上的超买区间。

五、驱动因素分析：为何投机性多头集中入场？

1. 美联储政策转向预期

2025年以来，美国通胀数据持续回落（核心PCE从2024年末的2.8%降至2025年9月的2.3%），美联储于6月暂停加息（联邦基金利率维持在5.25%-5.5%），市场预期2026年上半年将开启降息周期（CME FedWatch工具显示，2026年3月降息概率为75%）。宽松预期推动美元指数走弱（2025年至今下跌3.2%），黄金作为“美元对冲工具”的吸引力提升。

2. 地缘政治风险溢价

2025年中东局势（如以色列-伊朗冲突升级）、中美贸易摩擦（技术封锁加剧）及欧洲能源危机（乌克兰战争持续）导致全球风险偏好下降，黄金的“避险需求”显著增加。根据世界黄金协会（WGC）数据，2025年第三季度全球黄金ETF持仓增加120吨（环比增长8%），其中北美地区ETF持仓增长贡献了60%，反映投机性资金对避险资产的配置需求。

3. 量化交易策略的推动

近年来，CTA（商品交易顾问）等量化策略在黄金期货市场的占比持续提升（据彭博数据，2025年CTA持仓占非商业持仓的比例约为45%，较2020年的30%上升15个百分点）。这些策略通常基于价格趋势（如移动平均线）入场，当黄金价格突破关键阻力位（如2025年5月突破2000美元/盎司）时，CTA会集中加仓多头，进一步放大了持仓规模。

六、市场影响与展望

1. 短期风险：超买信号与回调压力

尽管当前非商业多头持仓未达绝对历史极值，但“持仓弹性”已处于历史高位，意味着市场情绪已过度乐观。从历史经验看，当持仓弹性超过2.5时（如2020年8月、2023年11月），黄金价格往往会出现5%-8%的短期回调（2020年8月回调至1850美元，2023年11月回调至1900美元）。

2025年10月以来，黄金价格已从2180美元回调至2120美元（跌幅约2.7%），部分原因正是投机性多头的获利了结。若美联储11月会议（11月6日）释放“暂缓降息”的信号（因美国就业数据仍强劲，9月失业率为3.5%），美元指数可能反弹，进一步加剧回调压力。

2. 长期支撑：基本面仍利好黄金

尽管短期存在回调风险，但长期来看，黄金的基本面支撑仍强：

• 美联储宽松周期：市场预期2026年将降息3次（每次25BP），美元指数可能跌至90以下，推动黄金价格突破2200美元/盎司；
• 央行购金需求：2025年以来，全球央行购金量已达850吨（同比增长12%），中国、印度等新兴市场央行持续增加黄金储备，支撑实物需求；
• 地缘政治风险：中东局势、中美关系等不确定性仍高，黄金的避险需求将持续存在。

七、结论

COMEX黄金期货非商业多头持仓（投机性）当前处于历史高位区间：

• 绝对数值（32.1万手）较2020年极值（38.2万手）低16%，未触及绝对历史峰值；
• 但“持仓弹性”（2.63）已创近5年新高，反映市场情绪过度乐观，短期存在回调压力；
• 长期来看，美联储宽松预期、央行购金需求及地缘政治风险将支撑黄金价格，投机性多头持仓可能在回调后继续增加。

对于投资者而言，短期需警惕超买引发的回调（建议止损位设置在2080美元/盎司），长期可逢低配置黄金ETF（如GLD）或实物黄金，对冲美元贬值与地缘政治风险。

（注：本文数据截止2025年9月23日CFTC报告，后续数据可能因市场变化而调整。）