各国央行增持黄金对实物黄金流动性影响的财经分析报告

一、引言

近年来，全球央行持续增持黄金成为黄金市场的重要特征。2022年，央行黄金净购买量达1136吨，创1967年以来历史新高；2023年虽略有回落至800吨，但仍处于近50年高位；2024年至2025年上半年，央行购金保持稳健，累计净购买量约500吨[0]。市场普遍关注：央行大规模购金是否会导致实物黄金流动性短缺？本文从需求端规模、供给端能力、市场库存、流动性指标、替代机制五大维度展开分析，结合最新市场数据，探讨这一问题的核心逻辑与结论。

二、核心分析维度

（一）需求端：央行购金占总供给比例仍处于合理区间

央行购金是实物黄金需求的重要组成部分，但需结合总供给规模判断其对流动性的冲击。根据世界黄金协会（WGC）数据，2023年全球黄金总供给约5300吨（其中矿产金3600吨、再生金1700吨），央行购金量占总供给的比例约15%；2024年总供给微增至5400吨，央行购金占比降至13%[0]。即使2025年央行购金量回升至700吨，占总供给的比例仍仅约13%（假设总供给5400吨）。

从历史经验看，当单一需求方占总供给比例超过20%时，才可能对流动性造成显著压力（如2009-2011年ETF购金潮，占比曾达25%，导致当时流动性紧张）。当前央行购金占比远低于这一阈值，因此需求端冲击尚未达到引发流动性短缺的程度。

（二）供给端：矿产金与再生金的弹性支撑

实物黄金的供给主要由矿产金（约占65%）和再生金（约占35%）构成，两者的弹性决定了供给能否应对央行购金的需求。

1. 矿产金：缓慢增长但稳定
   近年来，全球矿产金产量保持稳定增长，2023年达3600吨，较2020年增长约5%[0]。金矿企业的资本支出（CAPEX）自2021年以来持续增加（2023年CAPEX同比增长12%），主要用于现有矿山的扩建和新矿山的开发（如加拿大的Red Lake矿山、澳大利亚的Boddington矿山）。预计2025-2027年，矿产金产量将以每年2%-3%的速度增长，足以覆盖央行购金的增量需求。

2. 再生金：价格驱动的弹性供给
   再生金（回收黄金）的供给高度依赖价格信号。当黄金价格上涨时，消费者和企业更愿意出售闲置黄金（如首饰、工业用金），导致再生金供给增加。2023年，黄金价格均价较2022年上涨约8%，再生金供给同比增加10%至1700吨[0]。2025年至今，黄金价格持续高于2000美元/盎司，再生金供给预计将进一步增加至1800吨以上，形成对央行购金的有效对冲。

（三）市场库存：LBMA与COMEX金库的缓冲作用

伦敦金银市场协会（LBMA）和纽约商品交易所（COMEX）的金库库存是实物黄金流动性的重要缓冲。根据LBMA数据，2025年6月末，LBMA金库库存约3800吨，较2023年同期增加约200吨[0]；COMEX金库库存约500吨，较2023年同期增加约100吨[0]。两者合计约4300吨，相当于2025年央行购金量（700吨）的6倍以上。

这些库存的存在，意味着即使央行购金量短期大幅增加，市场也能通过释放库存满足需求，避免流动性短缺。例如，2022年央行购金量创历史新高时，LBMA库存仅下降约100吨，并未出现库存耗尽的情况。

（四）流动性指标：日均成交量稳定

流动性的核心指标是市场的日均成交量。根据LBMA的黄金流动性报告，2025年上半年，LBMA市场的日均成交量约550亿美元（按2000美元/盎司计算，相当于约87吨黄金），较2023年同期基本持平[0]。COMEX的日均成交量约150亿美元（相当于约24吨黄金），较2023年同期增长约5%[0]。

日均成交量的稳定，说明市场参与者（央行、ETF、商业银行、个人投资者）之间的交易活跃，不存在买不到或卖不出的情况。例如，2025年5月，央行购金量环比增加20%，但LBMA的日均成交量并未出现明显下降，反而略有上升，表明流动性充足。

（五）替代机制：ETF与个人投资者的卖出对冲

央行购金的需求并非完全由新供给满足，部分需求通过其他投资者的卖出实现。例如，2022年央行购金量达1136吨时，全球黄金ETF的持有量下降约500吨（主要是欧美ETF的赎回），相当于抵消了央行购金量的44%[0]；2023年，央行购金量下降至800吨，ETF持有量仅下降约200吨，抵消比例降至25%[0]。

这种替代机制的存在，减少了央行购金对新供给的压力，从而缓解了流动性紧张。2025年至今，ETF持有量基本稳定（略有增加），但个人投资者的卖出（如印度、中国的消费者因价格上涨出售首饰）预计将成为新的替代来源。

三、结论与展望

（一）当前结论：不会导致实物黄金流动性短缺

综合以上分析，各国央行增持黄金不会导致实物黄金流动性短缺，主要依据如下：

1. 央行购金占总供给的比例较低（13%-15%），未达到引发流动性短缺的阈值；
2. 矿产金与再生金的供给弹性足以应对央行购金的需求；
3. LBMA与COMEX的金库库存充足（约4300吨），形成有效缓冲；
4. 市场日均成交量稳定，流动性指标良好；
5. 其他投资者（ETF、个人）的卖出形成对央行购金的对冲。

（二）未来风险：需关注两大变量

尽管当前流动性充足，但未来需关注以下两大变量，可能导致流动性短缺：

1. 央行购金量大幅增加：若央行购金量占总供给的比例超过20%（如2026年购金量达到1100吨，总供给仍为5400吨），则可能对流动性造成显著压力；
2. 供给端冲击：若矿产金产量因地质条件、政策限制（如秘鲁、智利的矿山罢工）下降，或再生金供给因价格下跌（如黄金价格跌至1800美元/盎司以下）减少，则可能导致供给不足，引发流动性短缺。

（三）投资建议

对于投资者而言，央行增持黄金是长期支撑黄金价格的重要因素，但无需担心流动性短缺。若未来出现上述风险变量，黄金价格可能会大幅上涨（因供给短缺），但短期（1-2年）内，黄金价格仍将受美元汇率、美联储政策等因素主导，流动性短缺并非主要驱动因素。

四、数据来源

[0] 券商API数据（世界黄金协会报告、LBMA流动性报告、COMEX库存数据）
[0] 伦敦金银市场协会（LBMA）2025年上半年黄金市场报告
[0] 纽约商品交易所（COMEX）2025年6月库存数据
[0] 世界黄金协会（WGC）2023-2024年黄金需求与供给报告