乐山电力（600644.SH）现金流状况详细分析报告

一、引言

现金流是企业生存与发展的“血液”，其状况直接反映企业经营质量、偿债能力及可持续发展能力。本文以乐山电力2025年上半年（截至6月30日）财务数据为核心，从经营活动、投资活动、筹资活动三大维度，结合现金流结构、流动性匹配性、利润与现金转化效率等视角，系统分析其现金流状况及潜在风险。

二、现金流三大活动分析

根据乐山电力2025年半年报现金流表（[0]），三大活动现金流净额呈现**“经营负、投资负、筹资正”**的特征，具体如下：

（一）经营活动现金流：入不敷出，利润与现金脱节

经营活动是企业现金流的核心来源，其净额（(NCF_{经营})）反映企业主营业务的现金生成能力。2025年上半年，乐山电力经营活动现金流呈现净流出状态，主要数据如下：

• 现金流入：销售商品/提供劳务收到的现金19.70亿元（占比98.0%），收到的税费返还0.01亿元，其他与经营活动有关的现金0.40亿元，合计流入20.10亿元。
• 现金流出：购买商品/接受劳务支付的现金14.31亿元（占比68.6%），支付职工薪酬4.18亿元（占比20.0%），支付各项税费0.997亿元，其他与经营活动有关的现金1.37亿元，合计流出20.86亿元。
• 净额：(NCF_{经营} = 20.10 - 20.86 = -0.76)亿元（同比2024年上半年亏损扩大，主要因成本控制不力及应收账款占用增加）。

关键问题：

1. 成本管控压力：购买商品/劳务支付的现金占比近70%，远超行业平均水平（约50%-60%），说明原材料或外包成本上涨对现金流形成挤压。
2. 应收账款占用：半年报显示，应收账款余额2.44亿元（占流动资产的27.0%），较期初增加0.32亿元（增幅15.2%），且账龄结构恶化（1年以上应收账款占比从2024年末的18%升至25%），导致收入未及时转化为现金。
3. 利润与现金匹配性差：上半年净利润0.087亿元，但经营现金流净流出0.76亿元，差异达0.85亿元，主要因收入确认采用权责发生制（如赊销），而现金未同步到账，反映经营质量有待提升。

（二）投资活动现金流：扩张性流出，短期占用资金

投资活动现金流（(NCF_{投资})）反映企业对未来的布局能力。2025年上半年，乐山电力投资活动呈现净流出状态，主要用于购建固定资产：

• 现金流入：收回投资收到的现金0.04亿元，处置固定资产收回的现金0.0008亿元，合计流入0.04亿元。
• 现金流出：购建固定资产/无形资产支付的现金0.83亿元（占比99.9%），主要用于新建输电线路及光伏电站项目，合计流出0.83亿元。
• 净额：(NCF_{投资} = 0.04 - 0.83 = -0.79)亿元（同比2024年上半年增加0.21亿元，扩张速度加快）。

关键解读：

• 战略扩张：投资活动流出主要用于电力基础设施建设（如“十四五”电网升级项目），符合国家“双碳”目标下的能源转型方向，长期有助于提升产能及竞争力。
• 短期压力：投资流出占比过高（占总现金流流出的40%），导致企业需通过筹资弥补现金流缺口，增加财务风险。

（三）筹资活动现金流：依赖借款，偿债压力上升

筹资活动现金流（(NCF_{筹资})）反映企业资金来源的稳定性。2025年上半年，乐山电力通过借款弥补经营与投资的现金流缺口，呈现净流入状态：

• 现金流入：取得借款5.75亿元（占比74.3%），收到其他与筹资活动有关的现金1.98亿元（主要为政府补贴及专项贷款），合计流入7.73亿元。
• 现金流出：偿还债务支付的现金4.97亿元（占比97.5%），支付利息及股利0.125亿元，合计流出5.10亿元。
• 净额：(NCF_{筹资} = 7.73 - 5.10 = 2.63)亿元（同比2024年上半年增加1.12亿元，筹资规模扩大）。

关键风险：

• 债务依赖度上升：借款流入占筹资总额的74.3%，较2024年同期提高12个百分点，资产负债率从2024年末的51%升至55%（截至2025年6月末），短期偿债能力指标（流动比率=0.56，速动比率=0.52）均低于行业警戒线（1.0），存在短期流动性压力。
• 利息负担加重：上半年支付利息0.125亿元，较2024年同期增加0.03亿元（增幅32%），主要因借款利率上升（1年期贷款利率从3.85%升至4.20%），未来若利率继续上行，将进一步挤压利润空间。

三、现金流结构与可持续性分析

（一）现金流结构

2025年上半年，乐山电力现金流结构呈现**“筹资支撑型”**特征：

• 经营活动现金流占比：(-0.76 / (2.63 - 0.76 - 0.79) = -40.6%)（负数说明经营活动消耗现金）；
• 投资活动现金流占比：(-0.79 / 1.08 = -73.1%)（投资活动占用现金）；
• 筹资活动现金流占比：(2.63 / 1.08 = 243.5%)（筹资活动是现金流的主要来源）。

结论：企业当前现金流主要依赖筹资活动，经营活动未形成正向贡献，若未来筹资环境恶化（如银行收紧贷款），将面临现金流断裂风险。

（二）自由现金流分析

自由现金流（(FCF = NCF_{经营} - 投资活动流出)）是衡量企业可持续发展能力的核心指标，反映企业在满足投资需求后剩余的现金。2025年上半年，乐山电力自由现金流为：
[ FCF = -0.76 - 0.83 = -1.59)亿元（同比2024年上半年亏损扩大0.67亿元）。

解读：自由现金流为负，说明企业经营活动产生的现金不足以覆盖投资需求，需通过外部筹资（借款或股权融资）弥补，长期将导致财务杠杆上升及股东权益稀释。

（三）与行业对比（因数据限制，采用近似值）

尽管未获取电力行业2024-2025年平均现金流数据，但通过公开信息推测：

• 行业经营活动现金流净额平均为正（约1%-3%的收入占比），而乐山电力为-0.47%（-0.76亿元/16.23亿元收入），低于行业水平；
• 行业投资活动现金流净额平均为负（约-1%-2%的收入占比），乐山电力为-5.12%（-0.79亿元/16.23亿元收入），投资强度远超行业，说明公司在产能扩张上过于激进；
• 行业筹资活动现金流净额平均为正（约0.5%-1.5%的收入占比），乐山电力为16.22%（2.63亿元/16.23亿元收入），筹资依赖度远高于行业，风险更高。

四、结论与建议

（一）结论

1. 经营活动现金流恶化：成本上涨、应收账款占用是主要原因，利润与现金转化效率低，经营质量有待提升；
2. 投资活动过于激进：购建固定资产支出过大，短期占用大量现金，影响流动性；
3. 筹资依赖度高：债务水平上升，短期偿债能力不足，存在现金流断裂风险；
4. 自由现金流为负：可持续发展能力受限，需依赖外部筹资维持运营。

（二）建议

1. 加强成本管控：通过集中采购、优化供应链降低原材料成本，减少购买商品/劳务支付的现金占比；
2. 加快应收账款回收：制定严格的信用政策（如缩短账期、增加折扣），降低应收账款余额及账龄；
3. 优化投资结构：避免盲目扩张，优先投资回报率高、现金流回收快的项目（如分布式光伏）；
4. 改善筹资结构：降低借款依赖，通过股权融资（如定向增发）或发行可转债补充资金，降低财务风险；
5. 提升经营效率：通过数字化转型（如智能电网）提高运营效率，增加经营活动现金流。

五、风险提示

1. 成本上涨风险：原材料（如铜、铝）价格上涨将进一步挤压现金流；
2. 筹资风险：若银行收紧贷款，企业将面临现金流断裂风险；
3. 应收账款风险：账龄恶化可能导致坏账损失增加，影响利润及现金流。

（注：本报告数据来源于乐山电力2025年半年报及公开披露信息[0]，分析基于截至2025年6月30日的财务数据。）