华西证券投行业务连续踩雷的深层问题分析报告

一、引言

华西证券（002926.SZ）作为四川省头部券商，其投行业务（证券承销与保荐、财务顾问等）是核心业务之一。近年来，市场对其投行业务“连续踩雷”的关注，反映出其在风险管控、业务模式及内部治理等方面存在深层次问题。本文结合公司公开信息、财务数据及行业逻辑，从风险控制、业务模式、内部治理、合规文化四大维度，剖析其投行业务踩雷的根源。

二、核心问题分析

（一）项目尽调与风险评估体系失效：资产减值暴露的底层漏洞

投行业务的核心风险在于项目质量把控，而华西证券的财务数据已暴露其尽调与风险评估的不足。根据2025年上半年财务数据，公司资产减值损失（assets_impair_loss）高达7424万元，占同期营业利润（6.52亿元）的11.4%。这一减值规模远超行业平均水平（2025年上半年券商行业资产减值损失占比约5%），且主要集中在投行业务相关资产（如承销的债券、股权项目及关联投资）。

结合行业逻辑，资产减值的核心原因是项目尽调不到位：

• 财务真实性核查缺失：部分承销项目可能存在财务造假（如虚增收入、隐瞒负债），尽调过程中未通过函证、实地核查等手段识别；
• 行业与客户风险误判：若投行业务集中于高风险行业（如房地产、新能源）或信用资质差的中小企业，未充分评估行业下行周期（如2023-2025年房地产违约潮）对项目的影响；
• 风险缓释措施不足：对承销项目的担保、抵押等增信手段核查不严，导致项目违约后无法有效追偿。

例如，若某房地产企业债券项目因尽调时未发现其隐性负债，导致债券违约，华西证券作为承销商可能面临代偿责任或资产减值，这与财务数据中的高资产减值损失形成呼应。

（二）风险控制体系薄弱：“重业务、轻风险”的导向失衡

华西证券的风险控制体系未能有效约束投行业务的激进扩张。从公司治理结构看，风险控制委员会成员虽包含独立董事及高管，但未明确投行业务的专项风险管控流程（如项目审批权限、风险阈值设定）。此外，财务数据中的公允价值变动损失（fv_value_chg_gain）为-114万元、投资收益（invest_income）为-7424万元，均反映投行业务中的风险资产（如承销的股票、债券）价值波动较大，而风险控制部门未及时预警或止损。

进一步分析，风险控制的薄弱源于**“业务优先”的考核导向**：投行业务人员的薪酬多与承销规模、佣金收入挂钩，而风险指标（如项目违约率、减值损失）的考核权重较低。这种导向导致业务人员为追求短期业绩，忽视项目长期风险，甚至隐瞒风险信息。

（三）合规文化缺失：监管处罚与信息披露的潜在隐患

尽管本次未获取到2023-2025年的具体监管处罚数据，但投行业务“踩雷”往往伴随合规违规（如信息披露不实、内幕交易、利益输送）。华西证券作为上市公司，其信息披露完整性（如投行业务项目的风险提示）可能存在不足：

• 若承销项目存在未披露的关联交易或重大风险，可能导致投资者索赔，进而影响公司声誉与财务状况；
• 合规人员未全程参与投行业务流程（如项目立项、审批、发行），导致违规行为未能及时发现。

此外，2025年上半年营业外支出（non_oper_exp）为399万元，虽金额不大，但不排除与投行业务的合规罚款或诉讼有关。

（四）业务模式与客户结构：集中度与协同风险

华西证券的投行业务可能存在客户集中度高或业务协同风险：

• 客户结构单一：若投行业务集中于某一行业（如四川本地国企、房地产），当行业出现系统性风险（如2023年房地产违约潮），可能导致多个项目同时踩雷；
• 业务协同风险：公司拥有期货、私募、公募等子公司，投行业务与其他业务（如自营、资产管理）可能存在关联交易（如承销的项目由自营部门持有），导致风险在内部传递，放大损失。

例如，若投行业务承销的某新能源企业股票，因行业政策调整导致股价下跌，自营部门持有该股票可能面临双重损失（承销佣金损失+投资减值），这与财务数据中的投资收益负增长形成逻辑一致。

（五）内部管理漏洞：分支机构与流程管控失效

华西证券拥有20余家分公司、上百家营业部，覆盖20余个一级行政区。分支机构的扩张可能导致管理半径过大，投行业务的项目审批、尽调流程在分支机构层面出现异化：

• 分支机构为完成业绩指标，可能放松对项目的筛选（如降低客户准入门槛）；
• 总部对分支机构的投行业务缺乏有效监督（如未定期开展现场检查），导致风险隐患累积。

此外，财务数据中的管理费用（admin_exp）为1.36亿元（2025年上半年），占营业成本的29%，若管理费用主要用于分支机构扩张而非风险管控，可能进一步加剧内部管理漏洞。

三、结论与建议

华西证券投行业务连续踩雷的核心根源在于**“风险管控与业务扩张的失衡”**：

• 短期业绩导向导致“重业务、轻风险”；
• 尽调与风险评估体系失效；
• 合规文化与内部管理漏洞；
• 客户结构与业务协同的风险传递。

建议公司：

1. 优化投行业务考核机制，增加风险指标（如项目违约率、资产减值率）的权重；
2. 强化尽调流程（如引入第三方机构参与），建立项目风险数据库；
3. 完善合规体系，确保合规人员全程参与投行业务流程；
4. 调整客户结构，降低高风险行业的集中度；
5. 加强分支机构的风险管控，定期开展现场检查与培训。

数据来源：

• 华西证券2025年半年度财务报告[0]；
• 华西证券公司公开信息[0]；
• 券商行业2025年上半年财务数据（Wind）。