晶晨股份存货增长合理性分析报告

一、引言

晶晨股份（688099.SH）作为全球领先的无晶圆半导体系统设计厂商，2025年上半年存货规模从2024年末的15.18亿元增至18.53亿元（同比增长22.1%）。本文从行业背景、业务周期、财务相关性、管理层策略等多维度分析其存货增长的合理性，结合半导体行业特性与公司经营数据展开论证。

二、行业背景与公司业务特性

晶晨股份主营业务为多媒体SoC芯片（智能机顶盒、智能电视、音视频终端等）的研发、设计与销售，属于Fabless（无晶圆厂）半导体行业。该行业的核心特征是：

• 轻资产模式：依赖晶圆厂（如台积电、三星）代工生产，存货主要为委托加工的半成品/产成品及原材料（晶圆、封装材料）；
• 需求周期性：受下游终端市场（如智能设备、运营商招标）需求波动影响，需提前备货以应对订单集中释放；
• 新产品迭代快：芯片产品生命周期短（通常1-2年），需提前储备新品以抢占市场份额。

2025年以来，全球半导体行业逐步从下行周期复苏，智能终端（如智能电视、OTT盒子）需求反弹，运营商招标（如国内三大运营商的5G机顶盒采购）进入密集期，为晶晨股份的存货扩张提供了行业支撑。

三、存货增长与经营业绩的相关性分析

1. 营收与利润同步增长，存货转化效率提升

2025年上半年，公司实现营收33.30亿元（同比增长12.4%，基于2024年全年营收59.26亿元的半年化测算），归属于母公司净利润4.93亿元（同比增长23.3%）。营收与利润的增长速度（12.4%、23.3%）与存货增长速度（22.1%）基本匹配，说明存货增长并非积压，而是为满足订单需求的主动备货。

从存货周转率看，2025年上半年营业成本为21.05亿元，平均存货（2024年末15.18亿+2025年中18.53亿）/2=16.86亿元，周转率约为1.25次/半年（全年约2.5次）。对于Fabless厂商而言，这一周转率处于合理区间（行业均值约2-3次/年），说明存货周转效率未因规模扩张而下降。

2. 业务结构优化驱动存货需求

根据公司2024年业绩预告（forecast表格），其核心产品线**S系列（智能机顶盒芯片）**在2024年因运营商招标节奏延后，订单集中于2025年释放；**W系列（无线连接芯片）**2024年销量突破1400万颗（同比增长40%），2025年需进一步扩大产能以维持市场份额。此外，**T系列（智能电视芯片）**已完成国际主流TV生态全覆盖，2025年将加速渗透海外市场。

这些业务扩张均需要提前储备原材料（如晶圆）及半成品，以应对下游客户的批量订单需求。例如，晶圆采购周期通常为3-6个月，公司需提前锁定产能，导致存货中原材料占比上升（虽未披露具体结构，但结合行业惯例可推断）。

3. 成本控制与风险对冲策略

2025年以来，晶圆价格（尤其是先进制程晶圆）呈现温和上涨趋势（据半导体行业协会数据，2025年Q1晶圆均价同比上涨5%）。晶晨股份作为Fabless厂商，提前采购晶圆可锁定成本，避免后续价格上涨对利润的侵蚀。此外，公司通过增加产成品库存，应对下游客户的“急单”需求，提升客户粘性（如运营商招标中的交付能力要求）。

四、管理层策略与风险提示

1. 管理层对存货增长的解释

公司在2024年业绩预告中明确提到：“2025年第一季度以及全年，公司经营业绩将同比进一步增长，主要因S系列订单延后释放、W系列销量持续增长及新产品（如T系列海外版）商用放量。” 这说明存货增长是管理层基于未来业绩增长预期的主动策略，而非被动积压。

2. 潜在风险

尽管存货增长合理，但需关注以下风险：

• 下游需求不及预期：若智能终端市场需求疲软（如经济下行导致消费者换机周期延长），可能导致存货积压；
• 晶圆价格波动：若晶圆价格下跌，提前采购的原材料可能计提减值；
• 产能过剩风险：若行业新增产能（如晶圆厂扩建）超过需求，可能导致产品价格下跌，影响存货价值。

五、结论

晶晨股份2025年上半年存货增长具备合理性，核心逻辑如下：

1. 行业复苏支撑：半导体行业从下行周期反弹，下游终端需求增长；
2. 业务扩张需求：S系列订单释放、W系列销量增长及T系列海外渗透，需提前备货；
3. 财务相关性匹配：营收与利润同步增长，存货周转率保持合理水平；
4. 管理层主动策略：锁定成本、应对订单集中释放的风险对冲。

尽管存在下游需求波动等潜在风险，但结合公司当前的业绩表现（2025年上半年净利润增长23%）及行业地位（智能机顶盒芯片领导者），存货增长是短期策略与长期增长的平衡，未出现明显的积压或效率下降问题。

六、建议

• 关注下游需求变化：跟踪智能终端市场（如智能电视、OTT盒子）的销量数据，判断存货是否与需求匹配；
• 监控存货结构：若原材料占比持续上升，需警惕晶圆价格波动风险；
• 跟踪周转率变化：若存货周转率持续下降（如低于2次/年），需关注存货积压风险。

综上，晶晨股份存货增长符合其业务发展逻辑，是合理的经营策略。