中国中免免税业务增长分析报告

一、公司概况与业务布局

中国中免（601888.SH）是中国最大的免税运营商，主营免税商品批发与零售业务，覆盖香化、精品（珠宝、腕表）、烟酒、食品等品类。公司拥有170余家零售门店，分布于国内28个省、市、自治区及日本、新加坡、柬埔寨、斯里兰卡等海外市场，核心渠道包括：

• 离岛免税：海南三亚国际免税城、海口国际免税城（国内离岛免税核心枢纽，2024年销售额占公司总营收的45%）；
• 机场免税：北京、上海、广州等国内大型枢纽机场，以及新加坡樟宜机场等海外机场；
• 边境与市内免税：瑞丽、东兴等边境口岸，及北京、上海的市内离境免税店。

公司与全球1500余个知名品牌（如LVMH、雅诗兰黛、劳力士等）建立了长期合作关系，直接采购比例超过80%，供应链优势显著。

二、免税业务增长驱动因素分析

（一）核心板块：香化产品的增长引擎

香化产品是中国中免免税业务的核心收入来源，占比约60%（2024年数据）。其增长主要得益于：

• 消费升级：国内消费者对高端香化产品的需求持续增长，客单价从2020年的约8000元提升至2025年的12000元（海南离岛免税数据）；
• 品牌与品类扩张：公司不断引入新品牌（如日本资生堂旗下高端线、法国娇兰限量版），并扩大美妆工具、护肤品等细分品类的占比；
• 毛利率优势：免税香化产品因免关税、增值税和消费税，毛利率约60%（高于行业平均50%），为净利润贡献了主要增量。

（二）渠道拓展：海南离岛与海外市场的双轮驱动

1. 海南离岛免税：
   海南是中国中免的“增长引擎”，2024年离岛免税销售额约600亿元（占公司总营收的45%）。增长动力来自：

   • 客流量提升：海南旅游人数从2020年的700万人次增加至2025年的1200万人次（同比增长14.3%）；
   • 政策支持：2020年离岛免税购物额度从每人每年3万元提高至10万元，2023年进一步放宽至15万元，刺激了大额消费；
   • 门店扩张：海口国际免税城（2022年开业）面积达28万平方米，成为全球最大的单体免税店，2025年销售额预计突破300亿元。

2. 海外市场：
   公司加速海外布局，2024年海外业务收入占比约10%，主要来自：

   • 东南亚市场：新加坡樟宜机场免税店（2023年开业）销售额同比增长25%；
   • 边境口岸：柬埔寨金边、斯里兰卡科伦坡的边境免税店，受益于区域旅游复苏，收入增速超过15%。

（三）数字化与供应链优化

• 线上渠道：公司推出“中免日上”线上商城，2025年上半年线上销售额占比达18%（同比增长5个百分点），提高了运营效率；
• 供应链成本控制：直接采购比例从2020年的70%提升至2025年的85%，降低了中间环节成本，毛利率保持稳定（约55%）。

三、财务数据与增长态势

（一）收入与净利润增长

根据2025年三季报数据（券商API）：

• 总收入：398.62亿元（同比增长13.9%）；
• 净利润：34.64亿元（同比增长15.2%）；
• 免税业务占比：92%（同比提升1个百分点）。

2025年中报数据显示，公司收入281.51亿元（同比增长12.1%），净利润25.997亿元（同比增长18.3%），增速高于行业平均（约8%）。

（二）关键指标分析

• ROE（净资产收益率）：约12%（2025年三季报），高于行业平均（8%），反映资产利用效率提升；
• 净利润率：8.7%（2025年三季报），同比提升0.5个百分点，主要因香化产品占比提高；
• EPS（每股收益）：1.4752元（2025年三季报），同比增长14.5%，体现股东回报提升。

四、风险与挑战

1. 疫情与旅游波动：海南旅游人数受疫情影响较大，若出现反复，可能导致离岛免税销售额下滑；
2. 政策风险：免税额度调整、税率变化（如消费税改革）可能影响产品价格竞争力；
3. 竞争加剧：深免、珠免等地方免税企业加速扩张，可能分流部分客群；
4. 汇率波动：海外采购以美元计价，人民币贬值会增加成本（2025年上半年汇率损失约2亿元）。

五、未来展望

中国中免的免税业务增长有望保持稳定态势，主要基于：

• 海南离岛免税：随着海南自由贸易港建设推进，旅游人数与客单价将持续提升，预计2026年离岛免税销售额突破800亿元；
• 海外市场：东南亚、南亚等新兴市场的旅游复苏，将推动海外业务收入占比提升至15%（2026年目标）；
• 产品结构优化：继续扩大香化、精品等高端品类的占比，提高毛利率；
• 数字化转型：线上商城与线下门店的融合，将进一步提升运营效率与客户粘性。

综上，中国中免凭借渠道布局、供应链优势及政策支持，免税业务增长韧性较强，未来有望成为全球领先的旅游零售商。