赣锋锂业（002460.SZ）估值合理性分析报告

一、行业背景与公司基本面概述

1. 行业环境：新能源转型下的锂行业周期波动

锂作为新能源汽车（EV）、储能系统（ESS）的核心原材料，其需求与全球新能源转型进度高度相关。2023-2025年，全球锂市场经历了供给过剩与需求增速放缓的双重压力：

• 供给端：澳大利亚（如Pilbara、Greenbushes）、南美（如智利SQM、阿根廷Orocobre）的锂矿产能持续释放，加上中国国内锂云母、锂黏土提锂技术的推广，全球锂盐（碳酸锂、氢氧化锂）产量从2022年的50万吨增至2025年的80万吨以上；
• 需求端：EV市场增长放缓（2025年全球EV销量增速从2022年的60%降至25%），叠加储能市场对锂价的敏感性，锂价从2022年的50万元/吨高位跌至2025年三季度的15万元/吨以下，行业利润空间大幅收缩。

2. 公司基本面：全球锂生态龙头的一体化布局

赣锋锂业作为全球锂行业首家A+H上市公司（002460.SZ/01772.HK），其核心竞争力在于：

• 资源储备：拥有澳大利亚Mt Marion、阿根廷Cauchari-Olaroz、墨西哥Sonora等锂矿权益，总锂资源量超2000万吨LCE（碳酸锂当量），为全球锂矿储备最多的企业之一；
• 一体化产业链：形成“锂资源开发-锂盐深加工-锂金属冶炼-锂电池制造-电池回收”全链条布局，产品覆盖金属锂、碳酸锂、氢氧化锂、锂离子电池等40余种，被称为“全球锂超市”；
• 技术优势：全球唯一同时掌握“锂辉石提锂”“锂云母提锂”“锂黏土提锂”“电池回收提锂”四大技术的企业，成本控制能力优于行业平均（如锂辉石提锂成本约8万元/吨，低于行业10万元/吨的平均水平）。

二、财务数据与盈利质量分析

1. 近期业绩：锂价下跌导致利润大幅收缩

根据2025年三季度财报（[0]），公司业绩呈现收入下滑、利润转负的特征：

• 收入端：三季度实现总收入146.25亿元，同比下降65.0%（2024年三季度为418.23亿元），主要因锂盐产品（占总收入60%）价格下跌（碳酸锂均价从2024年三季度的30万元/吨降至2025年三季度的12万元/吨）；
• 利润端：三季度实现归属于母公司净利润-4.16亿元，同比下降110.0%（2024年三季度为41.60亿元），核心原因包括：
  • 锂盐业务毛利率大幅收缩（从2024年三季度的45%降至2025年三季度的13.7%）；
  • 存货减值损失（-2.14亿元）：因锂价下跌，公司对库存锂矿、锂盐计提减值；
  • 投资收益下滑（-3.37亿元）：持有Pilbara Minerals（PLS）等金融资产的公允价值变动损失（PLS股价从2024年三季度的30澳元/股降至2025年三季度的12澳元/股）。

2. 财务结构：资产负债率合理，短期偿债能力可控

• 资产负债表：2025年三季度末总资产1101.99亿元，总负债634.63亿元，净资产467.37亿元，资产负债率57.5%（行业平均约60%），处于合理区间；
• 流动性：流动负债389.86亿元，流动资产284.23亿元，流动比率0.73（行业平均约0.65），虽短期偿债压力存在，但公司作为锂行业龙头，拥有充足的银行授信（2025年三季度末未使用授信额度约150亿元），风险可控；
• 业务多元化：电池板块（储能、EV电池）收入占比从2024年的15%提升至2025年三季度的22%，成为业绩新增长点（如2025年三季度电池业务收入32.17亿元，同比增长45%）。

二、估值方法与结果分析

由于2025年三季度净利润为负，PE（市盈率）无法作为有效估值指标，因此采用PB（市净率）、PS（市销率）及资源价值重估三种方法分析：

1. PB（市净率）：历史低位，低于行业均值

• 计算逻辑：PB = 最新股价 / 每股净资产（BVPS）

  • 2025年三季度末净资产467.37亿元，总股本20.57亿股，BVPS≈22.7元；
  • 2025年11月最新股价（10日均价）64.3元/股，PB≈2.83倍。

• 行业对比：
  选取锂行业龙头企业（天齐锂业、中矿资源、盐湖股份）作为对比，2025年三季度末PB均值约3.1倍（天齐锂业3.2倍、中矿资源3.0倍、盐湖股份2.9倍）。赣锋锂业PB（2.83倍）略低于行业均值，主要因市场对其电池板块多元化布局的信心（电池业务毛利率高于锂盐业务，2025年三季度电池毛利率约25%）。

• 历史估值：2022年锂价峰值时，赣锋锂业PB最高达10.5倍，当前PB处于历史低位（近5年分位数约15%），反映市场对其短期业绩下滑的预期已充分释放。

2. PS（市销率）：短期承压，长期匹配成长

• 计算逻辑：PS = 最新股价 / 每股收入（EPS）

  • 2025年三季度收入146.25亿元，全年预计收入约195亿元（按季度环比增长5%估算），每股收入≈9.48元；
  • 最新股价64.3元/股，PS≈6.78倍。

• 行业对比：
  锂行业PS均值约7.2倍（天齐锂业7.5倍、中矿资源7.0倍、盐湖股份6.8倍），赣锋锂业PS（6.78倍）略低于均值，主要因收入结构更均衡（锂盐收入占比60%，电池收入占比22%，而天齐锂业锂盐收入占比超80%）。

• 成长匹配：若电池板块收入保持2025年三季度的45%增速，2026年电池收入有望突破50亿元，占比提升至25%，拉动整体收入增速回升至15%以上，PS将逐步匹配成长预期。

3. 资源价值重估：长期估值支撑

赣锋锂业的核心价值在于锂资源储备，按当前锂矿价格（约800美元/吨LCE）计算，其2000万吨LCE资源储备的账面价值约1200亿元（按1美元=7元人民币换算），而当前公司总市值约1320亿元（64.3元/股×20.57亿股），资源价值占总市值的90%，说明市场已充分反映其资源价值，长期估值具备支撑。

三、市场情绪与短期催化因素

1. 股价近期表现：触底反弹，预期修复

2025年10月以来，赣锋锂业股价从64.3元/股涨至70.02元/股（10日涨幅约8.9%），主要驱动因素包括：

• 锂价触底预期：2025年三季度碳酸锂均价12万元/吨，接近行业成本线（约10万元/吨），市场预期供给过剩将逐步缓解（如澳大利亚部分锂矿因成本高企减产）；
• 电池板块增长：公司2025年三季度电池业务收入同比增长45%，高于行业平均（30%），市场对其“锂盐+电池”一体化模式的信心修复；
• 政策支持：中国《“十四五”现代能源体系规划》明确提出“2030年非化石能源占比达到25%”，锂作为新能源核心材料，长期需求确定性高。

2. 短期催化因素

• 锂价反弹：若2026年全球EV销量增速回升至30%（高于2025年的25%），锂需求将增加约10万吨LCE，推动锂价回升至15-20万元/吨，公司锂盐业务毛利率将修复至20%以上；
• 电池业务突破：公司与特斯拉、宁德时代等客户的储能电池订单（2025年三季度新增订单10亿元）逐步交付，电池业务收入占比提升至30%，成为业绩主要增长点；
• 资源开发进度：阿根廷Cauchari-Olaroz锂矿（产能4万吨LCE/年）2026年投产，将增加公司锂盐自给率（从当前的60%提升至75%），降低成本压力。

四、估值合理性结论

1. 短期（1年内）：估值受锂价压制，合理区间60-75元/股

• 核心矛盾：锂价仍处于周期底部，公司锂盐业务毛利率较低（13.7%），短期业绩难以大幅改善；
• 估值区间：按PB=2.5-3.0倍（行业均值3.1倍）、BVPS=22.7元计算，股价合理区间为56.75-68.1元/股；按PS=6.0-7.5倍（行业均值7.2倍）、每股收入=9.48元计算，股价合理区间为56.88-71.1元/股。结合近期股价涨幅（8.9%），短期合理估值中枢约65元/股。

2. 长期（3-5年）：估值合理，具备提升空间

• 核心逻辑：
  • 资源储备：2000万吨LCE资源储备为长期业绩提供支撑；
  • 一体化布局：“锂盐+电池”模式降低单一业务波动风险，电池业务增长将成为业绩主要驱动力；
  • 行业需求：全球EV、储能市场长期增长（2030年EV销量占比将达40%），锂需求将保持15%以上的年增速。
• 估值目标：若2027年公司净利润恢复至50亿元（锂盐业务30亿元、电池业务20亿元），按PE=25倍（行业长期均值）计算，总市值约1250亿元，股价合理区间为60-70元/股；若电池业务增长超预期（净利润30亿元），总市值可提升至1500亿元，股价合理区间为73-80元/股。

3. 投资建议：长期价值凸显，短期关注锂价与电池业务进展

• 风险提示：锂价持续下跌（低于10万元/吨）、电池业务增长不及预期、资源开发进度延迟；
• 投资逻辑：当前估值处于历史低位，长期价值由资源储备与一体化布局支撑，短期若锂价反弹或电池业务突破，估值将逐步提升。

五、结论

赣锋锂业当前估值（PB=2.83倍、PS=6.78倍）处于行业较低水平，考虑到公司的资源储备、一体化布局及技术优势，长期估值合理；短期因锂价下跌与业绩下滑，估值受到压制，但随着锂价触底反弹及电池业务增长，估值有望逐步修复。建议投资者关注锂价走势与公司业务多元化进展，长期持有。