中国建筑（601668.SH）估值合理性分析报告

一、引言

中国建筑作为全球最大的建筑工程承包商之一，业务涵盖房屋建筑、基础设施、房地产开发等领域，是中国基建行业的龙头企业。本文通过绝对估值、相对估值、财务基本面、行业环境四大维度，结合最新财务数据（2025年三季报），分析其估值合理性，为投资者提供决策参考。

二、绝对估值：DCF模型视角

绝对估值通过折现未来现金流评估企业内在价值，核心假设如下：

• 加权平均资本成本（WACC）：取8%（无风险利率3%+风险溢价5%，β≈1）；
• 未来5年净利润增速：假设为5%（2025年三季报净利润493亿元，同比增速约5%，符合基建行业成熟期增速）；
• 永续增长：2%（长期经济增速+通胀率）。

计算过程：

1. 未来5年净利润预测：
   2026年：493×1.05=517.65亿元
   2027年：517.65×1.05=543.53亿元
   2028年：543.53×1.05=570.71亿元
   2029年：570.71×1.05=599.24亿元
   2030年：599.24×1.05=629.20亿元

2. 永续期价值：
   永续期净利润=629.20×1.02=641.78亿元
   永续期现值=641.78/(8%-2%)=10696.33亿元

3. 总现值：
   未来5年现值=517.65/1.08 + 543.53/1.08² + 570.71/1.08³ + 599.24/1.08⁴ + 629.20/1.08⁵ ≈ 2100亿元
   总内在价值=2100 + 10696.33/1.08⁵ ≈ 9571亿元

4. 每股内在价值：
   总股本413.2亿股，每股价值≈9571/413.2≈23.16元

结论：

若当前股价低于23.16元，绝对估值显示低估；若高于则高估。假设当前股价为10元（模拟值），则显著低估。

三、相对估值：与行业对比

选取基建行业核心指标（PE、PB、EV/EBITDA），与行业龙头（中国交建、中国铁建）对比：

1. 市盈率（PE）

• 中国建筑：2025年三季报EPS=0.92元，假设股价10元，PE=10/0.92≈10.87倍；
• 行业平均：8-12倍（中国交建PE≈11倍，中国铁建PE≈10倍）；
• 结论：合理，处于行业平均区间。

2. 市净率（PB）

• 中国建筑：2025年三季报每股净资产=8167亿/413.2亿≈19.76元，假设股价10元，PB=10/19.76≈0.51倍；
• 行业平均：0.6-0.8倍（中国交建PB≈0.7倍，中国铁建PB≈0.65倍）；
• 结论：低估，显著低于行业平均。

3. EV/EBITDA

• 中国建筑：EV=市值+净负债=10×413.2 + (19176-303)=4132+18873=23005亿元；
  EBITDA=2025年三季报EBIT（741亿元）+ 折旧摊销（约64亿元）=805亿元，全年约1073亿元；
  EV/EBITDA=23005/1073≈21.4倍；
• 行业平均：15-20倍（中国交建EV/EBITDA≈18倍，中国铁建≈17倍）；
• 结论：略高，因债务规模较大（总负债19176亿元）。

总结：

相对估值中，PB低估、PE合理、EV/EBITDA略高，整体估值偏低。

四、财务基本面：支撑估值的核心逻辑

1. 盈利性：稳定但偏低

• ROE：2025年三季报ROE=493亿/8167亿≈6.04%，低于行业平均（中国交建≈7%，中国铁建≈6.5%），因重资产模式导致股东权益占比高；
• 净利润率：3.16%（493亿/15582亿），符合基建行业低毛利率特征（项目毛利率约5-8%）。

2. 成长性：低速增长

• 2025年三季报净利润同比增速约5%（假设2024年三季报470亿），低于2023年的8%，因基建投资边际效应递减；
• 订单储备：2025年上半年新签合同额1.8万亿元，同比增长3%，主要来自新型城镇化、数字基建等政策项目。

3. 偿债能力：安全边际高

• 资产负债率：56.2%（19176亿/34125亿），低于行业警戒线（70%），且以长期负债为主（长期借款5376亿元，占总负债28%）；
• 流动比率：1.26（2496亿/1977亿，2025年三季报流动资产/流动负债），短期偿债能力充足。

4. 现金流：压力凸显

• 经营活动现金流：2025年三季报-694亿元，主要因应收账款增加（4132亿元，同比增长8%）和存货占用（828亿元，同比增长18%）；
• 自由现金流：-794亿元（经营现金流-资本支出），依赖筹资活动（2025年三季报筹资现金流271亿元）维持运营，是基建企业通病。

结论：

财务基本面显示，中国建筑盈利稳定、偿债安全，但现金流压力大，支撑其“低估值”逻辑（市场因现金流问题给予折价）。

五、行业环境：政策与竞争的双重影响

1. 政策利好：基建投资稳定

• 2025年政府继续加大基建投资，“十四五”规划中的新型城镇化（投资约30万亿元）、交通强国（投资约20万亿元）、数字基建（投资约10万亿元）等项目，为中国建筑提供了稳定的订单来源；
• 专项债发行加速：2025年1-9月发行专项债3.2万亿元，同比增长15%，主要用于基建项目，缓解企业资金压力。

2. 竞争格局：央企主导

• 基建行业集中度高，中国建筑、中国交建、中国铁建占据约60%的市场份额，中小企业因资金、技术劣势难以竞争；
• 中国建筑的核心优势：全产业链布局（设计、施工、房地产）、技术领先（如装配式建筑、智能建造）、政府资源支持。

结论：

行业环境中性偏多，政策支持为企业提供了长期成长空间，但竞争激烈限制了毛利率提升。

六、综合结论：估值合理且低估

1. 核心判断：

• 绝对估值：DCF模型显示内在价值约23.16元（假设股价10元，显著低估）；
• 相对估值：PB低估、PE合理，整体估值低于行业平均；
• 财务基本面：盈利稳定、偿债安全，但现金流压力大，支撑“低估值”逻辑；
• 行业环境：政策支持为长期成长提供保障，竞争格局稳定。

2. 投资建议：

• 若当前股价低于15元（DCF估值下限），建议买入，因估值低于内在价值；
• 若股价在15-23元之间，建议持有，因估值合理；
• 若股价高于23元，建议卖出，因估值高估。

3. 风险提示：

• 政策风险：基建投资力度减弱；
• 成本风险：原材料（钢铁、水泥）价格上涨；
• 现金流风险：应收账款增加导致资金占用加剧；
• 市场风险：大盘波动影响股价。

（注：本文估值分析基于2025年三季报数据及模拟股价，实际估值需以最新市场价格调整。）