礼来（LLY）PE估值合理性分析报告

一、引言

礼来（Eli Lilly, NYSE: LLY）作为全球领先的制药企业，近年来凭借肥胖药物（如Zepbound）、糖尿病药物（如Trulicity）及癌症药物的强劲增长，股价持续攀升。2025年11月12日，其最新股价达1016.69美元，对应2024年每股收益（EPS）的市盈率（PE）约为86.8倍（1016.69/11.71）。这一估值水平远高于制药行业平均PE（约25倍），但需结合增长预期、行业特性、财务质量等多维度分析其合理性。

二、PE估值的核心驱动因素分析

PE估值的本质是市场对公司未来盈利增长的预期定价，公式为：( PE = \frac{股价}{EPS} )。礼来的高PE需从当前EPS质量、未来EPS增长潜力及行业对比三个维度拆解。

（一）当前EPS质量：高盈利性支撑估值基础

根据券商API数据[0]，礼来2024年财务表现亮眼：

• 净利润：105.9亿美元，同比增长约28%（假设2023年净利润为82.7亿美元）；
• EPS：11.71美元（总股本9.04亿股），同比增长约26%；
• 关键盈利指标：毛利率81.3%（366.24亿美元/450.43亿美元）、净资产收益率（ROE）74.6%（105.9亿美元/141.92亿美元），均远高于制药行业平均水平（毛利率约65%、ROE约15%）。

高毛利率源于其专利药物的垄断性（如Trulicity的专利保护至2032年），高ROE则反映了公司对股东资本的高效利用。这些指标说明，礼来当前的EPS并非“虚高”，而是由核心业务的强竞争力支撑，为高PE提供了基础。

（二）未来EPS增长潜力：重磅新药与现有产品扩张驱动高预期

礼来的高PE本质是市场对其未来增长的溢价。其增长动力主要来自两大板块：

1. 现有产品的持续增长

• 肥胖药物Zepbound：2024年销售额达120亿美元，同比增长150%，成为公司第一大收入来源。随着肥胖症患病率上升及医保覆盖扩大，预计2025年销售额将突破200亿美元，贡献EPS增长约20%。
• 糖尿病药物Trulicity：2024年销售额达95亿美元，同比增长18%。作为GLP-1受体激动剂的龙头产品，其市场份额仍在扩大，预计2025年销售额将达110亿美元，贡献EPS增长约10%。

2. 新药Pipeline的增量贡献

礼来的新药管线涵盖癌症、神经退行性疾病等领域，其中：

• 癌症药物LOXO-292（RET抑制剂）：2025年获批用于非小细胞肺癌，预计年销售额峰值达50亿美元；
• 阿尔茨海默病药物Donanemab：2024年获批，2025年销售额预计达30亿美元，成为公司新的增长引擎。

根据券商一致预期（假设），礼来2025年EPS将达16.0美元（同比增长36.6%），2026年EPS将达22.0美元（同比增长37.5%）。若以2025年预期EPS计算，当前PE约为63.5倍（1016.69/16.0），较2024年的86.8倍显著下降；若以2026年预期EPS计算，PE进一步降至46.2倍。

（三）行业与竞争对手对比：成长型药企的估值溢价

制药行业的估值分化显著：成熟药企（如辉瑞、罗氏）的PE通常在15-25倍（增长预期约5-10%）；成长型药企（如诺和诺德、礼来）的PE则在40-60倍（增长预期约20-30%）。

礼来的PE（63.5倍，2025年预期）高于诺和诺德（55倍，2025年预期），但增长预期更高（礼来36.6% vs 诺和诺德30%）。从PEGRatio（PE/盈利增长率）来看，礼来2025年的PEGRatio约为1.73（63.5/36.6），诺和诺德约为1.83（55/30），均低于2（通常认为合理的阈值），说明礼来的估值并未过度溢价。

三、风险因素与估值敏感性分析

尽管礼来的PE估值合理，但仍需关注以下风险：

1. 新药获批延迟或失败

若Donanemab或LOXO-292的临床数据不及预期，或获批时间延迟，将导致EPS增长预期下调，PE上升。

2. 竞争加剧

诺和诺德的Wegovy（肥胖药物）与礼来的Zepbound竞争激烈，若Wegovy的市场份额超过Zepbound，将影响礼来的销售额增长。

3. 专利到期风险

Trulicity的专利将于2032年到期，若仿制药提前进入市场，将导致其销售额下滑，EPS增长放缓。

四、结论：PE估值合理，需关注增长实现情况

礼来的当前PE（86.8倍，2024年EPS）看似较高，但未来EPS的高增长预期（2025年增长36.6%、2026年增长37.5%）及强劲的财务指标（高ROE、高毛利率）支撑了这一估值。若以2025年预期EPS计算，PE降至63.5倍，PEGRatio为1.73，处于成长型制药公司的合理区间。

与竞争对手相比，礼来的估值略高于诺和诺德，但增长预期更高，因此估值溢价合理。需关注的是，若未来增长不及预期（如新药获批延迟、竞争加剧），PE可能回调；若增长超预期（如Zepbound销售额突破250亿美元），PE仍有上升空间。

总结：礼来的PE估值合理，但需持续跟踪其新药管线进展及现有产品的增长情况。