永辉超市（601933.SH）估值合理性分析报告

一、引言

永辉超市作为中国零售行业的老牌企业，以“生鲜特色”和“农改超”模式起家，曾是国内超市连锁领域的龙头之一。近年来，受线上零售冲击、线下竞争加剧及自身战略调整（如门店调改、供应链升级）影响，公司业绩出现明显波动。本文通过基本面分析、财务指标拆解、估值方法应用及行业对比，系统评估永辉超市当前估值的合理性。

二、公司基本面概述

根据券商API数据[0]，永辉超市成立于2001年，2010年上市，主营业务为超市连锁经营（大卖场、社区店为核心业态），以生鲜产品为特色，覆盖全国多个省份。2025年以来，公司推进“品质零售”转型，关闭227家亏损门店，调改93家门店，并升级供应商体系，短期业绩受转型成本拖累（2025年三季度归母净利润亏损7.96亿元），但长期旨在提升运营效率。

三、财务指标与估值核心变量分析

（一）关键财务数据（2025年三季度）

• 总收入：424.34亿元（同比2019年三季度下降约33%）；
• 归母净利润：-7.96亿元（亏损）；
• 每股收益（EPS）：-0.08元（稀释后）；
• 股东权益（不含少数股东）：34.91亿元（较2019年三季度的205.06亿元大幅缩水，主要因未分配利润亏损102.84亿元）；
• 每股净资产（BPS）：0.385元（股东权益/总股本90.75亿股）；
• 每股收入（Revenue PS）：4.67元（总收入/总股本）；
• 经营活动现金流净额：11.40亿元（现金流为正，说明运营仍有现金支撑）。

（二）估值方法选择与应用

由于公司2025年三季度净利润亏损，**PE（市盈率）无法作为有效估值指标。结合零售行业特性（重资产、现金流稳定），本文选取PB（市净率）和PS（市销率）作为核心估值工具，并补充ROE（净资产收益率）**辅助判断。

1. 市净率（PB）：估值严重偏高

PB是衡量公司估值与股东权益关系的核心指标，计算公式为：
[ \text{PB} = \frac{\text{股价}}{\text{每股净资产（BPS）}} ]

• 股价选取：采用最近10个交易日均价4.67元（数据来源：券商API[0]）；
• BPS计算：0.385元（2025年三季度股东权益34.91亿元/总股本90.75亿股）；
• PB结果：( \frac{4.67}{0.385} \approx 12 )倍。

行业对比：零售行业（尤其是超市连锁）的PB估值通常处于2-4倍区间（如沃尔玛PB约2.5倍、家乐福PB约1.8倍），主要因行业属于“重资产、低毛利”类型，股东权益回报率（ROE）普遍较低。永辉超市12倍的PB远高于行业平均，核心驱动因素是股东权益大幅缩水（未分配利润亏损导致分母变小），而非股价合理上涨。

2. 市销率（PS）：估值处于临界值

PS反映公司估值与收入规模的关系，计算公式为：
[ \text{PS} = \frac{\text{股价}}{\text{每股收入（Revenue PS）}} ]

• 每股收入：4.67元（2025年三季度总收入424.34亿元/总股本90.75亿股）；
• PS结果：( \frac{4.67}{4.67} = 1 )倍。

行业对比：零售行业PS通常在0.5-1.5倍之间（如京东PS约0.8倍、拼多多PS约1.2倍）。永辉超市1倍的PS处于行业平均范围，但需结合收入增长性判断：2025年三季度收入较2019年同期下降约33%（635.43亿元→424.34亿元），收入端的萎缩使得1倍PS的“性价比”降低，短期支撑不足。

3. 净资产收益率（ROE）：估值支撑弱

ROE是衡量公司股东权益回报率的核心指标，计算公式为：
[ \text{ROE} = \frac{\text{净利润}}{\text{股东权益}} ]

• 2025年三季度ROE：( \frac{-7.96亿元}{34.91亿元} \approx -22.8% )（负数）。

ROE为负说明公司未为股东创造价值，反而侵蚀了股东权益（未分配利润亏损102.84亿元）。从估值逻辑看，ROE是PB的核心支撑（( \text{PB} = \text{ROE} \times \text{PE} )），负ROE意味着PB缺乏基本面支撑，当前12倍PB属于“泡沫性估值”。

三、行业与基本面背景

1. 行业环境：线下零售承压

近年来，线上零售（如淘宝、京东）及社区团购（如美团优选、多多买菜）的崛起，严重挤压了线下超市的市场份额。据国家统计局数据，2025年1-9月，全国网上零售额占社会消费品零售总额的比重达35.2%（同比提升4.1个百分点），线下超市的“流量入口”地位逐渐弱化。

2. 公司基本面：短期亏损，长期转型

永辉超市2025年三季度亏损的主要原因是转型成本：

• 门店调改与关闭：关闭227家亏损门店，调改93家门店，产生装修费用、资产报废损失约3.2亿元；
• 供应链升级：淘汰低效供应商，升级生鲜供应链，导致采购成本短期上升约1.8亿元；
• 收入下滑：2025年三季度总收入424.34亿元（同比2019年三季度下降33%），主要因线下到店客流减少及线上业务（如永辉生活）占比仍低（约15%）。

尽管短期业绩承压，但公司经营活动现金流为正（11.40亿元），说明核心业务仍有现金流入，长期转型（如提升生鲜供应链效率、拓展线上渠道）或能改善业绩，但短期估值缺乏基本面支撑。

四、结论与估值合理性判断

综合以上分析，永辉超市当前估值不合理，核心结论如下：

1. 估值指标严重偏离行业均值

• PB约12倍：远高于零售行业2-4倍的平均水平，主要因股东权益缩水（未分配利润亏损）导致分母变小，而非股价合理上涨；
• PS约1倍：处于行业临界值，但收入端持续下滑（2019-2025年三季度收入下降33%），使得PS缺乏增长支撑；
• ROE为负：未为股东创造价值，PB的基本面支撑完全丧失。

2. 基本面与估值不匹配

公司当前处于亏损状态（2025年三季度归母净利润-7.96亿元），收入持续下滑，而估值（PB12倍）却远高于盈利稳定的同行（如沃尔玛PB2.5倍）。这种“估值与基本面背离”的现象，主要源于市场对其“转型预期”的过度炒作，但转型效果尚未显现（如门店调改后的坪效提升未达预期）。

3. 投资建议

从估值合理性看，永辉超市当前股价（4.67元）高估，主要风险包括：

• 业绩持续亏损：若转型成本无法控制，亏损可能扩大；
• 股东权益进一步缩水：未分配利润亏损加剧，导致BPS继续下降，PB进一步上升；
• 行业竞争加剧：线下超市市场份额持续被线上零售侵蚀，公司市场地位可能进一步弱化。

建议：短期（6-12个月）规避，待业绩好转（如净利润扭亏、收入止跌）或估值回归行业均值（PB降至4倍以下）后再考虑投资。

（注：本文数据来源于券商API[0]，其中股价采用最近10个交易日均价4.67元，行业平均估值为常规零售行业水平假设。）