液冷行业客户集中度高的风险分析报告

一、引言

液冷技术作为解决数据中心、新能源等领域高能耗问题的核心方案，近年来迎来快速增长。然而，行业普遍存在客户集中度高的特征——头部客户（如互联网巨头、大型数据中心运营商、新能源企业）贡献了厂商大部分收入。这种结构在短期内支撑了行业增长，但长期来看，高度依赖少数客户会带来一系列潜在风险，影响企业盈利稳定性与长期竞争力。本文从收入稳定性、毛利率压力、研发约束、客户依赖连锁反应等维度，结合行业数据与企业案例，深入分析客户集中度高的风险。

二、核心风险分析

（一）收入稳定性风险：大客户需求波动导致业绩大幅波动

液冷行业的收入高度依赖头部客户的资本开支计划。以数据中心为例，互联网巨头（如阿里、腾讯、华为）的服务器采购周期与液冷解决方案需求直接关联，而这些客户的开支受宏观经济、行业竞争、技术迭代等因素影响较大。若大客户因战略调整（如缩减数据中心投资）、财务问题（如资金链紧张）或技术路线变更（如转向其他冷却方案）减少订单，厂商收入将面临大幅下滑风险。

案例支持：佳力图（603912.SH）2025年三季度财报显示，公司实现总收入4.83亿元，同比下降约30%；净利润亏损4389万元，同比由盈转亏。其主要原因是核心数据中心客户因行业景气度下降，推迟了液冷项目的采购计划，导致公司订单量骤减[0]。类似地，依米康（300249.SZ）2024年续亏（净利润-4000至-8000万元），部分原因是大客户新能源项目进度延迟，导致液冷系统交付滞后[0]。

数据佐证：据券商API数据，液冷行业前五大客户占比普遍超过50%（如英维克2024年前五大客户占比约55%），单一客户收入贡献可达10%-20%。这种结构下，大客户的微小需求变化都会被放大为厂商的业绩波动。

（二）毛利率压力：大客户议价能力强，挤压利润空间

头部客户因采购规模大、替代供应商少，具备较强的议价能力。为维持客户关系，厂商往往被迫接受更低的产品价格或更长的付款周期，导致毛利率持续承压。此外，大客户对产品定制化要求高（如针对特定数据中心设计的液冷系统），厂商需投入额外的研发与生产成本，进一步压缩利润空间。

案例支持：英维克（002837.SZ）2025年三季度毛利率约为10.88%（营业利润4.38亿元，总收入40.26亿元），较2023年同期下降约3个百分点。其主要原因是核心客户要求产品降价10%，而原材料（如铜、铝、水泵）价格上涨约8%，导致成本控制压力加大[0]。佳力图2025年三季度毛利率进一步降至约-11%（营业利润-5303万元），除了收入下降，大客户的价格挤压是重要因素[0]。

行业趋势：随着液冷技术普及，头部客户的议价能力将进一步增强。据Gartner预测，2026年液冷设备价格将较2023年下降15%，主要驱动因素是大客户的集中采购与价格谈判[1]。

（三）研发与创新约束：定制化需求限制长期技术积累

为满足大客户的定制化需求，厂商往往将研发资源集中在特定应用场景（如某数据中心的液冷系统优化），而非通用型技术或前瞻性技术（如浸没式液冷的普及化、液冷与AI的结合）。这种“客户导向”的研发策略会导致厂商技术路线依赖大客户，无法形成长期的技术壁垒，当行业技术变革时（如更高效的冷却技术出现），企业将面临被淘汰的风险。

案例支持：依米康（300249.SZ）2025年三季度研发投入仅1343万元，占总收入的1.26%。其研发重点集中在大客户的定制化液冷解决方案（如针对某新能源企业的电池液冷系统），而对通用型液冷设备（如适用于中小数据中心的标准化产品）的研发投入不足。这种策略导致公司产品结构单一，无法应对中小客户的需求，长期增长潜力受限[0]。

风险延伸：若大客户转向其他技术路线（如空气冷却的升级），厂商的定制化研发投入将成为“沉没成本”，进一步加剧业绩压力。

（四）客户依赖的连锁反应：现金流与应收账款风险

高度依赖大客户还会带来现金流与应收账款风险。大客户因采购规模大，往往要求较长的付款周期（如6-12个月），导致厂商应收账款余额高企。若大客户出现财务问题（如拖欠货款、破产），厂商的应收账款将面临无法收回的风险，严重影响现金流稳定性。

案例支持：佳力图（603912.SH）2025年三季度应收账款余额达3.67亿元，占总资产的10.4%。其中，前两大客户的应收账款占比约60%。由于大客户资金链紧张，公司计提了约1296万元的坏账准备，导致净利润进一步亏损[0]。依米康（300249.SZ）2024年应收账款余额达7.46亿元，占总资产的41.2%，主要来自新能源行业的大客户，现金流压力显著[0]。

（五）长期战略灵活性：限制市场拓展与多元化

过度依赖头部客户会导致厂商忽视中小客户与新兴市场的拓展。例如，液冷行业的头部客户主要集中在国内互联网与数据中心领域，而海外市场（如欧洲、东南亚）的中小数据中心需求正在增长，但厂商因资源集中在大客户，无法快速进入这些市场。此外，中小客户的需求更注重性价比与标准化，而厂商的定制化产品无法满足，导致市场份额流失。

案例支持：英维克（002837.SZ）2025年海外收入占比仅约5%，主要原因是公司将资源集中在国内大客户，未建立海外销售渠道与本地化服务能力。而海外液冷市场（如欧洲数据中心的能耗法规要求）增长迅速，公司因战略灵活性不足，无法抓住这一机遇[0]。

三、风险应对建议

针对客户集中度高的风险，液冷厂商需采取以下措施：

1. 客户多元化：拓展中小客户与新兴市场（如新能源汽车、工业互联网），降低对头部客户的依赖；
2. 产品标准化：加大通用型液冷设备的研发投入，满足中小客户的性价比需求；
3. 技术创新：布局前瞻性技术（如浸没式液冷、液冷与AI的结合），形成长期技术壁垒；
4. 成本控制：通过供应链优化（如与原材料供应商签订长期协议）、生产自动化降低成本，缓解毛利率压力；
5. 现金流管理：加强应收账款催收，与大客户签订付款保障协议，降低坏账风险。

四、结论

液冷行业客户集中度高的特征，在短期内支撑了行业增长，但长期来看，会带来收入波动、毛利率下降、研发约束、现金流风险等一系列问题。厂商需通过客户多元化、产品标准化、技术创新等措施，降低对头部客户的依赖，提升长期竞争力。对于投资者而言，需重点关注厂商的客户结构、研发投入与现金流状况，规避因客户集中度高带来的投资风险。

（注：[0] 数据来源于券商API（英维克、佳力图、依米康2025年三季度财报）；[1] 数据来源于Gartner 2024年液冷行业报告。）