石大胜华（603026.SH）估值合理性分析报告

一、公司基本情况概述

石大胜华是国内锂离子电池电解液领域的全产业链龙头企业，业务覆盖溶剂、溶质、添加剂及电解液成品，同时布局硅基负极等高端新材料。公司依托400余项专利、1项国家标准+6项行业标准的制定权，以及“高纯电解液山东省工程研究中心”等研发平台，形成了技术壁垒。此外，公司通过东营、武汉、眉山等生产基地及海外销售网络，实现全球化布局，与宁德时代、比亚迪等电池龙头建立了长期合作关系，具备较强的客户粘性。

二、财务状况与盈利能力分析

1. 近期财务表现（2025年三季度）

• 收入与利润：2025年1-9月，公司实现营业收入46.35亿元，同比下降约15%（参考2024年同期数据）；归属于上市公司股东的净利润**-1.24亿元**，同比由盈转亏（2024年同期盈利约1.13亿元），主要因市场竞争加剧导致产品价格下跌（如电解液溶剂价格同比下降约20%）、研发与市场投入加大（研发费用2393万元，同比增长35%；销售费用4550万元，同比增长28%），以及成本控制压力（营业成本44.26亿元，同比上升5%，毛利率降至4.5%，创近年新低）。
• 费用结构：期间费用（销售+管理+财务）合计1.50亿元，占收入比重3.2%，较2024年同期上升0.8个百分点，主要因财务费用（3405万元）增加（短期借款8.67亿元，长期借款14.29亿元，利息支出同比增长12%）。
• 资产质量：总资产105.14亿元，总负债53.15亿元，资产负债率50.5%（合理区间）；流动比率1.28、速动比率1.10，偿债能力一般，但短期流动性压力可控（货币资金12.47亿元）。

2. 关键财务指标对比（行业均值参考2025年上半年数据）

指标	石大胜华（2025Q3）	行业均值	说明
毛利率（%）	4.5	8.2	产品价格下跌+成本上升导致毛利率低于行业平均，需关注成本控制能力
净利润率（%）	-2.68	3.1	亏损主要因行业周期低谷，短期盈利能力承压
研发投入占比（%）	0.51	2.8	研发投入不足，需加强新技术（如硅基负极）研发以提升产品附加值
每股净资产（元）	20.77	18.5	资产质量优于行业平均，支撑PB估值

三、行业与市场环境分析

1. 行业背景

锂离子电池电解液是新能源汽车、储能电池的核心材料，其需求受新能源汽车销量（2025年全球销量预计850万辆，同比增长18%）和储能市场增长（2025年全球储能装机量预计350GWh，同比增长25%）驱动。但2025年以来，行业面临产能过剩（电解液产能超过需求约30%）和原材料价格波动（如碳酸锂价格同比下降40%）的压力，导致产品价格下跌，企业盈利收缩。

2. 公司竞争地位

石大胜华作为全产业链一体化企业（溶剂+溶质+添加剂+电解液），具备以下竞争优势：

• 技术壁垒：掌握高纯电解液（纯度＞99.99%）核心技术，是行业标准制定者；
• 客户资源：与宁德时代、比亚迪等龙头企业建立长期合作，客户集中度高（前五大客户占比约60%）；
• 全球化布局：海外销售网络覆盖东亚、欧洲，受益于全球新能源市场增长。

四、估值分析（基于2025年三季度数据）

1. 估值指标选择

因公司2025年三季度亏损，PE（市盈率）无法使用，故采用PB（市净率）、PS（市销率）及EV/EBITDA（未考虑亏损情况）进行分析。

2. 具体估值计算

• PB（市净率）：
  每股净资产（2025Q3）= 48.34亿元（归属于母公司股东权益）/ 2.327亿股 = 20.77元；
  近期股价（10天内最高）= 91.38元；
  PB = 91.38 / 20.77 ≈ 4.4倍。
  行业均值（2025年上半年）：3.5-4.0倍，石大胜华PB略高，主要因市场预期其全产业链一体化优势及新能源赛道成长潜力。

• PS（市销率）：
  每股收入（2025Q3）= 46.35亿元 / 2.327亿股 = 19.92元；
  PS = 91.38 / 19.92 ≈ 4.6倍。
  行业均值（2025年上半年）：3.0-3.5倍，PS高于行业平均，反映市场对公司未来收入增长（如硅基负极、电解液产能扩张）的预期。

3. 估值合理性判断

• 短期（1年内）：行业处于周期低谷，公司亏损导致估值（PB、PS）高于行业平均，短期股价波动较大（10天内涨幅约41%），主要受市场情绪（新能源赛道复苏预期）驱动，估值略偏高。
• 长期（3-5年）：公司具备技术壁垒、客户资源及全产业链优势，若行业周期复苏（如电解液价格回升），或新技术（如硅基负极）实现规模化应用，盈利有望恢复，长期估值（PB=4.4倍）具备合理性。

五、风险提示

1. 行业风险：产能过剩导致产品价格持续下跌，影响盈利；
2. 竞争风险：新进入者（如天赐材料、新宙邦）抢占市场份额；
3. 研发风险：新技术（如硅基负极）研发进度不及预期，无法提升产品附加值；
4. 财务风险：短期借款较多（8.67亿元），利息支出增加导致财务费用上升。

六、结论

石大胜华当前估值（PB≈4.4倍、PS≈4.6倍）短期略偏高（因行业周期低谷及亏损），但长期合理（因技术与产业链优势、新能源赛道成长潜力）。建议关注以下催化剂：

• 行业周期复苏（电解液价格回升）；
• 硅基负极等新技术规模化应用；
• 研发投入加大（提升产品附加值）。

对于长期投资者，可逢低布局；短期投资者需注意市场情绪波动风险。