2025年12月中旬 振石股份与中国巨石关联交易公允性深度分析

振石股份与中国巨石的关联交易关系源于其复杂的股权结构。振石股份实际控制人张毓强同时担任中国巨石副董事长，两家公司形成密切的关联关系[2]。报告期内(2022年至2025年1-6月)，振石股份直接及通过振石集团向中国巨石采购玻璃纤维等原材料呈现高度依赖态势，各期采购金额分别为21.12亿元、18.95亿元、20.35亿元、15.18亿元，占同期营业成本比重分别高达52.98%、50.24%、62.43%和62.64%[3]。

值得关注的是，这种关联采购依赖程度呈现逐年攀升态势。2022年至2024年，振石股份向中国巨石的采购金额在采购总金额中的占比分别为68.97%、73.25%、76.53%[4]，显示出对中国巨石供应链的深度绑定。2023年6月末完成统筹管理整改后，采购模式从通过振石集团间接采购调整为全部直接向中国巨石采购[3]。

从定价原则来看，中国巨石方面表示"公司与各关联方之间发生的关联交易一直遵循公平、公正的市场原则，定价公允"[1][2]。然而，实际定价公允性需要通过多维度验证：

：玻璃纤维行业在2024-2025年经历了多轮价格调整。2024年11月，中国巨石等企业对风电纱产品复价15-20%，热塑短切产品复价10-15%[7]。2025年2月，电子纱复价800元/吨，电子布复价0.3元/米[6]。这些行业性调价为关联交易定价提供了市场基准。

：根据监管问询，上市委要求振石股份"结合向第三方采购价格、中国巨石向第三方销售价格等，说明公司与中国巨石关联交易的公允性"[5]，这表明第三方价格对比数据是判断公允性的关键指标，但目前公开信息中缺乏具体的第三方价格对比数据。

关联交易披露存在数据不一致问题，引发公允性质疑：

：振石股份招股书第138页披露2024年向中国巨石采购金额为203705.47万元，但第356页关联交易数据显示为203472.45万元，存在约233万元的差异[2]。

：更为严重的是，中国巨石2024年年报显示向振石股份及子公司的关联销售金额超过20.4亿元(包括桐乡恒纤18.1亿元、土耳其恒石1.02亿元等)，已超过振石股份招股书披露的关联采购金额[2]。

：2025年上半年，振石股份前五大供应商中中国巨石和国际复材采购金额合计超过15.8亿元，但同期披露的纤维材料采购总额不足15.6亿元，存在明显矛盾[2]。

上交所在IPO审核过程中对关联交易公允性给予了高度关注，主要聚焦以下方面：

：要求说明向中国巨石采购玻璃纤维的定价依据、决策程序[5][8]，这涉及关联交易内部控制的有效性。

：关注公司是否存在对中国巨石的重大依赖，相关风险提示是否充分[5][8]。超过60%的采购占比确实构成了重大依赖。

：要求结合主要客户自建产能、中国巨石玻纤价格上涨等情况，说明对公司未来业绩稳定性的影响[5][8]。

从程序合规性看，中国巨石表示"相关议案审议、表决程序符合有关法律、法规及《公司章程》的规定"[1][2]。但从实质合规性角度，仍存在以下问题：

：报告期前期，振石股份与振石集团下属子公司一起接受振石集团的统筹管理，存在资产、机构以及人员方面的混同[2]，虽然声称2023年6月末已整改，但2024年仍与振石集团控股的研究院共用联系方式，发明人重叠等问题依然存在[2]。

：2024年，振石股份的审计机构多次因执业问题被"点名"[2]，这可能影响关联交易审计的可靠性。

：高度依赖单一关联方供应商，一旦中国巨石调整供应政策或价格，将直接影响振石股份的成本结构和盈利能力。

：中国巨石作为行业龙头，在玻纤定价方面具有较强话语权。2024-2025年的多轮涨价[6][7]已经对振石股份成本造成压力。

：信息披露不一致问题可能引发监管关注，影响IPO进程和后续合规运营。

：关联交易公允性质疑可能影响投资者信心，同时主要客户自建产能向公司产品领域延伸[5]将加剧市场竞争。

基于以上分析，对振石股份关联交易公允性持谨慎态度：

：密切关注监管问询回复情况，重点观察公司如何解释数据差异问题以及第三方价格对比情况。

：关注公司供应链多元化进展，降低对中国巨石的依赖程度，同时加强信息披露质量管控。

：建议公司建立更加独立的供应链体系，完善关联交易定价机制，增强信息披露透明度，以消除市场对其关联交易公允性的疑虑。

振石股份与中国巨石的关联交易在程序层面基本合规，但在实质公允性方面存在诸多疑点。高比例的关联采购依赖、信息披露数据不一致、以及缺乏充分的第三方价格对比，都使得关联交易的公允性难以得到充分验证。虽然公司声称遵循"公平、公正的市场原则"[1][2]，但实际证据支撑不足。

监管机构的重点关注和问询[5][8]反映了这些问题的严重性。建议投资者保持谨慎态度，等待公司提供更加充分的公允性证据和风险管控措施后再做投资决策。

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[1] 新浪财经 - “投资者提问:贵公司与振石集团的关联交易公允吗” (https://finance.sina.com.cn/stock/relnews/dongmiqa/2022-03-23/doc-imcwiwss7667129.shtml)

[2] 腾讯网 - “振石股份原料采购存在多个数据版本,关联交易占比持续提升” (https://new.qq.com/rain/a/20251118A0505V00)

[3] 腾讯网 - “振石股份IPO:关联采购依赖与信披准确性仍待解” (https://new.qq.com/rain/a/20251206A000ZP00)

[4] 腾讯网 - “浙江嘉兴杀出一家IPO,报告期内分红近11.4亿元,原料采购依赖关联企业” (https://new.qq.com/rain/a/20251117A06H0T00)

[5] 腾讯网 - “振石股份主板IPO过会,与中国巨石关联交易的公允性等被追问” (https://new.qq.com/rain/a/20251118A061H900)

[6] 新浪财经 - “被压抑太久?玻璃纤维涨800元/吨,中国巨石、泰山玻纤等多家企业调价玻纤” (https://finance.sina.com.cn/roll/2025-02-28/doc-inenaexe9678067.shtml)

[7] 搜狐 - “中国巨石等三家玻纤企业发布复价通知” (https://www.sohu.com/a/831257907_121124370)

[8] 搜狐 - “振石股份IPO过会,业绩稳定性、与中国巨石关联交易等被问询” (https://www.sohu.com/a/955997231_436021)