智谱AI与MiniMax商业模式深度对比及投资价值分析

基于全面收集的资料，我将为您提供智谱AI与MiniMax的商业模式深度对比及投资价值分析报告。

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智谱AI成立于2019年，由清华大学计算机系知识工程实验室（KEG）技术成果转化而来，是中国成立时间最早的通用大模型公司之一[1][2]。公司核心团队具有浓厚的科研基因，CEO张鹏2002年加入KEG实验室，主导研发了科技情报平台AMiner[3]。公司定位为"全球大模型第一股"，于2026年1月8日正式登陆港交所（股票代码：02513.HK）[4]。

MiniMax成立于2021年，创始人闫俊杰曾任商汤科技副总裁，核心团队同样具有商汤背景[3]。公司以"Intelligence with Everyone"为愿景，采用全模态技术路线，是全球唯四拥有自研全模态大模型能力的科技公司之一[5]。公司极为年轻化，截至2025年9月底，385名员工平均年龄仅29岁，以95后为主[6]。MiniMax于2026年1月9日登陆港交所（股票代码：00100.HK），成为全球最快IPO的大模型企业[5]。

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维度	智谱AI	MiniMax
核心客户	B端企业客户与G端政府机构	C端个人用户与开发者
客户数量	12,000+企业客户	2.12亿个人用户
头部绑定	中国前十大互联网公司中9家为用户	覆盖200+国家和地区
市场重心	中国市场为主	海外市场占比超70%

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• 本地化部署
  ：2024年贡献84.5%收入，毛利率高达59%[7]
• 云端MaaS服务
  ：2025年上半年占比15.2%，但增速显著[7]
• 收入规模
  ：2022-2024年营收分别为5,740万元、1.25亿元、3.12亿元，年复合增长率超130%[2]
• 2025年上半年
  ：营收1.91亿元，同比激增325.39%[2]

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• AI原生产品
  ：2025年前三季度贡献71%营收，主要来自海螺AI（1,875万美元）和Talkie/星野（1,746万美元）[6]
• 开发者/企业服务
  ：占比28.9%，毛利率69.4%[6]
• 收入规模
  ：2023年346万美元→2024年3,052万美元→2025年前九个月5,344万美元[5]
• 增速特点
  ：2025年前三季度同比增长175%[5]

公司	整体毛利率	C端业务	B端业务
智谱AI	50-56%（2024年56.3%）	约50%	59%（本地部署）
MiniMax	23.3%（2025年前三季度）	4.7%（C端）	69.4%（B端）

从毛利率对比可以看出，MiniMax的C端业务利润空间极薄（2024年毛利率为-8.1%，2025年才转正至4.7%），而B端业务盈利能力更强[3]。智谱AI的整体毛利率更为稳健，体现了B端业务的高毛利特征。

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• 坚持全栈自研的GLM（General Language Model）预训练框架，采用自回归填空设计[7]
• 与GPT的单向注意力架构形成差异，在长文本理解、逻辑推理和低幻觉率方面展现优势[7]
• 2025年12月发布GLM-4.7，引入"交织式思考"机制，在编程和复杂任务规划上表现突出[1]

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• MaaS平台
  ：注册开发者超270万[1]
• 开源模型
  ：全球下载量突破4,500万次[1]
• 智能体产品
  ：AutoGLM能够自主操作智能手机和电脑GUI[1]
• 开发者工具
  ：Zcode（AI代码编辑器）、Zread（代码库分析工具）[1]

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• 从创立之初即确立全模态并行技术路线，是中国最早推出MoE（混合专家结构）模型的团队之一[6]
• 采用混合专家结构（MoE），资源效率显著高于同业[6]
• 成立至今累计花费约5亿美元，仅为OpenAI同期投入的1%[5]

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• 大语言模型
  ：MiniMax M2系列，主攻Agent和代码编程[6]
• 视频生成
  ：Hailuo 2.3[5]
• 语音音乐生成
  ：Speech 2.6、Music 2.0[5]
• C端应用
  ：海螺AI、Talkie/星野、MiniMax语音[3]

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智谱AI营收（万元人民币）：
2022年：5,740万元
2023年：1.25亿元（+118%）
2024年：3.12亿元（+150%）
2025H1：1.91亿元（YoY +325%）

MiniMax营收（万美元）：
2023年：346万美元
2024年：3,052万美元（+782%）
2025Q1-Q3：5,344万美元（YoY +175%）

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• 2022-2024年净亏损分别为1.44亿元、7.88亿元、29.58亿元[2]
• 2025年上半年净亏损23.58亿元，同比扩大91%[2]
• 2024年研发开支21.95亿元，是收入的7倍以上[2]
• 算力服务费用占研发开支超70%[2]

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• 2022-2024年净亏损分别为7,370万美元、2.69亿美元、4.65亿美元[3]
• 2025年前三季度净亏损5.12亿美元[3]
• 累计研发开支约4.5亿美元（31.6亿元人民币）[3]
• 2025年成本控制成效显著，销售及营销开支同比下降26%[3]

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• 高额研发投入导致现金流承压[2]
• 上市募资约43.5亿港元[8]

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• 成立至2025年9月累计花费5亿美元[5]
• 7轮融资总额超百亿元[6]
• 上市募资约55.4亿港元[5]
• 14家基石投资者，包括Aspex、Eastspring、Mirae Asset、ADIA、阿里巴巴等[5]

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指标	智谱AI	MiniMax
招股价	116.2港元	165港元（上限）
公开发售认购倍数	1,159倍	1,837倍
国际配售认购倍数	-	36.76倍
认购人数	-	约41.76万

MiniMax刷新了2021年快手创下的1,200倍超额认购记录[5]。

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• 首日收盘涨13%，盘中一度破发[8]
• 随后持续大涨：次日+20.61%、第三日+31.4%[8]
• 2026年1月12日单日飙涨62%，股价触及258港元[9]
• 总市值突破1,100亿港元[9]

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• 首日开盘涨42.7%，收盘大涨109%[5]
• 股价一度突破300港元[10]
• 市值突破千亿港元[5]

公司	市值（港元）	市销率（2026E）
智谱AI	约917亿	约30倍PS
MiniMax	约1,231亿	较高（增长叙事驱动）

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• 本地化部署业务提供稳定现金流，客单价高、客户黏性强[7]
• 中国前十大互联网公司中9家为用户，市场地位稳固[1]
• 政企客户对数据安全的需求形成天然壁垒[7]

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• GLM全栈自研，底层架构具备原创性[7]
• 开源生态完善，开发者基础扎实[1]
• 在智能体（Agent）领域布局领先[1]

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• 30倍PS低于部分同类AI公司[1]
• 收入结构转型（本地化→云端）有望打开增长空间[7]

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• 亏损持续扩大，2025年上半年亏损23.58亿元[2]
• 算力成本占比高（超70%），受芯片供应影响大[2]
• 云端业务毛利率承压[7]

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• 73%收入来自海外市场，受国内竞争影响较小[8]
• 2.12亿个人用户基础，用户规模领先[5]
• 海外付费意愿更强，客单价提升空间大[3]

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• 付费用户两年暴涨15倍[6]
• 海螺AI每付费用户平均支出从2024年的36美元提升至2025年9月的56美元[3]
• 产品矩阵覆盖文本、语音、视频、虚拟社交全场景[5]

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• 营收增速迅猛，2024年同比增长782%[6]
• 亏损收窄趋势显现，经调整净亏损趋于稳定[3]
• 最年轻的管理团队，更懂C端用户需求[6]

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• C端业务毛利率极低（仅4.7%），盈利模式尚未跑通[3]
• 用户增长高度依赖产品创新能力，不确定性较大[3]
• 全球化运营面临政策、合规等多重风险[5]

维度	智谱AI	MiniMax
增长确定性	★★★★☆	★★★★☆
盈利能力	★★★☆☆	★★☆☆☆
技术壁垒	★★★★★	★★★★☆
市场空间	★★★★☆	★★★★★
估值合理性	★★★★☆	★★★☆☆
风险调整后收益	★★★★☆	★★★★☆

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1. 两家公司的商业模式本质不同
   ：智谱AI走B端深耕路线，MiniMax走C端全球化路线，代表了大模型商业化的两条可行路径[3][8]。

2. 资本市场给出差异化定价
   ：MiniMax凭借更高的增长弹性和全球化叙事获得更高估值溢价，智谱AI则因稳健的B端业务获得相对理性的定价[8]。

3. 两条路径各有优劣
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   • B端路径
     （智谱AI）：增长可预测、客户黏性强、现金流稳定，但扩张速度较慢、受政企预算影响大[7]
   • C端路径
     （MiniMax）：市场天花板高、爆发力强、边际成本低，但盈利能力验证尚需时间[3]

4. 行业仍处于早期阶段
   ：全球大模型市场2024-2029年年复合增长率预计达80.7%，市场空间广阔[5]。

：建议关注

• B端业务提供较强安全边际
• 技术壁垒较高，龙头地位稳固
• 估值相对合理，风险收益比较优

：可关注

• 全球化布局具备独特优势
• C端产品创新能力突出
• 增长弹性更大，但需关注盈利验证

：两家公司的亏损仍在扩大，AI行业竞争激烈，技术迭代快速，投资者需密切关注商业化进展和盈利能力变化。

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[1] 华尔街见闻 - "国产大模型第一股"智谱上市首日险涨：模型迭代×生态飞轮 (https://wallstreetcn.com/articles/3762845)

[2] 证券时报 - 智谱冲刺"全球大模型第一股"，AGI梦想背后 (https://www.stcn.com/article/detail/3550275.html)

[3] OFweek人工智能网 - 智谱、MiniMax争夺"大模型第一股"：高增长之下各有难题 (https://m.ofweek.com/ai/2025-12/ART-201712-8420-30677284.html)

[4] 证券时报网 - 48小时两次敲钟，中国AI大模型迎来价值重估 (https://caifuhao.eastmoney.com/news/20260114095446516258100)

[5] 观察者网 - MiniMax上市首日股价翻倍，成全球首个千亿市值AI上市公司 (https://www.guancha.cn/economy/2026_01_09_803325.shtml)

[6] 澎湃新闻 - 1765亿，资本爆炒大模型双雄 (https://m.thepaper.cn/newsDetail_forward_32351566)

[7] 中国经营网 - 智谱与Minimax港股对决或引爆2026年人工智能上市潮 (http://www.cb.com.cn/index/show/zj/cv/cv135341401260)

[8] 界面新闻 - 争夺"大模型第一股"，智谱向左、MiniMax向右 (https://www.jiemian.com/article/13795470.html)

[9] 新浪港股 - 智谱单日飙涨62%，总市值破千亿港元！ (https://finance.sina.com.cn/stock/hkstock/2026-01-12/doc-inhfzqar8417998.shtml)

[10] 证券时报网 - 暴涨超90%！人工智能，重磅来袭！ (https://www.stcn.com/article/detail/3583427.html)