极易科技投资分析：客户依赖与财务压力下的IPO前景

极易科技（苏州极易科技股份有限公司，ecMAX Information Technology Co., Ltd.）是一家成立于2015年的数字零售综合运营服务商，总部位于江苏苏州。公司主要为大健康、美妆个护、快消品等品类的品牌提供全渠道电商运营服务，同时是丝路电商框架下的跨境进口电商服务商[1][2]。

从行业地位来看，根据弗若斯特沙利文的数据，按2024年商品交易总额（GMV）统计，极易科技在中国数字零售综合运营服务商中排名第二，在中国电商运营服务商中排名第五，占据市场份额的1.2%[3]。更为突出的是，公司在跨境进口电商运营领域位居行业第一，2024年跨境进口业务GMV达到74亿元，市场占有率达8.5%[1]。公司累计合作超过200个全球品牌，其中140余个为国际知名品牌，包括GNC、拜耳、赛诺菲、晖致等[4]。

极易科技目前正冲刺港股IPO，已于2025年6月和12月两度向港交所递交上市申请，中信证券担任独家保荐人[2]。公司战略聚焦于AI驱动的数字化转型、品牌资产管理业务拓展以及全球化布局[4]。

从收入规模来看，公司GMV呈现持续增长态势：2022年为82亿元，2023年同比增长35.1%至111亿元，2024年进一步增长35.3%至150亿元；截至2025年9月末，GMV达到128亿元，同比增长27.2%[1]。这一增长趋势表明公司在电商运营服务领域的市场份额正在稳步扩大。

然而，营业收入增长相对温和：2022年为11.17亿元，2023年增长21.4%至13.56亿元，2024年仅增长3.2%至14.00亿元[1]。这一增速放缓反映出公司业务模式的结构性变化——从高毛利的运营服务向品牌资产管理等新业务拓展的过渡期特征。

净利润表现呈现较大波动性：2022年为3758.3万元，2023年下降33.8%至2487.0万元，2024年大幅反弹100.3%至4982.2万元，2025年前三季度为1838.6万元[1]。2023年下滑的主要原因是公司战略性发力品牌至企业解决方案业务，初期投入加大导致销售费用增加1210万元，同时应收账款减值损失增加610万元[1]。

最值得警惕的是净利润率的持续下滑：2022年为3.4%，2023年降至1.8%，2024年恢复至3.6%，但2025年前三季度急剧下降至仅1.7%[1]。这一趋势反映出公司面临的成本压力日益加剧，盈利能力面临严峻考验。

经营现金流是极易科技财务健康状况中最令人担忧的指标。报告期内，公司经营活动现金流量净额分别为：2022年-1.81亿元、2023年-1.20亿元、2024年6383.2万元、2025年前三季度-2.42亿元[1]。除2024年短暂转正外，其余期间均为负值，且2025年前三季度的负值规模较前期显著扩大。

导致现金流持续承压的核心原因在于业务扩张带来的营运资本占用增加。具体表现为：一是收入规模扩大带动采购规模大幅增加，存货规模从2022年的2.71亿元持续攀升至2025年前三季度的4.50亿元[1]；二是品牌合作伙伴的押金、预付款项随业务增长而增加；三是贸易应收款项随收入规模扩大而增长，相应的坏账拨备计提也相应增加[1]。

投资活动现金流同样呈现净流出状态，报告期内分别为-136.5万元、-3278.7万元、-390.3万元及-2101.4万元[1]。综合来看，公司面临较大的现金周转压力，这也是其将IPO募集资金用于补充营运资金的重要原因。

毛利率方面，报告期内分别为17.4%、15.4%、14.4%和16.8%[1]。2022年至2024年的下滑趋势主要受市场竞争加剧和业务结构调整影响，而2025年前三季度的回升则得益于高毛利业务占比的提升。值得注意的是，公司与主要客户之间存在双向交易（既是客户也是供应商），根据招股书披露，向客户A（即京东）销售的毛利率在2022年、2023年、2024年及2025年前三季度分别为17.4%、13.3%、15.1%及14.5%[3]。

费用率控制方面，销售费用率从2022年的6.40%下降至2025年前三季度的5.54%，研发费用率维持在1.1%-1.4%之间[1]。这一趋势表明公司在降本增效方面取得一定成效，但研发投入相对较低可能制约长期竞争力。

客户高度集中是极易科技面临的核心风险之一。从收入结构来看，报告期内前五大客户贡献营收分别为8.63亿元、7.96亿元、7.87亿元和5.51亿元，占总营收比例分别为77.3%、58.7%、56.2%及51.1%[1]。虽然占比呈下降趋势，但超过50%的集中度仍处于较高水平。

更具警示意义的是最大客户（客户A，外界普遍推测为京东）的依赖程度：报告期内贡献营收分别为8.04亿元、6.52亿元、5.43亿元和3.71亿元，占比分别为72.0%、48.1%、38.8%及34.4%[1]。虽然依赖度持续下降，但单一客户贡献超过三分之一的收入仍意味着较高的业务风险。

尤为特殊的是，极易科技与最大客户之间存在股权纽带关系。招股书显示，截至最后实际可行日期，客户A持有公司9.5%的股权[1][2]。京东集团副总裁兼京东零售国际业务总裁杨启焜担任极易科技非执行董事[2]，进一步加深了双方的利益绑定。

这种"股东+客户"的双重关系带来双重影响：一方面，稳定的股权关系有助于维护业务合作的持续性，京东作为战略股东可以为公司带来稳定的订单和资源支持；另一方面，过度依赖单一股东客户可能损害公司的独立性和议价能力，一旦合作关系出现变动或股东战略调整，公司业绩可能遭受重大冲击。

供应链端同样呈现客户与供应商重叠的特征。报告期内前五大供应商采购额分别为5.419亿元、6.082亿元、7.703亿元和5.607亿元，占采购总额比例43.1%、39.4%、49.6%及38.5%[1]。向最大供应商采购额占比分别为11.4%、11.1%、16.6%及10.6%[1]。

招股书披露，公司向既是客户也是供应商的企业销售产品总额分别为8.529亿元、7.837亿元、8.281亿元及3.199亿元，采购额分别占总采购额的12.8%、12.7%、8.3%及6.1%[3]。这种双向交易模式虽符合行业惯例，但也增加了业务关系的复杂性和潜在利益冲突风险。

中国电商运营服务商市场正处于快速增长期。根据弗若斯特沙利文数据，中国电商运营服务商总GMV从2020年的5867亿元增至2024年的12749亿元，年复合增长率达21.4%，预计2029年将达到22189亿元，2024-2029年复合增长率为11.7%[1]。跨境进口电商作为战略高地，市场规模同样保持较快增长。

极易科技所处的数字零售综合运营服务细分赛道具有较高的增长潜力。大健康品类电商GMV从2024年的801亿元预计增长至2029年的2379亿元[4]，这一高壁垒、高利润的细分领域正是公司的优势所在。2024年公司在这一品类的GMV排名行业第一[1]。

行业格局呈现高度分散化特征。2024年前十大电商运营服务商仅占总GMV的15.3%[1]，这意味着市场整合空间广阔，头部企业有望通过规模效应和差异化竞争获取更大份额。在跨境进口电商领域，市场集中度相对较高，前五大服务商占总GMV的20.7%[1]，极易科技位居榜首。

与可比上市公司相比，极易科技的净利率处于行业中下游水平。根据行业对比数据，电商运营服务商普遍面临盈利压力，极易科技1.7%的净利率虽偏低但并非个案[3]。如何在激烈竞争中维持盈利能力，是公司面临的重要课题。

极易科技面临的核心风险可归纳为以下几点：

：净利润率持续下滑至1.7%的极低水平，表明公司在价格竞争中处于弱势地位，或业务结构转型带来短期阵痛。若无法有效提升盈利水平，公司的长期发展能力将受到质疑。

：经营现金流持续为负，2025年前三季度更是扩大至-2.42亿元，表明公司的业务模式对营运资本消耗较大。在业务扩张期，现金流压力可能进一步加剧，需要依赖外部融资补充资金。

：尽管最大客户收入占比从72.0%下降至34.4%，但单一客户占比仍然较高，且京东作为股东客户的特殊关系增加了业务的不确定性。若京东战略调整或合作关系生变，公司业绩可能遭受重大冲击。

：电商运营服务行业进入门槛相对较低，竞争激烈导致毛利率承压。技术迭代和AI应用可能重塑行业格局，公司需要持续投入以维持竞争优势。

尽管风险显著，公司也具备若干积极因素：

：数字零售综合运营服务商排名第二、跨境进口电商排名第一的市场地位，为公司提供了差异化竞争优势。

：最大客户收入占比持续下降，表明公司正在积极拓展多元客户群，客户结构正在改善。

：商品交易总额的持续增长反映出业务规模的扩大和市场占有率的提升，为未来盈利改善奠定基础。

：公司计划将IPO募集资金用于AI智能体平台建设，有望通过技术升级提升运营效率和服务能力。

基于上述分析，我们对极易科技的投资评级为

。

来看，公司财务状况存在显著压力：净利率仅1.7%、经营现金流为负、客户集中度偏高，这些因素均构成投资风险。在当前市场环境下，投资者应保持谨慎态度。

来看，公司在跨境进口电商和大健康品类的领先地位为其提供了差异化竞争优势。若公司能够有效改善盈利能力、控制现金流风险、持续降低客户依赖度，同时AI战略产生实效，则具备一定的成长潜力。

对于风险偏好较低的投资者，建议等待公司财务状况明显改善后再考虑介入；对于风险承受能力较高、看好电商运营服务赛道长期发展的投资者，可少量配置并持续跟踪公司基本面变化。

针对极易科技面临的客户依赖问题，建议从以下几个维度推进多元化战略：

：在维护与京东等大客户合作关系的同时，积极拓展新客户资源，将前五大客户收入占比进一步降低至40%以下。可重点开发大型商超、连锁品牌等B2B客户，分散对单一平台的依赖。

：从单纯的电商运营服务商向品牌资产管理者转型，通过获取品牌独家授权、联合开发新品等方式增强与品牌的粘性，提升业务附加值和议价能力。

：加强在跨境出口、直播电商、社交电商等新兴渠道的布局，减少对传统电商平台的依赖，分散业务风险。

：通过扩大供应商网络、优化采购条款等方式降低供应链集中度，同时与核心供应商建立更紧密的战略合作关系，确保供应链稳定性。

[1] 新浪财经 - “极易科技个位数微弱的净利率：经营现金流为负，最大客户也是股东” (https://finance.sina.com.cn/stock/hkstock/2026-01-20/doc-inhhxehz7296458.shtml)

[2] 新浪财经 - “极易电商ecMAX，来自江苏苏州，递交IPO招股书，拟赴香港上市” (https://finance.sina.com.cn/stock/stockzmt/2025-06-22/doc-infazrrn9595553.shtml)

[3] 港交所 - “极易科技聆讯後资料集” (https://www1.hkexnews.hk/app/sehk/2025/108020/a128782/sehk25123102643_c.pdf)

[4] 极易科技官网 - “ecMAX 极易科技：领先的数字零售综合运营服务商和丝路电商服务商” (https://www.ecmax.cn/)

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报告撰写：金灵AI
日期：2026年1月21日