*ST松发(603268)主营业务转型分析：从陶瓷制造转向船舶制造

现在我将为您提供完整的综合分析报告：

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广东松发陶瓷股份有限公司 (*ST松发)
603268.SH
上海证券交易所

指标	转型前	转型后
主营业务	传统陶瓷制造	船舶制造
2024年净利润	亏损7,664万元	预计盈利24-27亿元
营收规模	约0.94亿元	预估50-100亿元级别
风险状态	退市风险警示	退市风险消除

• 交易方式：发行股份购买资产
• 标的资产：恒力重工集团有限公司100%股权
• 重组时间：2025年内完成
• 业绩承诺：2025年净利润24-27亿元（实际预告符合预期）[1][2]

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恒力重工产业园坐落于辽宁省大连长兴岛经济区，2023年初一期"海洋工厂"投入运营，2025年初二期"未来工厂"投产[3]。

• 船坞配置：
  1号、2号、3号大型船坞
• 建造能力：
  全球单体规模最大、配套最完备的造船基地之一
• 发动机配套：
  全球少数可自主配套发动机的造船基地
• 全部达产产能：
  年建造超大型船舶150艘，生产船用发动机180台

时间节点	里程碑事件
2024年	首制船提前交船、首台发动机成功交付
2025年	30.6万吨VLCC顺利下水
2026年1月	一坞四艘VLCC同出坞（全球首创）[4]
2026年1月	6艘8.2万载重吨散货船同日出坞（行业新纪录）[5]

• 自动焊接机器人大规模应用
• 自动切割、钢板动态自动化印字技术
• LNG、LPG、甲醇、氨四种双燃料全覆盖
• 符合IMO环保新规要求

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• 2025年12月全球新船价格指数达184.65，环比+0.17%，是2025年7月份以来首次实现月度环比提升[6]

• 2025年12月全球新接订单2,488.5万DWT
• 中国新接订单2,153.3万DWT
• 中国份额达86.5%
  ，环比11月提升20.1个百分点[6]

• 中国船舶：手持订单超2,300亿元，排至2028年
• 恒力重工：手持订单约170艘，排至2029年
  [7]
• 行业整体产能供不应求，订单排期普遍至2028-2030年

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估值维度	特征
估值方法	传统制造业PE估值
估值水平	15-25倍PE
核心风险	主业亏损、面临退市风险
增长空间	行业成熟，增长有限

估值维度	特征
估值方法	周期成长股PS/PE结合估值
估值水平	20-40倍PE（基于周期上行）
核心优势	订单饱满、周期红利、成长空间大
市值水平	大幅提升（约600亿人民币）

1. 收入规模扩张：
   从1-2亿元→预估50-100亿元级别（50倍以上增长）
2. 盈利能力改善：
   从亏损→净利润率约10-15%
3. 成长空间打开：
   周期上行+产能扩张双驱动
4. 风险溢价下降：
   退市风险消除，基本面反转

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净利润24-27亿元
24-27亿元（扭亏为盈）
预告净利润符合承诺区间，基本确定达标

支撑因素	具体说明
订单交付确定性	手持订单约170艘，2025年计划交付约50艘
高价订单集中交付	2021-2023年签订的高价订单进入交付期
产能利用率饱和	船位排至2029年，规模效应显著
行业景气度支撑	新造船价格企稳回升，中国份额提升

2025年以来，恒力重工已陆续承接

新船订单，包括：

• 10艘VLCC（超大型原油运输船）
• 1艘LR2型成品油/原油运输船
• 4+2艘6000TEU集装箱船

截至目前，恒力重工手持订单共计

[8]。

1. 交付进度风险：
   船舶建造周期长，需关注供应链配套能力
2. 利润率波动风险：
   钢材价格、人民币汇率变化影响成本
3. 行业周期风险：
   航运市场景气度影响船东下单意愿
4. 整合协同风险：
   重组后管理整合效果待观察

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• 业绩反转确定性高：
  2025年预告净利润24-27亿元，同比大幅扭亏
• 手持订单饱满：
  约170艘订单排至2029年，未来3-4年业绩有保障
• 行业处于上行周期：
  全球造船周期启动，中国份额持续提升至86.5%
• 产能技术优势：
  智能化水平领先，一坞多船建造效率行业首创
• 估值重塑空间大：
  从传统制造业转向周期成长股

• 周期波动风险：
  船舶行业周期属性明显
• 交付进度不确定性：
  长周期项目受多重因素影响
• 重组整合风险：
  新管理层磨合期
• 估值回调风险：
  当前估值已反映部分乐观预期

指标	数值
市值	约600亿人民币
PE（2025E）	约22-25倍
行业可比	中国船舶约25-30倍PE

处于行业估值区间中等偏下水平，若订单持续性好、利润率持续改善，估值有提升空间。

• 看好船舶制造周期上行的投资者
• 偏好业绩反转确定性高的标的
• 能够承受周期波动风险的投资者

• 季度交付进度与新接订单情况
• 利润率变化趋势
• 行业周期位置判断

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核心依据如下：

1. 订单饱满度：
   手持订单约170艘（最新数据213艘），排至2029年，交付确定性高
2. 产能利用率：
   高位运行，一坞多船模式提升建造效率
3. 行业景气度：
   全球造船周期上行，中国份额持续提升
4. 历史交付能力：
   2024年已交付约40艘，2025年计划交付约50艘

• 从传统制造业的"困境反转"逻辑
• 转向周期成长股的"量价齐升"逻辑
• 估值中枢有望从15-25倍PE提升至25-35倍PE

业绩反转确定性高，行业Beta叠加公司Alpha，建议积极关注，但需关注船舶周期位置和订单持续性。

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[1] 腾讯网 - 《*ST松发:预计2025年净利润24亿元-27亿元 同比扭亏为盈》(https://new.qq.com/rain/a/20260130A05T7D00)

[2] 新浪网 - 《*ST松发:关于公司股票可能被终止上市的风险提示公告》(http://vip.stock.finance.sina.com.cn/corp/view/vCB_AllBulletinDetail.php?CompanyCode=80258096&gather=1&id=11944474)

[3] 腾讯网 - 《飞阅大连"超级工厂":恒力重工产业园》(https://new.qq.com/rain/a/20260123A05I1F00)

[4] 腾讯网 - 《大连恒力重工一坞四艘超大型油轮出坞 创全球造船史新纪录》(https://new.qq.com/rain/a/20260108A067RL00)

[5] 辽宁省人民政府 - 《恒力重工产业园6艘8.2万载重吨散货船同日出坞》(https://www.ln.gov.cn/web/ywdt/jrln/tpxw/2026010808555575998/index.shtml)

[6] 证券之星 - 《25年业绩高增,看好未来利润率持续提升》(https://stock.stockstar.com/JC2026013000011080.shtml)

[7] 我的钢铁网 - 《连获VLCC订单!民营造船新巨头再下一城》(https://news.mysteel.com/a/26013013/A6289C0118B4DE72.html)

[8] 搜狐 - 《恒力重工再获新造船订单,合同金额高达7亿美元》(https://www.sohu.com/a/977689218_121885030)