优然牧业（9858.HK）奶价波动风险深度分析

优然牧业（China Youran Dairy Group Limited）是中国最大的上游原奶生产企业之一，隶属于伊利集团体系。截至2025年6月末，公司拥有

，半年产出原料奶约208万吨[1]。公司当前市值约，最新股价为[0]。

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本轮原奶价格下行周期已持续

。截至2026年1月末，我国生鲜乳主产区价格已跌至，较2021年高点4.38元/公斤累计下滑约[2][3]。这一轮下行周期的主要驱动因素包括：

• 供给端过度扩张
  ：上一轮奶价上行期（2020-2021年），大型规模牧业企业主导了产能扩张，导致供给过剩[3]；
• 宏观消费环境偏弱
  ：国内消费复苏节奏不及预期，乳制品终端需求增长乏力；
• 进口冲击
  ：海外大包粉等原料乳制品对国内原奶形成替代压力。

作为纯上游原奶企业，优然牧业的收入和利润对奶价高度敏感：

指标	数值
TTM净利润率	-3.23%
TTM ROE	-5.88%
近两年半累计亏损	20.38亿元
流动比率	0.39
速动比率	0.25
短期借款（2025H1）	173.32亿元
现金及等价物（2025H1）	16.81亿元

数据来源：[0][4]

• 持续亏损
  ：2024年和2025年上半年均录得亏损，TTM EPS为-0.19港元[0]；
• 流动性压力严峻
  ：流动比率仅0.39，短期资金缺口超过
  150亿元
  [4]；
• 债务风险评级为"高风险"
  ：财务分析显示公司债务风险处于较高水平[0]；
• 自由现金流为负
  ：最新年度FCF约为-6.52亿元[0]。

优然牧业面临**“双向挤压”**的成本-收入结构：

• 收入端
  ：原奶售价直接跟随市场奶价波动，几乎没有定价权（大部分销售给关联方伊利）；
• 成本端
  ：饲料成本（苜蓿、玉米、豆粕等）占养殖成本的60%以上，虽然近年饲料价格有所回落，但奶价下跌幅度更大；
• 资产减值
  ：奶价下行期间，生物资产（奶牛）和存货需计提减值，进一步侵蚀利润。

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：上图展示2025年1月至2026年2月优然牧业股价走势（X轴为日期，Y轴为港元价格），含20/50/200日均线及成交量。股价从2025年初约1.66港元一路上涨至目前的5.11港元，[0]，期间日波动率为，说明市场已提前定价奶价见底反弹的预期。

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华源证券最新研报（2026年2月）指出，伴随上游牧业公司持续亏损出清，供给侧在持续收缩，2025年下半年奶价已基本平稳，

[2][3]。

• 2024年中国人均乳制品消费量为40.6公斤，距2030年目标47公斤仍有差距[3]；
• 奶酪人均消费量仅为日韩的
  1/10
  、美国的
  1/50
  ，深加工领域空间巨大[3]；
• 商务部自2025年12月起对欧盟进口乳酪、稀奶油实施临时反补贴措施，利好国产替代[3]。

2026年1月，伊利通过"先旧后新"配售方式向优然注入约

资金，持股比例升至36.07%。公告显示约55%的募集资金将用于偿还计息债务并优化资本结构[1][5]。

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风险维度	评级	说明
奶价波动风险	高	收入高度依赖原奶价格，议价能力有限，奶价每下降0.1元/kg对利润影响巨大
流动性风险	高	短期资金缺口超150亿元，流动比率仅0.39，虽获伊利注资但仍偏紧[4]
债务风险	高	债务规模庞大，财务杠杆高企，自由现金流为负[0]
周期性风险	中高	奶价处于历史低位，下行空间有限，但拐点时间存不确定性
关联交易风险	中	大部分原奶销售给伊利，定价受关联方影响
估值风险	中	股价已大幅反弹207%，当前P/B为1.52倍，存在预期透支可能[0]

优然牧业当前面临的奶价波动风险依然

，但正处于周期底部向拐点过渡的关键阶段：

1. 短期
   （2026H1）：奶价仍在低位震荡，公司盈利修复取决于奶价实质性回升的时间节点。流动性压力虽因伊利注资有所缓解，但资金缺口仍然巨大；
2. 中期
   （2026H2-2027）：若奶价如机构预期在2026年迎来拐点，优然作为行业龙头将
   最先受益
   ，前期计提的生物资产减值有望转回，利润弹性较大；
3. 长期
   ：需关注中国乳制品消费结构升级能否带动原奶需求实质性增长，以及公司能否有效降低负债率。

：股价已大幅领先基本面修复，当前估值隐含了较乐观的奶价反弹预期。若奶价拐点迟于预期，或宏观需求持续疲软，股价面临回调风险。

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[0] 金灵API数据

[1] 腾讯网 - “内蒙牧业龙头,获得超20亿注资” (https://new.qq.com/rain/a/20260128A070N700)

[2] 证券之星 - “华源证券:产业升级有望提振原奶需求 奶价拐点向上或助力头部乳企修复市场份额” (http://stock.stockstar.com/IG2026020900008907.shtml)

[3] 东方财富网 - “2026年乳制品行业迎投资机会” (http://data.eastmoney.com/report/zw_industry.jshtml?infocode=AP202602081819825945)

[4] 证券之星 - “优然牧业资金缺口超150亿,伊利输血仅能获喘息机会” (http://stock.stockstar.com/IG2026020900020740.shtml)

[5] 腾讯网 - “优然牧业反弹逾9% 公司有望受益周期反转” (https://new.qq.com/rain/a/20260121A02RDH00)