步长制药商誉减值风险深度分析报告

基于以上数据和分析，我来为您系统全面地解读步长制药的商誉减值问题及剩余商誉风险。

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步长制药（603858.SS）曾在2015年上市后通过高溢价收购通化谷红和吉林天成两家公司，试图快速扩张业务规模。然而，这一战略在后续几年带来了沉重的商誉减值负担[1]。

时间段	减值金额	主要减值标的	对净利润影响
2021年	2.2亿元	部分商誉	净利润下降18.9%
2022年	30.35亿元	通化谷红、吉林天成	净亏损15.9亿元
2023年	7.0亿元	继续计提	净利润仅1.5亿元
2024年	8.53亿元	通化谷红、吉林天成	净亏损4.27亿元
累计	约45.88亿元	—	—

这一轮密集的商誉减值直接导致公司2022年和2024年出现年度亏损，2023年勉强实现微利[1]。

步长制药在2024年年报中明确指出，导致通化谷红和吉林天成商誉减值的主要原因是：

• 通化谷红和吉林天成的多款产品相继被
  调出医保目录
  [1]
• 部分产品因医保受限或被部分省份纳入
  重点监控目录
• 销量大幅下滑导致业绩承诺无法兑现

回顾2018-2020年的收购：

收购标的	收购时间	收购金额	商誉原值	已减值金额	减值比例
通化谷红	2018年	约30亿元	21.30亿元	13.0亿元	61.0%
吉林天成	2019年	约30亿元	32.56亿元	23.59亿元	72.5%
其他	—	—	5.80亿元	0.5亿元	8.6%
合计	—	约60亿元	59.66亿元	37.09亿元	62.1%

这两笔收购形成了约52亿元的商誉，占收购总对价的近90%[1][3]。

截至2025年三季度末，步长制药账面仍有

。虽然大规模减值高峰期已过，但剩余商誉仍存在一定风险：

风险因素	风险评分	风险等级	具体说明
通化谷红产品医保风险	75/100	高风险	核心产品能否回归医保目录存在不确定性
吉林天成产品销售风险	70/100	高风险	复方曲肽注射液、复方脑肽节苷脂注射液销售持续承压
整体商誉规模	45/100	中等风险	剩余6.2亿元商誉相对于50亿原值已大幅下降
诉讼风险	60/100	中等风险	与捷迈邦美的6.5亿元诉讼存在不确定性
研发投入不足	55/100	中等风险	销售费/研发费差距悬殊，长期竞争力存疑

1. 减值压力释放充分
   ：累计计提超45亿元，占商誉总额近九成，风险已大幅释放[1]

2. 业绩回暖迹象
   ：2025年前三季度实现净利润2.15亿元，同比大幅增长，显示主营业务有所恢复[1]

3. 商誉/净资产比下降
   ：剩余商誉占公司净资产比例已降至较低水平

4. 诉讼前景
   ：与捷迈邦美的诉讼中步长制药为原告方，若胜诉可能收回部分损失[1]

尽管大规模商誉减值高峰期已过，以下风险仍需关注：

• 医保目录调整政策不确定性
• 中成药行业监管趋严
• 重点监控目录可能扩大

• 心脑血管中成药市场竞争激烈
• 脑心通胶囊、稳心颗粒等核心产品面临仿制药竞争
• 稳心颗粒2023年销量同比下滑78.57%[3]

• 医疗器械业务转型受诉讼影响
• 大健康领域投入规模较小
• 国际化业务短期贡献有限

• 2023年资产负债率达45.55%，为近八年最高[3]
• 速动比率仅0.49，短期偿债压力较大[3]
• 对子公司输血现象持续（浙江华派负债率251%）[3]

评估维度	现状	趋势判断
商誉风险	已释放大部分	★★★☆☆（中等）
业绩稳定性	有所改善	★★★★☆（较好）
政策风险	中等	★★★☆☆（中等）
估值合理性	市盈率畸高（10465倍）	★★☆☆☆（较差）

：步长制药的商誉减值风险最坏时期已经过去，剩余6.2亿元商誉虽然仍需关注，但大规模一次性减值的概率较低。公司正面临从"营销驱动"向"产品驱动"转型的关键期，核心看点包括：

• 核心中成药产品能否稳住市场份额
• 医疗器械业务的诉讼进展
• 研发投入能否提升带来新产品
• 国际业务拓展成效

建议投资者密切关注公司后续产品获批情况、医保目录动态以及诉讼进展，审慎评估投资风险。

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[1] 财富号 - “诉讼烦恼、投资浮亏，步长制药王者归来应有时” (https://caifuhao.eastmoney.com/news/20260115095330377387350)

[2] OFweek - “商誉减值累计超36亿，步长制药自食高溢价并购苦果” (https://m.ofweek.com/medical/2024-05/ART-11106-8460-30634143.html)

[3] 步长制药2023年年报及2024年半年报财务数据

[4] 金灵AI - 公司基本面及财务分析数据 [0]