PIMCO新兴市场投资主题：结构性跑赢大市案例分析

本分析探讨了太平洋投资管理公司（PIMCO）新兴市场投资组合管理主管普拉莫尔·达万（Pramol Dhawan）在2026年1月15日CNBC《Closing Bell Overtime》节目中阐述的新兴市场公开投资主题[1][6]。PIMCO的观点代表了一种重要的机构立场，即新兴市场正进入结构性多年上升趋势，而非周期性反弹，该公司已向新兴市场本币政府债券配置约64亿美元，为2013年以来的最大持仓[1]。该主题聚焦于新兴与发达经济体之间的财政纪律动态、美元走弱、具吸引力的估值及盈利增长加速等基本面逆转。多家大型资产管理公司也表达了类似的建设性看法，表明广泛的机构资产重新配置至新兴市场或已启动[2][3][5][7][8]。

2025年新兴市场的复苏标志着在相对发达市场跑输十年后，可能迎来一个拐点。截至2025年11月末，明晟新兴市场指数（MSCI Emerging Markets Index）年内涨幅约30%，显著跑赢同期明晟全球指数（MSCI World Index）17%的涨幅[2][3]。这一表现是新兴市场股市自2017年以来最强劲的一年，也是自2009年以来相对发达市场的最佳表现，当时新兴市场同样受益于金融危机后的市场动态。

当前周期与以往新兴市场反弹的不同之处在于若干结构性因素。新兴与发达经济体之间的增长差距正在扩大，2026年新兴经济体的预计增速约为4%，而发达经济体为1.5%[4]。这一增长溢价日益由国内需求和资本支出而非仅依赖出口驱动，表明增长动力更具可持续性。估值差距仍然显著，明晟新兴市场指数（MSCI Emerging Markets Index）的远期市盈率约为13.7倍，而标普500指数（S&P 500）为22.1倍；新兴市场的PEG比率平均约为1.1倍，而美国市场约为2.0倍，这表明新兴市场的盈利增长定价更为合理[5]。

盈利动能是另一个关键驱动因素，2026年新兴市场企业的预计盈利增长约为14%，而标普500指数成分股企业约为6%[4]。这种盈利增长加速在科技和人工智能相关领域尤为显著，但正逐步扩展至材料、工业和医疗保健领域，降低了此前新兴市场反弹中存在的集中风险。

达万的分析核心是PIMCO所认为的传统市场假设出现结构性反转，从而利好新兴市场[1][6]。第一个重大逆转涉及财政动态：历史上，新兴市场一直面临财政担忧，而发达经济体被视为安全避风港。PIMCO如今认为这一动态已逆转——发达经济体面临日益严峻的财政挑战，而发展中国家政府展现出了改善的财政纪律。这种认知转变对新兴市场资产的信用利差和风险溢价具有重要影响。

第二个逆转涉及央行公信力。历史上与新兴市场相关的央行独立性担忧如今出现在包括美国在内的发达经济体中，降低了新兴市场资产应承担的感知风险溢价[6]。这种机构公信力的趋同削弱了以往低配新兴市场资产的理由之一。

货币动态为新兴市场主题提供了额外支持。2025年美元遭遇自2017年以来表现最差的一年，鉴于美元强弱与新兴市场表现之间历来存在强负相关性，这为新兴市场资产提供了显著的顺风[3][7]。PIMCO对此的回应是，在其投资组合中偏好新兴市场本币债券而非硬通货债券，比例约为2:1，考虑到传统新兴市场投资者因担忧汇率波动而偏好硬通货债券，这是一个重大倾斜[1][6]。

PIMCO公开的看涨态度反映并强化了机构向新兴市场重新配置资产的广泛趋势。多家大型资产管理公司已调整其2026年展望，以反映对新兴市场更具建设性的看法。嘉信理财（Schwab）重申，发达和新兴市场的国际股票可能迎来又一年强劲回报，理由是盈利增长加速、相对于标普500指数具吸引力的估值以及美元可能走弱等支撑因素[5]。

加拿大皇家银行资产管理（RBC Global Asset Management）表示，“长期驱动因素已到位，有利于新兴市场开启新一轮周期”，并指出当前的弱势周期始于2010年，是自上世纪80年代末以来四轮此类周期中最长的一轮[7]。这一历史视角表明当前周期可能已接近尾声，或为持续跑赢大市奠定基础。

威廉·布莱尔（William Blair）认为，新兴市场股票是“进入全球长期主题（如人工智能、电力基础设施投资、医疗创新、消费模式转变和制造业升级）的高效渠道”[3]。施罗德投资（Schroders）将新兴市场本币债券列为其“2026年首选板块”，理由是有利的通胀动态、较高的实际利率以及相对于发达经济体更优的公共债务动态[8]。

此次反弹的广度值得关注，涨幅分布于多个地区和板块。北亚市场（尤其是韩国和台湾地区）受益于人工智能相关的半导体需求，而中国强劲的出口和对创新的重新关注支撑了其市场表现[3]。巴西等拉美市场和南非则在政策宽松、美元走弱和大宗商品价格走强的背景下出现反弹。

PIMCO核心的新兴市场偏好包括秘鲁、南非、巴西和土耳其，而前沿市场敞口扩展至埃及和尼日利亚[1][6]。这一选择强调那些展现出财政纪律和可信货币政策框架的国家，而非广泛押注整个新兴市场。达万表示，“可以预见部分新兴市场收益率将低于发达市场收益率”，这意味着随着信用认知的持续演变，新兴市场主权利差可能大幅收窄。

与以往通常依赖更广泛指数敞口的新兴市场投资相比，对资产负债表强劲的优质新兴市场的关注代表了一种更具选择性的方法。鉴于仍存在显著的国家特定风险，这种选择性可能至关重要，2025年反弹期间阿根廷和土耳其因政治意外遭遇大幅波动就证明了这一点[6]。

当前的新兴市场反弹超越了传统的大宗商品和出口驱动叙事，涵盖了人工智能相关机遇。韩国和台湾地区的新兴市场半导体制造商受益于全球人工智能建设需求，而多个新兴经济体的数字基础设施提供商正获得更多投资[3][5]。这种板块分散降低了集中风险，表明机构参与度比以往新兴市场反弹更为广泛。

然而，人工智能相关新兴市场企业的盈利预期已大幅上调，如果人工智能驱动的预期过于乐观，将带来估值风险[5]。这种动态与发达市场对人工智能估值的担忧类似，但在历史波动性较高的新兴市场背景下可能更为严重。

当前的新兴市场周期持续时间长于典型的历史模式，加拿大皇家银行（RBC）指出，始于2010年的这一周期是自上世纪80年代末以来四轮此类周期中最长的一轮[7]。历史上，新兴市场跑赢大市的周期通常持续5-7年，表明当前周期可能已接近尾声。然而，PIMCO的主题表明，当前环境不仅是周期尾声，更是新兴市场吸引力的根本性格局转变。

尽管情绪有所改善，新兴市场投资仍存在若干显著风险。地缘政治风险仍在引发波动，2025年反弹期间阿根廷和土耳其因政治意外遭遇大幅波动就证明了这一点[6]。新兴市场投资固有的国家特定风险需要持续监控和选择性布局。

中国经济走势仍不确定，部分时期增长低于预期。中国在新兴市场指数中的权重较高，其表现对新兴市场整体回报影响显著，给指数型投资者带来集中风险。中国经济状况的任何恶化都可能影响更广泛的新兴市场情绪。

汇率脆弱性是一个实质性风险因素，尤其是对于遵循PIMCO建议超配本币敞口的投资者而言。尽管PIMCO看好本币升值潜力，但新兴市场汇率历史波动性较大，在风险规避时期可能造成重大短期损失。

人工智能估值风险尤其适用于科技相关的新兴市场企业。人工智能相关企业的盈利预期已大幅上调，如果人工智能驱动的预期过于乐观，新兴市场估值可能面临压缩[5]。近期涨幅集中在科技板块，加剧了这一风险。

新兴与发达市场之间的估值差异为愿意承担国家特定风险的投资者创造了结构性机遇。当前新兴市场估值提供了下行支撑，但盈利兑现对于长期维持估值至关重要[5]。

资本重新配置代表了一种潜在的自我强化动态。2025年初投资者对新兴市场资产的持仓较低，为大幅重新配置创造了条件，持续资金流入将支撑新兴市场货币和流动性状况[3]。这种持续流入的潜力与以往新兴市场跑赢大市已吸引大量资本的时期不同。

多个新兴经济体财政纪律的改善为收益率趋同创造了潜力，新兴市场主权收益率可能向发达市场水平靠拢[1]。这种趋同将为提前布局的投资者带来资本收益。

对于集中配置发达市场资产的投资组合而言，多元化收益仍然显著。鉴于新兴市场资产与发达市场资产的相关性相对较低，配置新兴市场可实现投资组合多元化，尤其是在新兴市场与发达市场相关性仍然较高的情况下[8]。

PIMCO在2026年1月接受CNBC采访是机构对新兴市场情绪的一个重要数据点。该公司向新兴市场本币债券配置约64亿美元（2013年以来的最大持仓），表明其对多年投资主题的信心[1][6]。该主题聚焦于财政纪律动态、央行公信力趋同和美元走弱等基本面逆转，并得到具吸引力的估值和盈利增长加速的支撑。

多种因素的汇聚——新兴经济体财政状况的结构性改善、美元走弱、人工智能驱动的科技需求以及具吸引力的估值——为新兴市场敞口创造了令人信服的理由，吸引了大型机构投资者的关注[2][3][4][5][7][8]。然而，新兴市场反弹历来容易逆转，这凸显了选择性布局和风险管理的重要性。

对于投资价值链上的所有利益相关者而言，新兴市场的转折既是机遇也是风险管理挑战。布局得当的投资者可能受益于持续跑赢大市，而未能适应的投资者可能因资本重新配置加速而相对跑输。这一趋势的持久性将取决于新兴市场政府在财政纪律方面的持续执行，以及新兴经济体兑现盈利增长预期的能力。

短期走势在很大程度上取决于美元走势、美联储政策和中国政策决策。美元持续走弱将为新兴市场资产提供顺风，而美元反弹可能逆转近期的跑赢表现。中国额外的财政或货币政策刺激可能提振区域情绪和新兴市场指数表现，而政策失误则可能构成逆风。