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天然气价格倒挂对城燃公司现金流影响分析

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2026年1月21日

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天然气价格倒挂对城燃公司现金流的影响
。

一、天然气价格倒挂的定义与现状
1.1 价格倒挂的概念界定

天然气价格倒挂是指

终端销售价格低于采购成本
的现象，在城燃行业主要表现为：

  • 批零倒挂
    ：城燃企业从上游采购的天然气价格（批发价）高于向终端用户销售的价格（零售价）
  • 居民气价倒挂
    ：居民用气销售价格低于采购成本，通常因居民气价调整滞后于上游成本变动
  • 海陆价格倒挂
    ：国际进口LNG价格与国内天然气价格出现阶段性背离
1.2 当前市场格局

根据最新市场数据，2024-2025年国内天然气市场呈现以下特征[1]：

指标 2024年数据 2025年预测
全国天然气表观消费量 约4,265亿方，同比增长8.6% 增速放缓，约5%
国产天然气产量 约2,500亿方 约2,600亿方
LNG进口均价 约3,500元/吨 约3,100元/吨
进口管道气均价 约2,600元/吨 约2,500元/吨

海内外价格倒挂持续存在
：截至2025年6月，美国HH/欧洲TTF/东亚JKM/中国LNG出厂/中国LNG到岸价分别为0.9/3.5/3.6/3/3.6元/方，国内外价格差异显著[2]。

二、价格倒挂对城燃公司现金流的影响机制
2.1 直接现金流影响
2.1.1 经营性现金流净流出

核心影响路径
：

上游采购成本 ↑ → 销售价格调整滞后 → 销气毛差收窄/倒挂 → 经营性现金流入不敷出

具体表现
：

  1. 收入端
    ：终端气价调整滞后于上游成本变动，导致实际销售收入的现金流入无法覆盖采购支出的现金流出

  2. 成本端
    ：

    • 城燃企业采购成本在2022年达到峰值（约3元/方）[3]
    • 2023-2024年逐步回落至2.81-2.89元/方，但顺价机制的滞后性导致价差修复缓慢

  3. 毛差数据
    ：

    • 2021年：毛差同比大幅降低0.11元/方，收窄至0.48元/方
    • 2021年居民价差由前一年的0.65元/方下滑至0.26元/方
    • 2022-2023年：居民毛差出现
      倒挂
      情况[3]
    • 2024年末：单方销气价差回升至0.52元/方，但仍低于合理水平
2.1.2 现金流时间错配
时间节点 上游采购 终端销售 现金流状态
采购时点 即时支付 - 现金流出
销售时点 - 滞后收取 现金流入延迟
顺价周期 - 数月至半年 资金占用成本增加
2.2 间接现金流影响
2.2.1 营运资本占用增加

  1. 存货积压
    ：LNG接收站库存和国内LNG厂内库存持续处于高位

    • 截至2025年6月，国内进口接收站库存332.45万吨，同比基本持平
    • 国内LNG厂内库存61.81万吨，同比+65.89%[2]

  2. 应收账款增加
    ：

    • 居民用户气费欠缴率上升
    • 工业用户因成本压力延迟付款
    • 政府补贴拨付延迟（部分地区供热补贴政策调整）

  3. 预付款项增加
    ：为保障气源供应，城燃企业被迫签订长协并预付货款

2.2.2 资本支出压力加大
  • 管网建设投资
    ：为扩大市场覆盖需持续投入配气管网建设
  • 储气设施建设
    ：政策要求的储气能力指标带来额外投资压力
  • 信息化系统升级
    ：顺价机制需要更精细的计量和结算系统
2.3 财务风险传导
2.3.1 偿债能力下降
财务指标 恶化表现
流动比率 短期偿债能力下降
速动比率 存货变现能力受限
利息保障倍数 经营利润覆盖利息支出能力减弱
资产负债率 为维持运营被迫增加负债
2.3.2 融资成本上升
  • 信用评级下调风险增加
  • 银行授信额度收紧
  • 债券发行利率上升
三、典型案例分析
3.1 香港中华煤气（0003.HK）案例
3.1.1 内地业务财务表现[3]
指标 2024年数据
内地业务营业收入 426.3亿港元（占总收入76.8%）
内地业务税后经营利润 31亿港元（占利润总额41.3%）
内地销气量 363.6亿立方米，同比增长5%
单方销气价差 0.52元/方
居民顺价完成比例 约75%
3.1.2 现金流影响分析

  1. 毛差修复进程
    ：

    • 2021年毛差0.48元/方（居民仅0.26元/方）
    • 2024年修复至0.52元/方
    • 预计2025-2027年分别达到0.54/0.55/0.56元/方[3]

  2. 统筹气源效益
    ：

    • 2023年统筹气量34.8亿方，节省费用约3.2亿元
    • 2027年目标：统筹气量占比10%以上，节省费用约7亿元

  3. 顺价进展影响
    ：

    • 居民顺价完成比例从0提升至75%
    • 非居用户基本实现顺价
    • 价差修复带来经营性现金流改善
3.2 滨海投资（HK2886）案例
3.2.1 2025年上半年经营情况[4]
指标 数据 同比变化
总销气量 11.4亿立方米 -14%
第二季度销气量同比 +13% 环比改善
用户总数 247万户 +1%
综合融资利率 4.67% 下降0.62个百分点
利息费用 同比下降2687万港元 -
3.2.2 顺价政策效果
  • 浏阳、昌乐、淄博、招远及丰县等地陆续发布天然气零售价调整政策
  • 改善民用气价倒挂情况
  • 有助修复毛利水平及优化上下游价格联动机制
3.3 行业整体表现

根据东吴证券研究数据[2]：

指标 2022年 2023年 2024年 2025年E
居民顺价城市比例 较低 约55% 约63% 约64%
提价幅度 - 约0.18元/方 约0.21元/方 约0.21元/方
龙头城燃公司价差 倒挂 约0.45元/方 0.53-0.54元/方 0.54元/方
四、影响程度量化分析
4.1 现金流影响测算模型

基准情景假设
：

  • 年销气量：10亿立方米
  • 采购成本：2.8元/方
  • 销售价格：2.6元/方（顺价前）
  • 顺价后销售价格：2.85元/方

现金流影响测算
：

项目 顺价前 顺价后 差异
销售收入 26亿元 28.5亿元 +2.5亿元
采购成本 28亿元 28亿元 0
毛差亏损 -2亿元 +0.5亿元 +2.5亿元
经营性现金流 -2亿元 +0.5亿元 +2.5亿元
4.2 分情景分析
情景一：轻度倒挂（价差-0.1元/方）
  • 年销气量10亿方 → 年度现金流缺口约1亿元
  • 需通过其他业务或融资弥补
情景二：中度倒挂（价差-0.3元/方）
  • 年销气量10亿方 → 年度现金流缺口约3亿元
  • 严重影响正常运营和投资能力
情景三：严重倒挂（价差-0.5元/方）
  • 年销气量10亿方 → 年度现金流缺口约5亿元
  • 面临流动性危机，需紧急融资或政府补贴
4.3 行业整体影响评估

根据行业数据测算：

影响维度 影响程度 持续时间
经营性现金流 2022-2023年大幅承压 2-3年
投资能力 资本开支压缩20-30% 3-5年
股息支付 部分企业削减分红 2-4年
信用评级 部分企业被下调 1-3年
五、应对策略与建议
5.1 短期应对措施
5.1.1 现金流管理优化

  1. 加强应收账款管理

    • 加快居民气费催收
    • 与工业用户协商预付款折扣
    • 争取政府补贴及时拨付

  2. 优化存货管理

    • 合理控制LNG库存水平
    • 利用期货工具对冲价格风险
    • 提升气源采购灵活性

  3. 融资渠道拓展

    • 争取银行流动资金贷款支持
    • 发行短期融资债券
    • 引入战略投资者
5.1.2 成本控制

  1. 采购成本优化

    • 增加现货采购比例
    • 提升统筹气源占比（目标10%以上）
    • 优化采购时点和节奏

  2. 运营成本压缩

    • 优化人员配置
    • 提升数字化管理水平
    • 降低管网损耗
5.2 中期应对措施
5.2.1 推动顺价机制落地

政策推动方向
[1]：

  • 加快居民气价调整频率
  • 简化顺价审批流程
  • 建立更灵活的联动机制

顺价进展预期
：

  • 2025年全国居民顺价城市比例目标：70%以上
  • 2025年平均提价幅度：0.21-0.25元/方
  • 2026年价差修复目标：0.55-0.60元/方
5.2.2 业务结构优化

  1. 提升非气业务占比

    • 增值服务业务（燃气具销售、维保服务）
    • 综合能源服务（分布式光伏、储能）
    • 智慧家居服务

  2. 客户结构优化

    • 提升居民用户占比（毛差更稳定）
    • 发展优质工业客户
    • 开拓交通用气市场
5.3 长期应对策略
5.3.1 向上游延伸
  • 获取自有气源（如新天然气、蓝焰控股）
  • 参股或控股LNG接收站
  • 签订长期照付不议协议
5.3.2 向综合能源服务商转型

转型方向
：

  • "燃气+"综合能源解决方案
  • 分布式能源项目开发
  • 充电桩、氢能等新能源业务
  • 碳资产管理服务
5.3.3 数字化转型
  • 智慧管网运营
  • 精准计量和结算
  • 客户数字化服务
  • 大数据分析和决策支持
六、投资建议与风险提示
6.1 投资建议

根据东吴证券等机构研究[2]，当前城燃板块投资逻辑如下：

6.1.1 重点推荐标的
公司 推荐逻辑 25年股息率
新奥能源 私有化方案彰显估值回归空间 5.3%
华润燃气 央企背景，成本优势明显 4.5%
中国燃气 估值底部，高股息 6.4%
蓝天燃气 业绩稳定，分红可观 8.9%
6.1.2 关注逻辑
  1. 顺价持续推进
    ：价差仍有10%左右修复空间
  2. 成本优化
    ：国际气价回落带动采购成本降低
  3. 需求复苏
    ：交通用气、工业用气增长支撑气量
6.2 风险提示
风险类型 风险描述 应对建议
经济增速风险 天然气消费与经济增速正相关 关注结构性增长机会
极端天气风险 暖冬导致需求不及预期 提升库存管理能力
国际局势风险 地缘政治影响气价 多元化采购策略
政策风险 顺价推进不及预期 积极参与政策沟通
安全经营风险 天然气安全事故 加强安全管理
七、结论
7.1 核心结论

  1. 价格倒挂对城燃公司现金流影响显著但已出现拐点
    ：

    • 2022-2023年：严重倒挂期，经营性现金流大幅承压
    • 2024年：拐点显现，价差开始修复
    • 2025年：修复加速，预计价差恢复至0.54元/方

  2. 顺价机制是改善现金流的关键
    ：

    • 全国64%城市已完成居民顺价
    • 仍有10%左右价差修复空间
    • 预计2025-2026年将持续推进

  3. 城燃公司正在积极应对
    ：

    • 向上游延伸获取气源优势
    • 向综合能源服务商转型
    • 提升非气业务占比
7.2 展望

随着：

  • 顺价机制的持续推进
  • 国际气价的低位运行
  • 需求端的逐步复苏
  • 企业自身转型成效显现

城燃公司的现金流状况将持续改善，预计2025-2026年将进入业绩修复期，行业估值有望得到重塑。

参考文献

[1] 中国石化杂志 - 《天然气将实现向"基础支柱能源"系统性跃升》 (http://www.sinopecnews.com.cn/xnews/content/2026-01/14/content_7140391.html)

[2] 东吴证券 - 《燃气Ⅱ行业跟踪周报》(2025年7月) (https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202507141708693873_1.pdf)

[3] 新浪财经 - 《深度| 香港中华煤气（0003.HK）：香港业务打造稳健基本盘》 (https://finance.sina.com.cn/roll/2025-08-17/doc-infmihkv0522014.shtml)

[4] 同花顺 - 《滨海投资(HK2886)最新动态》 (http://basic.10jqka.com.cn/HK2886/)

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