领益智造收购立敏达商誉减值风险分析

基于以上系统分析，我现在为您提供

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2025年12月23日，领益智造发布公告，拟以

收购东莞市立敏达电子科技有限公司35%股权，并通过表决权委托形式取得17.78%股权的表决权，合计控制立敏达52.78%表决权[1]。

指标	数值
立敏达账面净资产	7,127万元
立敏达100%股权评估价值	25.1亿元
收购增值率	3,400% (34倍)
预计新增商誉	约8亿元
领益智造现有商誉	约12亿元
收购后总商誉	约20亿元

立敏达是一家专注于服务器液冷系统关键零部件的企业，主要产品包括快拆连接器、液冷歧管、单相液冷散热模组和液冷板等。

期间	营业收入	净利润	经营现金流
2024年全年	2.71亿元	-2,462万元 (亏损)	-
2025年Q1-Q3	4.86亿元	+2,120万元 (扭亏)	-5,519万元

1. 刚扭亏为盈
   ：立敏达2024年尚处于亏损状态，2025年前三季度刚刚实现盈利，盈利可持续性存疑[1]
2. 现金流承压
   ：经营现金流净额为-5,519万元，说明公司仍在大量垫资扩产，利润尚未真正落袋[1]
3. 营收增速快
   ：前三季度营收已达4.86亿元，全年有望突破6亿元，同比增长超过120%

基于收购溢价率、标的公司财务状况及行业环境，我们构建了

进行商誉减值风险量化：

情景	概率	减值率	减值金额	前提条件
乐观情景	20%	5%	0.40亿元	立敏达持续盈利并保持高增长，AI液冷需求爆发
中性情景	50%	15%	1.20亿元	立敏达保持盈利但增速放缓，市场竞争加剧
悲观情景	30%	35%	2.80亿元	立敏达盈利下滑甚至亏损，商誉减值测试不达标

• 预期减值金额：
  1.52亿元
• 预期减值率：
  约19%
• 对净利润影响：中性情景下吞噬约6.2%净利润(以2025年前三季度19.4亿净利润为基数)

• 以25.1亿元评估价值计算，领益智造支付的对价相当于账面净资产的
  34倍
• 即使考虑立敏达的客户资源(据报道已进入英伟达供应链)，该溢价率在A股并购市场也属罕见[1]

• 立敏达2024年刚刚扭亏，2025年前三季度净利润仅2,120万元
• 业绩承诺期后的盈利能力是商誉减值测试的关键

• 经营现金流-5,519万元，说明业务扩张依赖外部融资输血
• 一旦融资受阻或客户回款延迟，可能影响正常经营

• 液冷技术分化为冷板式与浸没式两条路线
• 若技术路线发生颠覆性变化，立敏达的产品线可能面临淘汰风险[4]

• 账上货币资金45.8亿元，但长短期借款达
  123.8亿元
• 资金缺口约78亿元，有息负债率25.6%[1]
• 8.75亿元的收购现金支付将进一步加剧资金压力

• 液冷赛道已有多家头部企业布局：英维克(液冷业务占比超20%)、川润股份(零泄漏记录)、高澜股份(多种液冷方案)等[4]
• 蓝思科技、东阳光等同业也在通过并购快速切入

• 据报道立敏达主要客户为英伟达及其供应链企业
• 单一客户收入占比过高存在客户依赖风险

尽管风险较高，本次收购也面临有利的行业环境：

• 华金证券预计：2029年中国液冷服务器市场规模将达到
  162亿美元
  ，2024-2029年CAGR达
  46.8%
  [4]
• 瑞银预测：全球数据中心直接液体冷却市场规模将从2024年的11.38亿美元，以51%的CAGR增长至2030年的
  311.91亿美元
  (约2205亿元人民币)[5]
• 东吴证券测算：2026年仅英伟达平台液冷系统需求就将达到
  697亿元人民币
  [5]

• 国家政策持续牵引液冷技术规模化应用
• AI芯片功耗迈入"千瓦时代"，液冷从"可选项"变为"必选项"[5]
• PUE(电源使用效率)考核趋严，推动数据中心加速转向液冷

• 公司已在热管理方面有积累，产品矩阵覆盖液冷、风冷等全系列散热产品，并为AMD等国际客户批量供货[1]
• 本次收购可快速获得境内外特定客户服务器液冷散热业务的技术储备与客户认证资质

• 2025年前三季度，领益智造营收375.9亿元(+19.3%)，净利润19.4亿元(+37.7%)
• 汽车及低空经济业务收入11.83亿元(+38.41%)，清洁能源业务收入同比+247.58%[1]

维度	评估	权重
估值合理性	风险极高(34倍溢价)	30%
盈利可持续性	风险较高(刚扭亏)	25%
现金流状况	风险较高(持续为负)	20%
行业前景	风险较低(高增长)	15%
公司资金	风险中等(负债较重)	10%

• 立敏达季度净利润：需连续3个季度盈利，且单季≥2000万元
• 经营现金流：需转正并持续改善
• 营收增速：需保持50%以上同比增速
• 毛利率：需维持在30%以上

1. 短期(6个月内)
   ：关注立敏达2025年全年业绩表现，若能实现全年盈利且现金流改善，可阶段性缓解市场对商誉减值的担忧
2. 中期(6-12个月)
   ：重点跟踪立敏达在英伟达供应链中的份额变化，以及AI液冷行业的技术路线演进
3. 长期
   ：若立敏达能够持续保持高增长并成功导入更多头部客户，商誉减值风险将逐步消化；反之，若业绩不达预期，
   最大减值风险敞口约为2.8亿元
   ，约占领益智造年度净利润的10-15%

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[1] 新浪财经 - “34倍溢价，买一家刚扭亏的液冷公司：领益智造的AI豪赌值吗？” (https://finance.sina.com.cn/stock/s/2026-01-13/doc-inhhecrv4912105.shtml)

[2] 中工网 - “并购扩产+技术突破 千亿液冷赛道迎激战” (https://www.workercn.cn/c/2026-01-12/8706369.shtml)

[3] 证券时报 - “并购扩产+技术突破 千亿液冷赛道迎激战” (https://www.stcn.com/article/detail/3585422.html)

[4] 华尔街见闻 - “AI进入’液冷时代’，市场低估了’转变力度’” (https://wallstreetcn.com/articles/3760892)

[5] 虎嗅网 - “2026算力服务器市场，要规模还是要利润？” (https://m.huxiu.com/article/4826052.html)

[6] 金灵API - 领益智造(300600.SZ)公司概况及财务数据