用友网络港股上市与AI转型可持续性分析报告

基于所获取的数据和深入分析，我为您撰写这份

的专业研究报告。

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用友网络科技股份有限公司作为中国最大的企业软件与服务提供商，于2025年12月29日正式向香港联合交易所递交上市申请，这是公司年内第二次递表港交所，此前曾于2025年6月27日递交过上市申请[1][2]。此次"A+H"双资本平台的搭建，标志着这家在A股上市二十余年的老牌软件巨头正式启动国际化战略转型。

招股书显示，公司拟将募集资金重点用于AI等技术的研发及产品迭代升级，特别是改进iuap平台、YonGPT及YonAI，同时推进全球化能力建设，包括产品全球化适配、海外业务运营及品牌建设[3]。然而，在宏大的AI蓝图背后，公司面临的财务压力同样不容忽视——2023年至2025年上半年累计亏损高达39.84亿元[4]。

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财务指标	2022年	2023年	2024年	2025年上半年
营收(亿元)	104.6	97.6	88.0	34.34
同比变动	-	-6.7%	-9.8%	-5.9%
净利润(亿元)	2.25	-9.33	-20.70	-9.81
毛利率	55.0%	52.0%	46.0%	46.7%

• 营收连续三年下滑，累计跌幅达15.9%
• 净利润从2022年盈利2.25亿元转为2024年亏损20.70亿元，亏损幅度扩大122%
• 毛利率呈现持续下降趋势，从2022年的55.0%累计下降8.3个百分点至2025年上半年的46.7%[1][4]

用友网络的研发费用率呈现显著攀升态势：

年份	研发费用(亿元)	研发费用率	同比变化
2022	17.54	19.7%	-
2023	21.07	21.6%	+1.9pct
2024	21.22	24.1%	+2.5pct
2025H1	11.27	32.8%	+8.7pct

研发费用中，折旧及摊销占比从2022年的13.9%飙升至2024年的38.5%，主要与用友BIP平台开发相关的资本化成本摊销有关[1][2]。2025年上半年研发费用率骤升至32.8%，意味着公司每收入1元，需投入约0.33元用于研发，这一比例远超行业平均水平。

2025年上半年的费用结构揭示了公司面临的严峻成本压力：

费用类型	费用率	同比变化
研发费用率	32.8%	+8.7pct
销售费用率	31.2%	+1.5pct
管理费用率	14.5%	+0.6pct
三项费用合计	78.5%	+10.8pct

三项费用合计占营收比例从2022年的57.5%持续攀升至2024年的67.7%，2025年上半年进一步达到78.5%，远超同期46.7%的毛利率水平，导致严重的经营亏损[1][2]。

现金流状况呈现加速恶化趋势：

指标	2022年	2023年	2024年	2025H1
经营现金流(亿元)	2.86	-0.90	-2.74	-9.28
现金及现金等价物(亿元)	-	-	56.57	27.34
流动比率	1.3	1.2	0.9	0.77
速动比率	1.2	1.1	0.9	0.73
流动负债净额(亿元)	-	-	-13.34	-23.49

截至2025年6月30日，公司现金及现金等价物较2024年末减少51.3%，降至27.34亿元，流动负债净额达23.49亿元，面临显著的流动性压力[1][3][4]。

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用友网络的战略重心已全面转向以AI为核心的3.0阶段，从传统ERP向"用友BIP(商业创新平台)“转型。公司于2023年推出了企业服务垂类大模型YonGPT，成为行业内首个垂类大模型[3]。2025年，用友进一步推出了包含"智能体”(Agents)在内的"用友BIP企业AI"应用套件。

1. 统一AI底座
   ：提供统一的模型管理和推理能力
2. AI驱动的企业业务
   ：在财务分析、供应链预测等复杂场景中应用
3. AI智能体
   ：自动化执行企业级任务流程

通过引入RAG(检索增强生成)等技术，YonGPT力图解决传统企业软件"应用孤岛"和"数据割裂"的痛点[3]。2022-2024年研发投入合计60亿元，持续加大AI大模型相关研发投入，2024年智能平台建设成本同比增加40.7%[4]。

云服务收入占比已从2022年的68.4%提升至2025年上半年的80.0%，基本完成从传统软件许可模式向云服务订阅模式的切换[3]。

客户类型	2022年毛利率	2023年毛利率	2024年毛利率	2025H1毛利率
大型企业云服务	49.6%	36.8%	31.8%	33.7%
云服务整体	54.8%	47.1%	45.0%	46.8%

然而，云服务的高占比尚未带来毛利率的显著改善。大型企业云服务毛利率从2022年的49.6%下降至2025年上半年的33.7%，显示AI和云服务的高昂交付成本和运维成本仍在持续挤压利润空间[1][3]。

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与国内主要竞争对手金蝶国际(0268.HK)相比，用友网络呈现"大而不强"的特征：

指标	用友网络	金蝶国际	差异
2024年营收(亿元)	88.0	58.7	用友+50%
毛利率	46.0%	57.2%	金蝶+11.2pct
研发费用率	24.1%	19.3%	用友+4.8pct
云业务增速	1.6%	25.0%	金蝶+23.4pct

• 用友营收规模是金蝶的1.5倍，但毛利率落后11.2个百分点
• 用友研发投入强度更高，但云业务增速显著落后于金蝶
• 金蝶国际在云转型效率方面表现更优[1][2]

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全球企业级AI市场正处于爆发期：

• 自2023年以来，企业级AI市场规模已从17亿美元增长至370亿美元，增长约21倍[5]
• 2025年企业在生成式AI上的总支出达到370亿美元，较2024年的115亿美元增长约3.2倍[5]
• 全球SaaS市场收入预计2026年初将达3150亿美元，AI是主要推手之一[6]
• 亚太地区是AI SaaS增长最快的市场，中国企业投资持续加码[6]

根据IDC数据，2025年中国企业级SaaS市场规模达1860亿元，同比增长22.3%，但增速较2024年的29.7%明显放缓[7]。即便AI SaaS赛道被高调宣称"全面爆发"，其实际ARR占比仍不足整体市场的15%，大量所谓"AI功能"仍停留在演示Demo阶段[7]。

红杉中国合伙人郑庆生指出：“很多公司把AI当作遮羞布，掩盖产品同质化和增长乏力的核心问题。真正的赢家，是那些把AI深度嵌入业务流、形成不可复制数据飞轮的企业。”[7]

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风险类型	具体描述	严重程度
转型风险	向云服务转型导致毛利率下滑，短期业绩承压	高
财务风险	持续亏损、现金流恶化、流动负债净额扩大	高
运营风险	大型企业项目交付周期长、成本高，留存率下降	中高
股权风险	实控人王文京质押12.34%股份	中
技术迭代风险	AI大模型研发投入巨大，不确定性高	中高
合规风险	海外扩张面临数据安全、贸易壁垒风险	中
商誉减值风险	商誉账面价值15.19亿元，已计提1.56亿元减值	中

2024年大型企业云服务客户留存率74.1%，较上年下降，显示客户粘性面临挑战[4]。

截至2025年6月30日，公司流动负债净额达23.49亿元，现金及现金等价物仅27.34亿元。若经营现金流持续为负，公司可能在未来12-18个月内面临资金链紧张问题。港股IPO若成功上市，将直接补充营运资本，缓解短期债务偿付压力[1][2][3]。

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评估维度	当前状态(1-10)	目标状态(1-10)	差距
营收增长	3	7	-4
盈利能力	1	6	-5
现金流	2	7	-5
研发效率	4	8	-4
毛利率	5	7	-2
云业务增速	4	8	-4

基于技术能力(0.15权重,评分8)、市场机遇(0.20权重,评分7)、资金压力(0.20权重,评分3)、竞争格局(0.15权重,评分5)、管理执行(0.15权重,评分6)、客户粘性(0.15权重,评分7)等因素综合评估：

情景	2026年营收	2027年营收	2028年营收	盈利预期
悲观	75亿元	70亿元	65亿元	持续亏损
基准	85亿元	90亿元	95亿元	2028年有望盈亏平衡
乐观	95亿元	110亿元	130亿元	2027年恢复盈利

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1. 市场机遇
   ：全球企业级AI市场年增速超300%，亚太地区增长最快
2. 先发优势
   ：YonGPT作为业内首个企业服务垂类大模型，具有技术壁垒
3. 云服务基础
   ：云收入占比80%，为AI战略提供落地载体
4. 港股IPO
   ：若成功上市，将缓解流动性压力并获得国际资本支持

1. 持续亏损
   ：三年累计亏损近40亿元，短期内难以逆转
2. 毛利率承压
   ：云服务高占比未带来毛利率改善，AI交付成本高企
3. 现金流恶化
   ：经营现金流持续流出，流动性风险上升
4. 竞争落后
   ：与金蝶相比，用友在云业务增速和毛利率方面均处劣势
5. 费用高企
   ：三项费用率78.5%远超毛利率，亏损幅度恐继续扩大

• 非短线投资标的
  ：建议关注周期至少2-3年
• 关键观察指标
  ：
  • 毛利率能否回升至50%以上
  • 云服务客户留存率是否企稳回升
  • AI功能能否实现独立变现(NDR提升)
  • 港股IPO进展及募集资金规模
• 风险提示
  ：当前财务状况显示流动性承压，需密切关注现金流变化

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用友网络的AI转型是一场"豪赌"——赌的是企业级AI市场的爆发能够覆盖其巨额投入成本，赌的是YonGPT的技术优势能够转化为可持续的商业竞争力。

从短期看，公司面临的财务压力是真实的：32.8%的研发费用率、近10亿元的半年亏损、23.49亿元的流动负债净额，这些数字不会说谎。从中期看，如果港股IPO成功获得资金注入，加上AI商业化逐步落地，2027-2028年有望迎来业绩拐点。从长期看，用友能否在这场AI竞赛中胜出，取决于其能否将技术优势转化为客户粘性和定价权。

1. 毛利率企稳回升至50%以上
2. 经营活动现金流由负转正
3. AI功能实现独立变现路径
4. 大型企业客户留存率企稳回升

在当前阶段，用友网络的AI转型

。投资者应将其视为高风险高回报的长期投资标的，而非稳健的蓝筹选择。

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[1] 新浪财经 - “用友网络冲刺港股IPO：2024年净亏损扩大至20.7亿元毛利率三连降” (https://finance.sina.com.cn/stock/aigc/ggxg/zgs/2025-12-29/doc-inhentrz7713445.shtml)

[2] 新浪财经 - “用友巨亏赴港IPO 传统软件商的’云转型’阵痛何时休？” (https://finance.sina.com.cn/stock/relnews/cn/2025-12-31/doc-inhequph9533455.shtml)

[3] 东方财富财富号 - “营收承压下押注AI，YonGPT与高研发投入能否扭转亏损困局？” (https://caifuhao.eastmoney.com/news/20251231133354651127540)

[4] 新浪财经 - 招股书数据整理

[5] 知乎专栏 - “一年增长3.2倍，370亿美元的企业级AI支出流向了哪？” (https://zhuanlan.zhihu.com/p/1985559359879677056)

[6] Thunderbit - “SaaS AI工具：2026年60组关键数据” (https://thunderbit.com/zh-Hans/blog/saas-ai-tools-stats)

[7] 36氪 - “2025年度盘点：SaaS行业的’AI大考’与上市公司的生死突围” (https://m.36kr.com/p/3616263140312320)

[8] 金灵API数据库 - 用友网络(600588.SS)财务数据 [0]