生物医药企业商誉34亿减值风险分析报告

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生物医药企业商誉34亿减值风险分析报告

一、案例背景：步长制药商誉减值事件

1.1 核心数据一览

根据最新财务数据，步长制药（603858.SH）在2024年年度业绩预告中披露，拟对全资子公司通化谷红、吉林天成进行商誉减值准备，

合计约30亿元到34亿元

[1]。这一巨额减值导致公司2024年归母净利润预计亏损4.28亿元至8.08亿元，较上年同期盈利3.19亿元由盈转亏[1]。

1.2 商誉形成历史

步长制药的巨额商誉源于2012年至2015年期间的两起重大收购：

收购标的	收购时间	收购成本	确认商誉	核心产品
通化谷红	2013-2015年	27.48亿元	18.36亿元	谷红注射液
吉林天成	2012-2015年	35.97亿元	31.61亿元	复方曲肽注射液、复方脑肽节苷脂注射液
合计	-	63.45亿元	49.97亿元	-

这两起收购形成了步长制药近50亿元的商誉资产，占当时公司总资产的相当比例[2]。

二、商誉减值成因深度分析

2.1 政策环境剧变：医保目录调整

商誉减值的根本原因在于

政策环境的重大变化

。2019年以来，国家开始构建全国统一的医保药品目录，并要求各省级医保目录与国家目录衔接[3]。步长制药子公司吉林天成的复方脑肽节苷脂注射液、复方曲肽注射液和通化谷红的谷红注射液均在清理规范之列。

关键时间节点：

2020年
：上述三款产品陆续被调出各省医保目录
2022年末
：三款产品已全部退出省级医保目录
2023年初
：部分省份将其纳入"省级重点监控合理用药药品目录"[4]

2.2 产品市场表现断崖式下跌

政策变化直接导致产品销量和收入出现断崖式下跌：

产品	2021年收入	2023年收入	降幅
谷红注射液	21.12亿元	1.78亿元	-91.6%
复方曲肽注射液	约15亿元	约3亿元	-80%
复方脑肽节苷脂注射液	约12亿元	约2亿元	-83%

三款产品2023年度营业收入合计较2022年度

减少17.46亿元

[5]。

2.3 盈利能力持续恶化

由于产品收入大幅下滑，相关子公司盈利能力急剧下降：

吉林天成
：2020年营收6.9亿元，同比下滑32.62%
通化谷红
：2023年收入较2021年缩水超过90%
整体毛利率
：2024年毛利率为60%，同比下降8.4个百分点[5]

三、商誉减值历程及财务影响

3.1 历年减值情况

步长制药的商誉减值呈现**“先延迟、后集中”**的特点：

年度	减值金额	占初始商誉比例	净利润影响
2020-2021年	0元	0%	-
2022年	30.7亿元	61.4%	亏损15.30亿元
2023年	5.97亿元	11.9%	盈利3.19亿元
2024年	8.5-10亿元	17-20%	预计亏损4.28-8.08亿元
累计	45.3亿元	88%	-

截至2024年末，步长制药商誉余额仍高达14.73亿元，后续仍存在减值风险[6]。

3.2 对公司财务状况的综合影响

资产负债表影响：

归母净资产下滑12%
总资产下滑7.5%
商誉占总资产比重仍维持在较高水平

利润表影响：

2024年亏损5.54亿元，同比下降273.60%
每股收益降低277%
非经常性损益金额由正转负，合计为-6110万元[5]

市场反应：

2024年1月21日，股价报14.87元/股，跌3.88%
当前市值约164亿元
较发行价55.88元/股下跌七成[7]

四、医药行业商誉减值风险全景

4.1 行业商誉规模现状

根据行业研究数据，医药制造行业整体商誉规模庞大，2024年多家企业面临商誉减值压力：

企业	商誉减值金额	主要原因
步长制药	30-34亿元	医保政策变化、产品退出目录
国药一致	8.9亿元	零售业务业绩下滑
北陆药业	减值计提	收购天原药业整合不及预期

4.2 商誉减值风险成因分析

医药行业商誉减值风险主要源于以下因素：

1. 并购溢价过高

医药行业并购普遍存在高估值现象
业绩承诺与实际业绩差距大
学术推广费用支撑的业绩可持续性存疑[8]

2. 政策环境变化

医保目录动态调整机制
带量采购常态化
中药注射剂及辅助用药限制

3. 行业竞争加剧

同质化产品竞争
价格战频发
创新药研发投入不足

4.3 高风险企业特征识别

风险指标	高风险特征	步长制药情况
商誉/净资产比重	超过30%	前期超过50%
核心产品依赖度	单一产品占比超50%	三款产品贡献主要利润
政策敏感度	中药注射剂、辅助用药	符合高风险特征
研发投入占比	低于5%	长期低于5%

五、对投资者的影响与建议

5.1 投资者面临的主要风险

1. 业绩波动风险

商誉减值导致业绩大幅波动
2022年亏损、2023年扭亏、2024年再亏的"过山车"走势

2. 估值风险

市净率处于历史低位
市场对商誉风险持续定价

3. 信息不对称风险

2020-2021年未计提减值是否合理引发质疑
上交所曾下发监管函[9]

5.2 投资建议与防范措施

1. 规避策略

回避商誉/净资产比重超过30%的医药企业
关注单一产品依赖度高的企业
警惕中药注射剂、辅助用药生产企业

2. 尽职调查要点

分析并购标的的盈利可持续性
评估政策变化对核心产品的影响
关注研发投入占比（建议>10%）

3. 持续监测指标

季度业绩预告中的减值迹象
核心产品的医保准入情况
行业政策变化动态

5.3 行业配置建议

对于医药行业投资，建议关注以下方向：

细分领域	风险等级	建议
创新药企	中低	关注研发管线进展
医疗器械	中低	关注国产替代机会
CXO/CMO	中	关注订单增长情况
中药注射剂	极高	建议回避
辅助用药	极高	建议回避