步长制药POM投资亏损深度分析：互联网医疗战略布局得失评估

2026年1月6日，山东步长制药股份有限公司发布重大事项公告，披露公司对广州七乐康数字健康医疗科技有限公司（以下简称"七乐康"）的投资遭遇重大损失。公告显示，步长制药的参股公司七乐康数字医疗的实质控股公司——石榴云医有限公司（POM），于2025年10月8日在美国纳斯达克证券交易所挂牌上市**[1][2]**。

这一投资事件的财务影响如下：

关键时间节点	账面价值/市值	变动情况
2025年9月30日	3.26亿元	投资账面价值
2025年12月31日	3,307.91万元	持有股权市值
2025年度预计	-2.93亿元	公允价值变动损益

据此计算，步长制药对七乐康数字医疗的投资在短短三个月内蒸发超过90%，预计确认公允价值变动损益-2.93亿元人民币，这将直接减少公司2025年度归母净利润2.93亿元**[1][2]

[2]**。

石榴云医的IPO发行价为4.00美元/股，但截至2025年12月31日收盘，股价已跌至0.2949美元/股，跌幅超过90%

。这种股价雪崩式的下跌不仅令步长制药蒙受巨额损失，也暴露了中概股在当前资本市场环境下所面临的严峻考验。

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步长制药与七乐康的"联姻"可追溯至2021年。彼时正值互联网医疗风口期，政策红利叠加疫情催化，行业迎来前所未有的发展机遇**[2]**。七乐康作为国内首批获得互联网医院牌照的企业之一，在赛道内被视为明星企业，其"石榴云医"品牌在互联网慢病管理领域具有较高的市场知名度。

从战略布局角度分析，步长制药彼时投资七乐康的核心考量包括以下几个方面：

步长制药作为国内心脑血管中成药领域的龙头企业，拥有脑心通胶囊、稳心颗粒、丹红注射液等知名独家品种。通过投资七乐康，公司寄希望于借助其数字化平台，实现从传统药品制造商向综合健康服务提供商的角色转型**[2]**。

传统中药企业长期依赖线下代理和医院渠道，销售费用居高不下。2024年度步长制药销售费用高达43.23亿元**[4]**，占营业收入比重接近40%。互联网医疗平台可为其主力产品提供新的流量入口，理论上能够优化渠道结构、降低销售费用率。

心脑血管疾病患者需要长期用药和健康管理，这与互联网医疗的核心场景高度契合。步长制药的核心产品脑心通胶囊、稳心颗粒等恰恰面向这一患者群体，投资七乐康可实现产品与服务的协同效应**[2]**。

然而，从事后视角审视，2021年恰恰是互联网医疗行业周期的高点，此后行业经历了深刻的调整。具体表现在：

2020-2021年间，在疫情推动下，互联网医疗企业获得资本市场的高度青睐，估值水平脱离基本面支撑。但随着疫情防控措施优化，线上问诊需求回落，行业增长逻辑遭到质疑。

互联网医疗行业普遍面临"叫好不叫座"的困境，用户付费意愿低、获客成本高、医保支付覆盖有限等问题长期存在。即便是行业头部企业，也难以实现规模化盈利**[5][6]**。

地缘政治因素、美股市场流动性收紧、中美审计监管分歧等因素，导致中概股估值承压。石榴云医的破发并非个案，同期上市的太美医疗科技（02576）同样遭遇首日破发，股价自上市以来跌逾六成**[5][6]**。

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步长制药近年来面临较大的经营压力。2024年度业绩报告显示，公司实现营业收入110.06亿元，同比下降16.91%；归属于上市公司股东的净利润为-5.54亿元，而上年同期为3.19亿元**[4]**。这是公司近年来首次出现年度亏损，主要原因包括：

公司此前一系列并购行为形成的商誉面临减值压力，激进并购的代价开始显现**[7]**。

部分核心产品受到医保控费、药品集采等政策因素影响，收入出现下降**[7]**。

尽管2024年销售费用已从63.69亿元下降至43.23亿元**[4][7]**。

值得关注的是，2025年第一季度公司业绩出现显著回暖。营业收入27.85亿元，同比增长5.47%；归母净利润3.07亿元，同比增长169.49%；扣非归母净利润3.00亿元，同比增长197.05%

。公司解释称，这一增长主要得益于产品销售结构优化以及收购相关公司的影响**[9]**。

财务指标	2024年	2025年Q1	同比变化
营业收入	110.06亿元	27.85亿元	+5.47%
归母净利润	-5.54亿元	3.07亿元	+169.49%
扣非净利润	-4.93亿元	3.00亿元	+197.05%
销售费用	43.23亿元	-	同比下降

尽管一季度业绩表现亮眼，但公司主业根基松动的态势并未根本扭转。此时曝出2.93亿元的投资亏损，对公司财务状况和投资者信心无疑构成双重打击。

从投资风险管理角度，步长制药此番"踩雷"反映出公司在以下方面的不足：

在2021年投资七乐康时，是否对互联网医疗行业的政策风险、盈利模式可持续性进行了充分评估，值得商榷。

2021年正值互联网医疗估值泡沫期，步长制药以较高估值入股，为日后的资产减值埋下隐患。

从投资到上市历时四年，公司似乎未能及时调整投资策略或止损出局**[10]**。

将超过3亿元的资金集中于单一互联网医疗项目，风险敞口过大。

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互联网医疗行业的商业模式始终未能得到有效验证，行业整体处于"烧钱换规模"的阶段。从近期财务数据来看：

：2024年全年营收5.51亿元，同比下降3.8%；净亏损2.17亿元。自2013年成立以来，公司连续11年未能实现盈利**[5][6][6]**。

：作为"互联网医美平台第一股"，2024年净亏损5.87亿元，创下近四年新高**[11]**。

：获客成本居高不下、用户粘性低、医保支付覆盖有限、商业健康险接入不畅等问题长期困扰行业发展**[5][6][11]**。

中概股在美股市场的整体环境持续恶化，互联网医疗中概股更是重灾区：

公司名称	上市时间	发行价	当前跌幅
石榴云医(POM)	2025年10月	4.00美元	>90%
太美医疗科技	2024年10月	13港元	>60%

这些案例表明，即便成功上市，互联网医疗企业仍面临严峻的估值重构压力**[5][6]**。

互联网医疗行业曾享受的政策红利正在逐步消退。2021年《互联网诊疗监管细则（试行）》出台后，对互联网医院的合规运营提出了更高要求；医保在线支付政策的推进缓慢，超脱医保体系的商业模式难以为继。此外，数据安全、处方药网售等监管政策的收紧，也对行业发展形成制约。

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2021年是互联网医疗估值高点，此时大举入场时机欠妥。成熟的产业投资者理应对行业周期保持敏锐判断，避免在估值泡沫期进行重大投资。

互联网医疗的盈利困境由来已久，步长制药在投资前似乎对行业的结构性困难认识不足。医药企业数字化转型的正确路径可能更应聚焦于内部效率提升，而非重资产布局互联网医疗平台。

七乐康作为初创企业，商业模式尚未得到验证，财务状况可能存在较大不确定性。步长制药投入超过3亿元资金前，对投资标的的评估是否充分，值得质疑。

投资集中度高、缺乏有效的风险缓释机制，一旦项目失败将对公司业绩造成重大冲击。

地缘政治风险、中美关系紧张、美联储加息周期等因素，导致中概股估值系统性承压。石榴云医的破发并非个案，而是中概股整体困境的缩影**[10]**。

后疫情时代，线上问诊需求大幅回落，投资者的行业增长预期发生根本性转变。这种行业层面的系统性风险，单一企业难以规避。

2025年全球资本市场动荡加剧，美股科技股估值普遍回调，互联网医疗板块首当其冲。石榴云医的股价崩盘具有一定的市场系统性背景**[10]**。

互联网医疗行业监管政策的收紧、医保支付政策的推进不及预期等外部因素，均超出企业可控范围。

综合以上分析，我们倾向于认为：步长制药的POM投资亏损，既存在战略层面的判断失误（投资时点、赛道选择、尽职调查深度），也受到行业系统性风险的影响（中概股环境恶化、互联网医疗行业周期下行）。两者叠加导致了最终的巨额亏损。

从责任归属来看，战略决策失误的因素可能占据主导。成熟的产业投资者理应对行业周期和投资时机有更专业的判断。即便考虑到行业系统性风险，合理的风险管理和尽职调查也应能部分规避或减轻损失。

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步长制药近年来积极推进从传统中药企业向综合性医药健康集团的转型，但这一转型之路并非坦途。从产业布局来看，公司试图在心脑血管用药、妇科用药、泌尿系统用药等多个领域同时发力，同时通过投资并购向互联网医疗、生物制药等新兴领域延伸**[7][10]**。

然而，转型过程中暴露出的问题同样明显：

2024年公司营收同比下降16.91%，核心产品面临增长瓶颈**[4]**。在主业根基尚未夯实的情况下，激进扩张反而可能分散管理精力和财务资源。

公司此前一系列并购形成的商誉面临减值风险，激进并购的代价开始显现**[7]**。并购后的整合协同效果不佳，未能形成"1+1>2"的战略协同。

与高昂的销售费用形成鲜明对比，公司的研发投入力度有待加强**[7]**。在创新驱动时代，研发能力是企业核心竞争力的根本保障。

从此次POM投资亏损来看，公司在产业投资和资本市场运作方面经验不足，风险识别和管控能力有待提升**[10]**。

除了财务层面的损失，步长制药还面临声誉层面的挑战。董事长赵涛"花650万美金送女儿上斯坦福被开除"事件以及此前的行贿案件，对公司形象造成负面影响**[10]**。这些负面事件与投资亏损叠加，进一步削弱了投资者对公司的信任。

声誉风险的传导效应不容忽视。在资本市场，声誉即信誉，信誉即估值。声誉受损可能导致公司融资成本上升、合作伙伴观望、人才吸引力下降等连锁反应。

有市场观察人士指出，步长制药的"打法"在五年之间很快露出底色**[10]**——这种表述虽然带有批评色彩，但也揭示了公司战略执行层面存在的问题。

从积极角度看，公司的转型探索体现了传统中药企业寻求突破的进取精神；但从结果来看，转型策略的精准性、执行的有效性、风险的可控性均有待提升。

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在中医药行业加速数智化转型的背景下，数字化转型已成为药企发展的必选项**[12][13]

[13]**。

中药企业数字化转型的主要方向包括：

利用大数据、人工智能等技术提高新药研发效率，缩短研发周期**[12]**。

引入智能化生产系统，实现生产过程的自动化、智能化和精细化**[12][13]**。

通过物联网技术实现供应链的透明化、可视化**[12]**。

利用社交媒体、电商平台等线上渠道拓展销售**[12][13]**。

结合行业趋势和步长制药的案例，我们认为中药企业数字化转型应遵循以下原则：

数字化转型应服务于主业竞争力提升，而非脱离主业进行跨界投资。步长制药的案例表明，贸然进入并不熟悉的互联网医疗领域，风险极高。

与其花费真金白银收购外部平台，不如培育内生的数字化能力。可以通过内部信息化系统升级、数字化营销团队建设等方式，逐步积累数字化能力。

若确需通过投资方式获取数字化能力，应对投资标的进行充分的尽职调查，包括商业模式可行性、财务状况健康度、团队执行能力、行业竞争格局等方面。

即便是战略性的产业投资，也应设定止损线、控制仓位比例，避免单一项目对公司业绩造成重大冲击。

数字化转型的核心在于提升企业创新能力，而非简单的渠道变革。中药企业应加大对中药现代化、创新药物研发的投入，以科技创新驱动持续发展。

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基于以上分析，我们对步长制药POM投资亏损事件形成以下核心判断：

2.93亿元的亏损金额占公司净资产（截至2025年一季度末为104.75亿元）的约2.8%，虽然比例不算极端，但对公司净利润和投资者信心的冲击不容忽视**[9]**。

2021年投资七乐康时，对互联网医疗行业的周期判断过于乐观，尽职调查深度可能不足。

投资集中度高、缺乏有效的风险监控和止损机制。

中概股环境恶化、行业盈利困境、政策不确定性等因素叠加放大了损失。

投资互联网医疗本身具有战略合理性，但时点选择、尽调深度、风险管理等方面的失误是客观存在的。

建立健全的投资决策和风险管控体系，对重大项目设置明确的尽职调查标准、投资止损线、风险敞口限制等。

在转型探索中保持战略定力，优先巩固心脑血管用药领域的市场地位，在此基础上审慎推进数字化转型。

对重大投资事项的决策逻辑、风险评估等进行充分披露，增强投资者信任。

加大对中药现代化、创新药物的研发投入，以科技创新驱动可持续发展。

产业投资的成败对企业发展影响重大，投资者应关注公司管理层的投资决策能力和风险意识。

对热门赛道的高估值投资保持谨慎，风口过后往往是一地鸡毛。

无论投资故事多么动听，企业的核心竞争力最终体现在产品和服务上。步长制药销售费用高企、研发投入相对不足的问题值得关注**[7]**。

声誉风险、合